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一、引言

從九十年代初期開始，我國許多企業為促進其可持續發展，開展了多元化經營戰略。但由于企業發展會受到諸如企業自身核心競爭力的高低、外部市場競爭的激烈程度等因素的影響，使得多元化經營成為一種利弊共存的企業經營戰略。當前，全球高新技術企業是創新型經濟的主導力量，是新時代背景下經濟發展的支柱，在世界科技革命中起到了中流砥柱的作用。高新技術企業更是推動我國經濟發展和科技創新的重要動力。近年來，我國政府通過施行設立科創板塊；落實創新驅動和科技強國戰略；建設高新技術企業開發區；以及孵化基地等政策與舉措，加強對高新技術企業的扶持力度，同時鼓勵高新技術企業在追求企業規模的快速增長的同時，要注重企業經營質量及提升企業經濟價值。因此，關于我國高新技術企業多元化經營戰略與企業績效的研究具有重要的理論價值與現實意義。但是，針對高新技術企業是采用多元化還是專業化經營戰略，更利于提高企業經濟效益的研究尚不多見。目前雖然已有針對不同行業企業多元化經營經濟效果相關研究，但研究結論莫衷一是。有研究認為企業多元化相關性越強，多元化溢價效應越明顯[1]。但伴隨著多元化范圍的擴大，尤其是企業開展以分散風險為目的的跨界多元化經營，使得企業內的委托代理問題愈發嚴重，最終導致企業資源配置的協同效應降低、代理成本上升，使企業非關聯多元化對企業的績效產生了不良影響。企業多元化程度以及多元化經營業務的復雜性越高，越會抑制企業績效水平[2]。環境的不確定性加劇了多元化對企業績效產生影響，且會影響到企業價值[3]。從企業面對的外部環境角度看，企業涉足的領域越多，多元化程度越高，企業所面臨的風險也越大，環境不確定性會影響科技型企業的技術商業化能力，因此從而影響企業績效[4]。此外，研究表明企業自身的科技創新實力及企業所處的內外部競爭環境會影響到兩者之間的關系。企業的創造力和創新能力有助于提升企業在行業內的競爭實力，并最終轉化為良好的財務業績[5]。國有控股上市公司在實施多元化經營時可以相對容易的，并且以較低的成本獲取擴張所需要的資本金，從而降低了財務風險，提高了企業績效及價值[6]。綜上所述，探索多元化經營等企業發展戰略對企業績效的影響具有實踐借鑒意義。因此，本文以高新技術上市公司為研究對象，探討高新技術企業多元化經營對企業績效的影響，同時考慮企業的產權性質、環境不確定性以及企業競爭地位對高新技術企業多元化經營與企業績效之間關系的影響，使本研究結論更加具有研究的針對性和現實意義。

二、理論分析與研究假設

（一）高新技術企業多元化經營與企業績效

首先，從委托代理理論的角度來看，企業多元化經營很可能是管理者為了追求自身利益而背離企業發展目標的結果。現有學者的研究結果表明我國上市公司在進行多元化擴張時，也常常伴隨著投機主義的短視行為。我國高新技術企業現階段正處于快速發展時期，正在全力塑造自身的核心競爭力，高新技術企業最大的特點是技術密集和知識密集，倘若不以技術整合和資源協同為管理重點，而是一味追求進入各個不同的行業貪大求全，就會導致管理成本提升和運營效率降低，對企業的長期利益造成負面影響。其次，從有限理性理論的角度來看，中國市場經濟的發展日新月異，但是高新技術企業的發展水平還未達到成熟階段，具體表現在高新技術企業具有極高的專業性，技術質量要求高且更新換代速度快，對外部環境的適應性不夠靈活，涉足的項目通常具有較高的風險。考慮到管理者通常都是有限理性人，如果管理者過度自信地急于開展多元化經營戰略，但在迅速建立起適用于多元化經營的內部組織結構和管理制度方面存在較大的困難，則會引發企業內部各個業務分部間的信息溝通問題，阻礙了資源的最優化利用從而導致多元化經營抑制了高新技術企業績效。再次，從內部資本市場理論的角度來看，高新技術企業的關鍵技術在開發過程中往往難度較大且需要較大的投入，倘若盲目進行多元化經營，由于弱勢分部的尋租機會成本往往比強勢分部低，當生產所需材料存在依賴關系時，弱勢分部為了獲取更多的資源往往在合作過程中表現得更加配合，會扭曲內部市場的資本配置，也使代理問題更加嚴重。最后，資源基礎理論中企業決策具有的“不確定性”、“復雜性”及“組織內部沖突”，直接加劇了上述“有限理性”和“內部資本市場理論”中多元化經營對績效的影響。該理論認為：企業競爭優勢根源于企業的特殊資源，這種特殊資源能夠給企業帶來經濟租金。劣勢企業可以通過觀察、模仿優勢企業以提高自身的經濟績效，但是由于觀察是有成本的，優勢企業的各項活動與企業租金的因果關系是含糊不清的，優勢企業所獲得的特質資源可能存在“路徑依賴性”，其他企業很難以較低成本獲得同樣的優質資源，同時，劣勢企業的模仿行為存在成本，模仿成本不僅較高，而且能否模仿成功且取得預期效益尚存在較大的不確定性，這無疑削弱了弱勢企業期望通過多元化經營提高績效的可能性。上述理論從不同角度論述了高新技術企業非關聯多元化經營可能會對企業績效產生負面影響。由此，本文提出以下假設：H1：高新技術企業進行多元化經營會抑制企業績效，且多元化經營程度越高則對企業績效抑制性越強

（二）高新技術企業多元化經營、產權性質與企業績效

首先，與非國有企業相比，政府對國有企業的經營狀況有較多的關注，對國有企業的高管也有更強的監督，因此國有企業管理層必須公開公正地披露所有經營信息，緩解了企業的代理問題。其次，我國一些特定的行業設有準入門檻，比如電信、電力、石油等行業，非國有企業本身就難以涉足部分行業，再加上政府在給企業配置資源中起到很重要的影響作用，企業想要涉足某個行業不僅要取得政府的準許，還需要得到政府的資金支持。然后，政府部門可以通過加強對國有企業知識產權保護執法力度來提升企業創新能力和財務績效[7]，我國政府對高新技術企業有相應的政策補助，并且國有高新技術企業的知識產權通常可以得到政府更強的保護，不僅可以增強國有高新技術企業擴大業務加大研發的信心也可以緩解企業外部融資約束。基于以上分析，提出以下研究假設：H2：若高新技術企業為國有企業，則會削弱企業進行多元化經營以及多元化經營程度對企業績效的抑制作用

（三）高新技術企業多元化經營、環境不確定性與企業績效

企業在市場上的表現通常會受到所處環境的影響，我國經濟發展形勢日新月異，大大提高了企業所面臨的市場環境的不確定性。根據有限理性理論可知，管理者大多是有限理性人，由于在不確定的環境下管理者通常缺乏關鍵的外部環境信息，再加上管理者有自身利益和業績壓力的顧慮，因此不確定性會影響管理者的決策效率和決策準確度。由于研發創新是高新技術企業擴大生產經營規模的主要手段，但是創新活動具有投入金額高、耗時長、結果不確定的特點，因此，企業所處外部環境不確定性程度越高，企業涉足不同的領域就越容易對企業績效產生不利影響。因此，提出以下研究假設：H3：高新技術企業所面臨的外部環境不確定性越高，則會增強企業進行多元化經營以及多元化經營程度對企業績效的抑制作用

（四）高新技術企業多元化經營、企業競爭地位與企業績效

“企業的資源基礎論”認為只有企業擁有的資源符合VRINFramework（Valuable、Rare、ImperfectlyImitable、Non-Substitutable）時，企業才可以形成競爭優勢，同時，根據競爭優勢理論，競爭地位高的企業在資源配置上往往有較好的表現。首先，競爭地位高的高新技術企業往往是行業中知名度較高、企業形象較好，消費者信任度高的“領頭羊”，因此，具有競爭優勢地位的企業在實施多元化經營時能夠憑借其強大的創新及運營能力、良好的公司治理及內部控制，較高的市場地位，獲得投資者及客戶的信任，以較低的代價取得較好的資源，并憑借以往對資源的配置能力實施低成本擴張。因此，競爭地位高的高新技術企業能夠大大降低多元化對企業績效產生的負面影響。基于以上分析，提出以下研究假設：H4：高新技術企業所處行業競爭地位越高，則會削弱企業進行多元化經營以及多元化經營程度對企業績效的抑制作用

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文首先根據國泰安數據庫中上市公司資質認定信息文件確定2012—2020年間具有高新技術企業認定資格的上市公司，然后選取滬深兩市A股上市具有高新技術企業認定資格的企業的數據，并且剔除金融行業、ST和*ST公司、資不抵債的公司、財務數據缺失的公司后形成研究樣本，為消除極端值的影響，將所有連續變量進行1%和99%分位數上的Winsorize處理，最終得到7144個觀測值。

（二）變量的界定

（1）被解釋變量。本文在衡量企業績效時采用總資產報酬率（ROA）作為績效衡量指標，同時，考慮到經濟增加值（EVA）的綜合性，本文還用EVAR（EVAR=EVA/TC，用Eva-ratio表示）進行進一步穩健性檢驗，以便提高研究結果的可靠性。

（2）解釋變量。本文所指的多元化是指非關聯多元化，即企業各個業務板塊之間不存在生產系統、產品的核心技術、顧客[8]做法，本文根據企業是否多元化經營（Dyh_dum）及其程度（Dyh_hhi）來衡量企業的多元化經營（Dyh）。參考肖海蓮等[9]的研究方法，根據上市公司年報中披露的分部報告信息，剔除占所有業務總收入10%以下的業務分部，所得分部的個數即公司所涉及的行業個數。如果企業涉及的行業個數等于1，則Dyh_dum取0，表示沒有進行多元化經營；否則Dyh_dum取1，表示企業進行多元化經營。根據赫芬達爾指數的原理來衡量多元化經營程度，赫芬達爾指數越大，多元化經營程度越低。考慮到赫芬達爾指數的值介于0到1之間，為了便于實證結果分析，采用修正后的赫芬達爾指數（Dyh_hhi）進行實證分析，即Dyh_hhi越大，多元化經營程度越高。Dyh_hhi計算公式如下：Dyh_hhi=1-∑Pi2其中，Pi表示企業內第i個業務的收入/收入總額。

（3）調節變量。經過對已有研究的梳理與分析，本文選取產權性質（SOE）、環境不確定性（EU）、企業競爭地位（PCM）三個變量作為調節變量。（1）本文根據最終控制人是否為國家（地方政府）來判斷企業的產權性質，若企業最終控制人性質為國家，則SOE=1，否則取0。（2）參考申慧慧[10]等的研究做法，本文衡量企業所面臨的環境不確定性，具體計算過程為：計算企業過去5年非正常銷售收入的標準差；計算未經行業調整的環境不確定性；計算行業環境不確定性；計算本文所使用的經行業調整的環境不確定性（EU），即用各公司未經行業調整的環境不確定性除以行業環境不確定性。（3）度量企業競爭地位的方法，選用勒納指數（PCM），PCM越大，表明企業的競爭地位越高。PCM=（營業收入-營業成本-銷售費用-管理費用）/營業收入。

（4）控制變量。參考周中勝等[11]關于變量的研究方法，本文的控制變量涉及企業規模（Size）、資本結構（Lev）、成長能力（Growth）、董事會規模（Board）、獨立董事比例（Indep）、股權制衡度（Balance）、管理層持股比例（Mshare）、股權集中度（Topten）、現金持有水平（Cash）、管理費用率（Mfee）、兩職合一（Both）、企業年齡（Age），本文還控制了年份（YEAR）和行業（IND）的影響。

四、實證分析

（一）描述性統計

首先，從表2可以看出，具有高新技術企業認定資格的上市公司的企業績效均值為0.039，總體范圍在-0.253到0.205之間，說明在我國高新技術企業上市公司中，企業績效整體狀況不太樂觀。在7144個樣本數據中，高新技術企業進行多元化經營（Dyh_dum）的均值為0.408，表明進行多元化經營的高新技術企業占全樣本的40.8%；多元化經營程度（Dyh_hhi）的均值為0.181，多元化經營程度最高能達到0.726，說明高新技術企業多元化經營程度存在較大的差異。從調節變量上看，產權性質（SOE）的均值為0.284，表明國有的高新技術企業占全樣本的28.4%。環境不確定性（EU）的均值為1.226，環境不確定性的程度最小為0.011，而最大卻能達到23.53，標準差為1.128，說明我國高新技術企業所面臨的環境不確定性具有較大的波動性。企業競爭地位（PCM）的平均值為0.108，最大值為0.750，而最小值為-4.717，說明我國高新技術企業的企業競爭地位有較大差異。與此同時，企業規模（Size）的總體范圍介于20.11到25.19，均值為22.11，說明所選取的高新技術企業的資產規模水平基本一致。資本結構（Lev）的總體范圍在0.057到0.852之間，均值為0.403，說明資本結構存在較大異。企業成長能力（Growth）的總體范圍在-0.440到2.117之間，說明有部分高新技術企業出現了收入負增長。現金持有水平（Cash）最小值為-0.396，說明有部分高新技術企業的資金狀況較差。

（二）相關性分析

通過主要變量的Pearson相關性分析結果的，高新技術企業多元化經營與企業績效之間呈顯著負相關關系，說明高新技術企業多元化經營會對企業績效起到抑制作用，與本文的H1相符合，并且所選取的控制變量也基本都與企業績效在1%水平上相關。此外，本文采用VIF檢驗了各變量之間的共線性問題，可知各變量之間的共線性系數介于1到2之間，因此不存在嚴重的多重共線性問題。

（三）回歸分析

（1）高新技術企業多元化經營對企業績效的影響。為了控制潛在的異方差問題，本文回歸時在公司層面進行cluster。由表4可以看到，第（1）列結果的回歸系數為-0.006，在1%水平上顯著，第（2）列結果的回歸系數為-0.012，在1%水平上顯著。表明高新技術企業進行多元化經營與企業績效呈現負相關關系，并且高新技術企業多元化經營的程度越高，企業績效受到的抑制作用就越強。此外，在高新技術企業中，企業規模（Size）、企業成長機會（Growth）、管理層持股比例（Mshare）、現金持有水平（Cash）、企業年齡（Age）與企業績效顯著正相關，資本結構（Lev）與企業績效顯著負相關。（2）產權性質的調節作用。根據表5的產權性質調節作用回歸分析的結果可知，高新技術企業多元化經營虛擬變量與產權性質的交乘項dum_SOE（Dyh_dum*SOE）的回歸系數為0.008并且在5%的水平上顯著；高新技術企業多元化經營程度與產權性質的交乘項hhi_SOE（Dyh_hhi*SOE）的回歸系數為0.020并且在5%的水平上顯著，驗證了H2。（3）環境不確定性的調節作用。根據環境不確定性調節作用的回歸分析結果可知，高新技術企業多元化經營虛擬變量與環境不確定性的交乘項dum_EU（Dyh_dum*EU）的回歸系數為-0.003并且在10%的水平上顯著，支持了H3；高新技術企業多元化經營程度與環境不確定性的交乘項hhi_EU（Dyh_hhi*EU）的回歸系數為-0.006但不顯著。從統計學意義上來說，由于引入調節變量后，原解釋變量符號并沒有改變，說明調節變量增強了原解釋變量的解釋度。由于上述dum_EU的系數為負，表明EU在加強Dyh_dum與ROA的負向關系；hhi_EU的系數為負，也表明了EU在加強Dyh_hhi與ROA的負向關系。由于引入了競爭環境這一調節變量，來證明多元化經營對企業業績的影響。因此，本研究結果顯示：環境的不確定性加重了企業多元化經營對業績的負向作用。（4）企業競爭地位的調節作用。如表6所示，根據企業競爭地位調節作用的回歸分析可知，高新技術企業多元化經營虛擬變量與企業競爭地位的交乘項dum_PCM（Dyh_dum*PCM）的回歸系數為0.096且在5%的水平上顯著；高新技術企業多元化經營程度與企業競爭地位的交乘項hhi_PCM（Dyh_hhi*PCM）的回歸系數為0.169并且在10%的水平上顯著，驗證了H4。

（四）內生性檢驗

為了解決本文的發現可能是由于績效本身較差的高新技術企業更傾向于多元化經營導致的這一內生性問題，本文將解釋變量和控制變量采用滯后一期即t-1期的數據，被解釋變量采用t期的數據進而進行回歸，得出的結果如表6所示，可以看到高新技術企業進行多元化經營（Dyh_dum）的系數為-0.007且在1%水平上顯著；高新技術企業多元化經營的程度（Dyh_hhi）的系數為-0.17且在1%的水平上顯著。

（五）穩健性檢驗

本文通過變更被解釋變量的衡量指標進行穩健性檢驗，選取EVAR=EVA/TC（Eva-ratio）作為企業績效的替代指標，來進一步驗證高新技術企業多元化經營對企業績效的影響。檢驗前后對比的回歸結果顯示：其變量的顯著性并未發生明顯變化，則進一步表明了在研究高新技術企業多元化經營對企業績效的影響所得到的實證結果是穩健的。同時，為了更進一步檢驗穩健性，本文還采取了將控制行業和年份固定效應改為控制公司和年份固定效應的方法，研究結果與表4的對比發現，其變量的顯著性并未發生改變，說明本研究模型具有穩健性。

五、研究結論

通過實證分析，本文得出以下結論：首先，高新技術企業多元化經營不利于企業績效提升。因此，企業不宜盲目地追求多元化經營戰略，即使企業有必要實施多元化經營，也應當綜合各方面的因素，在盡可能避免多元化經營戰略的負面作用的前提下謹慎開展關聯多元化經營；其次，在國有高新技術企業中，多元化經營與企業績效之間的負相關關系會得到緩解，說明企業產權性質可能通過影響一個企業獲取資源的難易度和成本而影響到企業多元化經營程度；再次，企業所處環境的不確定性會擴大管理層因有限理性問題而引發的決策失誤，因此，面臨環境不確定較高的高新技術企業不宜采取多元化經營戰略；最后，原本競爭優勢較強的高新技術企業往往可以以較低的代價獲取進入新領域的資源并且根據以往的成功經驗優化資源配置，有能力以較短的時間適應多元化經營可能帶來的沖擊，降低多元化經營對企業經營業績的不利影響。

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作者:趙世君 王妍妍 楊慧輝 單位:上海對外經貿大學會計學院 上海建橋學院商學院