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證券投資基金是種利益共享、風險共擔的集合證券投資方式，即通過發行基金單位，集中投資者的資金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和運用資金、從事股票、債券等金融工具投資。在我國。基金托管人必須由合格的商業銀行擔任、墾金管理入必須由專業的基金管理公司擔任。基金投資人享受證券投資基金的收益，也承擔虧損的風險。證券投資基金的特點有。
（1）證券投資基金是由專家運作，管理并專門投資于證券市場的基金。我國《證券投資基金管理暫行辦法》規定，證券投資基金投資于股票、債券的比例，不得低于該基金資產總值的80％。基金資產由專業的基金管理公司負責管理。基金管理公司配備了大量的投資專家，他們不僅掌握了廣博的投資分析和投資組合理論知識，而已在投資領域也積累了相當豐富的經驗。
（2）證券投資基金是一種間接的證券投資方式。投資者是通過購買基金而間接投資于證券市場的。與直接購買股票相比。投資者與上市公司沒有任何直接關系，不參與公司決策和管理，只享有公司利潤的分配權。投資者若直接投資丁股票、債券，就成了股票、債券的所有者，要直接承擔投資風險而投資者若購買廠證券投資基金，則是由基金管理人來具體管理和運作基金資產，進行證券的買賣活動。因此，對投資者來說，證券投資基金是一種間接證券投資方式。
（3）證券投資基金具有投資小、費用低的優點。在我閨，每份基金單位面值為人民幣1元。證券投資基金最低投資額回。般較低，投資者可以根據自己的財力，多買或少買基金單位、從而解決了中小投資者“錢不多、人市難”的問題。
關鍵詞:清潔能源;能源產業;投資
中圖分類號:F416.2 文獻標識碼:A 文章編號:1003-9031(2009)12-0021-04
每次危機的爆發和蔓延往往伴隨產業和社會的深刻變革,也正是這些變革幫助各國走出衰退的泥潭并邁向經濟的可持續發展。從各方面跡象看,本輪金融危機將催生以“能源經濟革命”為目標、以清潔能源投資 為主要內容的第四次科技革命,正成為主要發達國家經濟復蘇和經濟可持續增長的主力引擎和最新動力,主導21世紀全球經濟重要支點。
一、全球清潔能源投資的特點
(一)清潔能源投資增長迅速
2004-2008年,全球對清潔能源的投資從340億美元增加至1550億美元,約占目前全球能源基礎設施支出10%左右。在2008年下半年全球性金融危機爆發之前,全球清潔能源投資一直都是以每年近50%的速度呈跳躍式向上增長,特別是與2004年相比,2008年全球清潔能源投資增長近4倍(見圖1)。
(二)投資價值鏈環節:從清潔能源基礎設施投資擴大到能源配送、儲存和效率投資
向低碳經濟的轉型不僅需要增加新的清潔能源基礎設施,而且在能源配送、儲存和消費等環節也需要大規模的轉變。近年來,清潔能源投資領域也已從其基礎設施投資逐步擴大到降低能源資源消耗和減緩碳排量增速的能源效率投資、提高電力配送效率的智能電網投資、用于節能汽車和電器的能源存儲技術方法投資以及應對碳價格上漲的碳捕獲和封存研發投資。日本2009財年預算中用于提高能效的預算占全部清潔能源投資的47%,比能源基礎設施投資26%的比重高出21個百分點。奧巴馬政府推出美國電網改造為智能電網的商業計劃,初期投資1.5萬億美元,長期投資5萬億美元。
(三)資金來源:以企業內部資產負債表為主體的資產融資
清潔能源的融資渠道主要有四類:一是風險投資和私人股本基金投資于開發清潔能源技術的公司的股權;二是通過公開市場對開發清潔能源技術和清潔能源發電的上市公司的股權投資;三是通過公司內部的資產負債表投資于清潔能源發電項目的資產融資;四是新的企業買主購買開發清潔能源技術或經營清潔能源項目的公司的現有股權價值的兼并和收購。數據顯示,在各年新增清潔能源項目投資中,80%來自資產融資(見圖2)。此外,創新型小額貸款正成為某些發展中國家為有效解決能源短缺,支持清潔能源小型項目建設資金的重要融資方式。
(四)投資項目:主要集中在風能領域,太陽能項目投資增長迅速
風能作為最成熟的清潔能源技術,2007年其發電量已達到所有清潔能源新增發電量的一半以上,其穩定、風險可控的經濟效益已成為投資者投資的主要領域,每年風能領域投資約占清潔能源發電容量投資的三分之一以上(見圖3)。由于投資者支持硅膠薄膜和太陽能發電等新興技術,太陽能成為近年來投資增長最快的部門。2007年太陽能領域吸引177億美元的項目融資,占全部新增投資的近四分之一,同比增長250%。2008年對太陽能的總投資額約為260億美元,較2007年增長10%。
(五)地理區域分布:由歐洲逐步蔓延至美國及中國等新興市場國家
近年來,在對清潔能源投資增加的同時,在地理區域上也呈現多樣化的分布態勢。2004年以前,清潔能源僅限于丹麥、德國和西班牙的風能。隨著石油、天然氣等傳統能源價格的不斷上漲以及部分發展中國家能源短缺日益嚴重,清潔能源產能的擴張已從歐洲轉向能源消耗高的中國、美國。2007年,發展中國家(非經合組織)吸引了資產融資的23%,而2004年僅為13%。尤其是隨著金磚四國(特別是中國、印度、巴西)將清潔能源作為其能源發展戰略之一及其經濟的迅速增長,投資資金也開始大量流向這些國家。[1]
二、金融危機下全球清潔能源投資發展趨勢
金融危機爆發以來,各國為應對全球性金融危機相繼出臺一攬子經濟刺激計劃。在這些金額龐大的刺激計劃中,清潔能源經濟已經成為主要發達國家尤其是美國、韓國、歐盟經濟復蘇和未來經濟可持續增長的主力引擎和最新動力。
(一)發達國家在現有清潔能源技術的基礎上加大應用范圍
以美國為代表的歐美發達國家由于在金融危機以前就擁有較為完善的節能法規和先進的節能技術,這些國家的經濟刺激計劃中關于能源改革主要側重于擴大節能技術的應用范圍。以清潔能源法規和技術都發展較為成熟的美國和日本為例,奧巴馬政府的戰略意圖非常明確,發展大量清潔能源產業集群和廣泛運用節能技術,已成為美國政府本輪能源改革的發展方向。美國約660億美元的預算資金是為振興清潔能源產業,占全部刺激計劃總支出的8%,以此帶動美國進口石油的資金轉向清潔能源,再造美國富有競爭力的能源產業,占領未來能源發展的制高點,進一步主導21世紀全球經濟。[2]日本的節能政策和措施主要運用在住宅、辦公室和交通運輸領域。為了促進太陽能發電等清潔能源的普及和發展,2009年度日本財政預算中相關預算比2008年度增加約1300億日元,增長幅度為50%。
(二)新興市場國家在推廣清潔能源技術的應用,并加大科技研發力度
近年來,新興經濟體經濟的迅速發展與依靠能源密集型的工業相輔相成,部分國家為實現產業升級,降低能耗,加大了清潔能源研究開發和應用力度。以韓國為例,385億美元的經濟刺激計劃中,310億美元用于資助27項非晶硅膜太陽能電池、生物能電池等低碳技術研發,約占其全部刺激計劃資金的80%。其目標是從根本上改變韓國經濟結構和97%的能源需求依賴昂貴的進口燃料的能源結構,促進韓國從貿易立國轉為科技立國。同時,借助整合信息技術和節能技術,建設全球第一個國家級智能電網,提高輸電效率。韓國政府承諾建設上百萬個清潔能源住宅,提高超過百萬戶家庭的能效。從2009年下半年起,政府將陸續推出一系列清潔能源增長刺激計劃,并著眼于長遠的能源結構和清潔能源消費方式。
(三)政府投資以財政政策為主,金融政策為輔
金融危機使發達國家失業率持續上升,金融機構慎貸、惜貸嚴重,為保持清潔能源行業的發展勢頭,各國刺激方案主要依靠財政政策為主,金融政策為輔。如美國財政部以直接撥款補助金的方式代替以往用清潔能源生產的稅收抵免政策。根據現行法律,納稅人可以要求對用清潔能源設備發電、投資購買清潔能源固定資產給予稅收抵免。這些稅收抵免政策將吸引私人資本投資于清潔能源項目。但是,目前的經濟狀況已經嚴重損害了這些稅收抵免政策的效力。因此,《美國經濟復蘇與再投資法案》允許納稅人直接從財政部領取補助金以替代稅收抵免。這部分補助金相當于清潔能源設備成本的30%。[3]日本的稅收措施主要是對提高能源效率和使用清潔能源的工業投資給予加速折舊,以及對清潔能源投資給予所得稅稅收抵免。作為輔助措施的金融政策主要是向清潔能源項目投放低利率貸款或進行貸款擔保,以激勵普通投資者在清潔能源領域的發展。
三、推動我國清潔能源發展的政策建議
(一)增加清潔能源供應和消費比例,為其提供相對穩定的發展空間
一是增加清潔能源供應,提高清潔能源供應比例。自2006年6月頒布《可再生能源法》以來,我國能源結構中以火電結構為主、清潔能源比例太少的狀況沒有得以根本改善。由于我國能源消費仍將持續增長,傳統能源仍未優質化,同時風電、太陽能、生物能等可再生能源屬于長期戰略性替代能源,有較長的研發示范周期。因此,目前我國應盡可能發展短期內就可以大規模提供能源供應的清潔能源,如水電、核電及天然氣作為現階段清潔能源,優化能源結構,提高這些可以市場化的清潔能源在能源消費中的比重。
二是在能源消費方面,各級政府應通過政府采購來促進清潔能源市場發展。由于在世界上主要的經濟體中,中央和地方政府的經濟活動占國家經濟活動總量的35～45%,所以公共部門的采購可以成為強大的力量。在政府采購中應要求使用清潔能源,為在運輸、供熱以及電力領域的領先革新者創建有保障的市場。
(二)改進與落實針對清潔能源產業的財政稅收政策
一是調整和完善清潔能源增值稅政策。清潔能源在我國屬于新興弱小產業,清潔能源產品的可抵扣額非常有限,而我國目前只對部分清潔能源產品給與增值稅優惠,稅收優惠政策缺乏系統性和完整性。我國風力發電無進項額抵扣,導致風力發電增值稅即便減半征收,其實際稅負也遠高于火力發電。建議進一步降低風力發電增值稅率,至少應與火力發電相當或更低。
二是調整和完善清潔能源企業所得稅政策。在未來我國所得稅并軌改革中,要從國家層面研究制定促進清潔能源發展的措施。對所有的清潔能源產品一律規定減按15%的稅率征收企業所得稅;實行投資抵免制度,即清潔能源企業的投資可以用新增所得稅抵免一部分;實行加速折舊,加大研發費用的支出份額。
三是調整和完善清潔能源設備進口關稅政策。目前內資企業在引進國外先進設備上處于不平等地位,今后應逐步縮小乃至消除內外資企業在進口設備稅收優惠上的差距,對利用國內資金進口國外所有清潔能源設備,應等同外資企業,免征關稅和進口環節增值稅,以確保內外資企業保持同等“國民待遇”,促進清潔能源發展。
(三)加強電網規劃和布局,將智能電網建設與清潔能源發展緊密結合
一是加快制訂風能、太陽能發電并網等相關標準規定。目前,電網規劃和建設的滯后,電網的資源配置能力遠不能適應清潔能源大規模接入、遠距離輸送和大范圍消費的需要,也影響了可再生能源產業(尤其是風電產業)的進一步發展。要積極推動建立電網與清潔能源統一規劃、統一審批、協調發展的新機制,統一國家技術標準。在布網和輸配電新技術應用等方面充分與風電等可再生能源的整體發展規劃與布點相配合。借鑒發達國家經驗,給電網企業明確下達收、售可再生能源電量的任務,如可明確未來各個時期收、售的可再生能源電量占其全部銷售電力的比重應分別達到的目標等。[4]
二是確保電網企業對可再生能源企業所發電力全部收購。由于自然條件和地理位置等原因,絕大部分可再生能源發電企業都存在著電力供應量不穩定、電源地遠離電力用戶等方面的競爭弱勢。一旦遇到局部地區電力供應過剩,電網企業不時會有限量收購可再生能源所發電力的傾向。建議各級電監機構強化對《可再生能源法》的執行力度,確保無論電力供求關系如何變化,各級電網企業都認真執行《可再生能源法》,履行對風電等可再生能源企業所發電力全部收購的義務。[5]
三是擴大分布式電網應用范圍。我國在電網回購小規模清潔能源技術方面已不存在技術難題,應鼓勵五大發電集團之外的普通居民或小型企業利用自然條件,如小型風電、太陽能電等銷售給電網,從而保證小型清潔能源的上網比例,提高居民一次性能源消費中清潔能源所占比重。
(四)運用金融手段撬動清潔能源發展
一是運用貨幣與信貸政策對清潔能源產業提供激勵。面向清潔能源發展的金融投入,應該在利率優惠、專項再貸款支持上實現政策引導,特別對于在短期內不具備較高盈利能力的清潔能源項目,應該鼓勵、引導項目投資機構發行短期融資券、中期票據和銀行間市場的企業債券及金融債券。
二是大力發展多層次資本市場,特別是私募股權投資市場。新興產業往往與商業銀行信貸不相符合,只有發展多層次資本市場,特別是在國內主要金融中心城市發展產權交易市場和私募股權投資,以風險投資的方式把社會資金動員到清潔能源產業,推動清潔能源部門的快速增長。■
參考文獻:
[1]袁煒,成金華.中國清潔能源發展現狀和管理機制研究[J].理論月刊,2008,(12).
[2]楊明欽.美國經濟危機的復興與應用清潔能源、節能技術的關系[J].中國能源,2009,(4).
[3]周淇.美國:推動新能源發展[J].望,2009,(5).
一、后金融危機關于研究金融業FDI的文獻綜述
世界經濟已經由以實物經濟為主轉向以非實物經濟為主，大量的非實物性質的交易使得金融業出現了廣泛的發展。在20世紀90年代以來，金融業的FDI突飛猛進，對于金融業的FDI理論與經驗研究進入了研究者的視野。2008年全球金融危機爆發后，對全球經濟尤其是發達國家的金融業造成了重創。金融業的對外直接投資首當其沖，顯現出下降趨勢。金融危機下的金融業的FDI的進一步發展的影響因素和金融危機對金融業的影響受到學者的廣泛關注。
1.金融業的FDI進一步發展的影響因素研究
信息公開對金融業FDI產生積極作用。在經濟和信息全球化的發展環境下，金融業通常進行對外直接投資。有些學者提出，信息公開化，使得信息成本下降，是驅動金融業不斷對外直接投資的重要因素。尤其在金融危機的沖擊下，信息公開化程度和系統的有效性顯得越來越重要。Joel F. Houston（2010）通過對69個國家的2400家銀行的研究發現，信息公開程度越高，銀行利潤就越高，風險相對低，同時還能減少金融危機發生的可能性。
有效的監管系統和宏觀經濟環境影響金融業FDI。Sheng-Hung Chen ，Chien-Chang Liao（2011）對母國和東道國結合進行實證研究。發現當東道國的銀行體系競爭力相對弱時，進入跨國銀行的利潤水平更高。而且，東道國的有效的監管系統，使得外資銀行不斷進入。
2.金融業的FDI與金融危機之間的關系研究
金融危機的爆發使得金融業的FDI該如何進一步發展，以及產生了什么樣的影響？金融業的FDI是否對金融危機的爆發有推動作用，這是金融業FDI研究中關注較多的另外一個重要問題，此類研究大多是以跨國銀行為主要考察對象的經驗研究。
跨國銀行對金融危機發生的推動作用。很多研究學者認為，跨國銀行近些年的發展對2008年金融危機的發生起到了不可估量的作用。Shin（2011）通過研究歐洲銀行，認為2007/2008年的金融危機的爆發與跨國金融業的發展有密切聯系。
金融危機對跨國銀行的影響。Stefanie Kleimeier（2012）根據跨國銀行的存款與貸款的數據研究認為，不同的金融危機形勢產生不同的影響。分別對跨國銀行的存貸款產生不同的影響。在系統性的銀行危機中，國內的銀行存戶會把資金撤回，并存入到安全的國外銀行。但有些學者提出，金融危機對于新興市場的沖擊相對小，而且并未對金融業進入新興市場產生嚴重的影響。Anet Hryckiewicz（2010）認為，東道國的經濟發展因素對于跨國銀行的擴張具有強大的吸引力。
二、金融業對外直接投資的新特點
2008-2009年，全球經濟經歷了前所未有的金融動蕩。伴隨著幾十年來最為嚴重的全球性經濟衰退和貿易崩潰，在經歷了2007年源自先進國家市場的嚴重金融危機后，在全球一體化的條件下，起源于美國的金融危機通過金融、貿易等各個渠道迅速擴散到其他國家，從發達國家擴散至發展中國家，從金融領域傳播到實體經濟。2009年全球經濟陷入了第二次世界大戰以來衰退最嚴重的局面。2008年9月，先進經濟體的狀況迅速惡化，全球資本總流量收縮，資本傾向于流入那些市場更具流動性、更安全的國家。金融市場上的對外直接投資出現了新的特點。
1.危機后金融業的對外直接投資整體上呈下降趨勢
2009年，私募股權投資基金的直接外資數額下降了65%，而來自主權財富基金的直接外資則增加了15%。這兩種基金共占全球直接外資流量的十分之一以上，這一比例高于2000年的不到7%，但卻低于2007高峰年的22%。私募股權投資活動在2010年顯示出復蘇跡象，但是歐洲聯盟（歐盟）提議的管制可能會限制將來的交易。2009年，主權財富基金的籌資也由于初級商品價格的下降和貿易順差的減少而遭受挫折。但是其直接外資活動并未下降，反映出擁有這些基金的新興經濟體較高的增長率。新投資調整了投資方向，其資金逐步投向初級部門、較不易受金融動蕩影響的行業以及發展中區域。
2.國際金融業并購規模擴張
2008年全球千家大銀行總一級資本額為4276億美元，比上年增長了9.7%，是2000年全球千家大銀行總一級資本2.4倍，是1990年全球千家大銀行總一級資本4.3倍，表明國際金融業的一級資本在不斷增加。2008年，全球千家大銀行資產總額為96.4億美元，比上年增長了6.8%，是2000年全球千家大銀行總資產的2.5倍，是1990年全球千家大銀行總資產的4.2倍，國際金融業的資產規模有了一定提高，顯示了跨國銀行資產規模具有集中化趨勢。
3.金融業對外直接投資流向新興發展中國家
在金融危機沖擊相對較小的新興市場國家，如墨西哥、韓國等針對此次金融危機采取了相關的投資戰略調整、健全監管系統和促進產業升級，吸引了以發達國家為主的金融業的FDI。如：美國開始加大對發展中國家的投資力度，對外直接投資呈現出以利潤再投資為主、多樣性投資方式并存的格局。
4.以中國為代表的新興經濟體金融業FDI呈上升趨勢
2007年，中國金融業對外直接投資流量只有16.7億美元，而到2008年和2009年，則分別達到140.5和87.3億美元。其中以海外并購為主。根據不完全的統計，中國金融業海外并購從2006年開始就明顯上升，當年海外并購金額達到12.6億美元，而2007年則更是達到了歷史性的149.54億美元。以中國為代表的新興經濟體金融業FDI呈現發展趨勢。
三、對中國的金融業對外直接投資的啟示
1.合理制定中國金融業發展戰略和競爭策略
中國金融業應在全球金融危機背景下，合理制定與調整中國金融業全球化和國際化發展戰略，應注重外延式的發展戰略，審慎發展海外業務，準確把握國際金融業與國際金融市場的發展變化趨勢。積極擴大消費信貸業務增長，發展零售業務與中間業務，實行差異化競爭策略，注重服務管理精細化與專業化，通過創新思維和服務質量，尤其是打造銀行品牌和發揮其競爭優勢，以提高其國際競爭力。
2.鼓勵中國金融企業積極拓展海外投資
政府應當為金融企業提供海外投資的指引與保護、提供對海外投資項目的風險評測及建立境外投資風險的預警機制。在實施“走出去”國家發展戰略過程中，政府還要規劃和細化金融企業海外投資的中長期發展戰略，由此來促使金融企業的海外投資能健康、有序發展。
3.采取更為市場化、國際化的管理方式
要對各大金融機構的聘任制度和任期進行改革，以適應金融機構國際化經營和競爭的需要。金融企業在實施海外投資戰略過程中，還需苦練內功，這包括完善公司治理、加強內部控制、提高自身的管理水平、引進與培養人才等方面。由此，為金融企業拓展海外投資發展提供重要的支撐。
養老基金投資績效評價體系，是現代金融經濟條件下養老基金管理的一個重要而不可或缺的方面，是探索全球和我國應對人類共同面對的老齡化挑戰的科學理論和方法的重要內容。理論上是對共同基金投資績效評價理論的重大發展，實踐上是龐大的養老基金投資管理的迫切需要。
養老基金投資績效評價體系，是科學應對老齡化挑戰、科學管理龐大的養老基金投資的實踐需要。目前，全球面臨嚴峻的人口老齡化挑戰。中國尤其面臨“未富先老”、特殊的4-2-1家庭人口結構，養老基金投資管理具有特別的重要性和迫切性。國際上養老金制度已經形成了包括公共養老金、企業年金、職業年金、個人養老儲蓄的多支柱體系，積累了龐大的養老基金并進行市場化投資運營。我國養老基金主要包括基本養老保險體系社會統籌賬戶基金、養老保險個人賬戶基金、全國社會保障基金、企業年金。2009年全國社會保障基金儲備近8000億元，社會保險基金節余達1.77萬億元、其中養老保險基金節余達1.25萬億元，企業年金基金達2533億元。只有盡快建立科學的養老基金投資績效評價體系，才能客觀、公正、科學地評估養老基金投資業績、指導養老基金投資政策、完善養老基金制度和監管，進而控制養老基金投資成本、降低養老基金投資風險、提高養老基金投資收益。沒有科學的系統的養老基金投資績效評價理論和方法，養老基金政策評價、投資管理業績評價、委托人的權益評價就沒有基本的準則。養老基金投資績效評價體系，是對共同基金投資績效評價理論的重大發展。養老金理論方面，丹尼斯.E.羅格、杰克·S·雷德爾、弗蘭克·J·法博齊、約翰·Y·坎貝爾、路易斯·M評價體系。養老金的實踐當中，基金評價公司晨星(Morn-ingstar)公司和標準普爾Micropal公司等分別形成一套完善的共同基金業績評價體系，美國投資公司協會就共同基金投資推行了全球投資評價標準（GIPS）。一些專業機構如翰威特、美世、路透等開發了一些適用的養老基金分類比較方法和比較基準，但系統的形成行業共識的養老基金投資績效評價體系還有待建立和完善。
我國的系統的養老基金投資績效評價體系也在建立和探索當中。國內學者杜書明、陳收、胡立峰等對共同基金績效評價做了系統的研究，銀河、天相、晨星中國等分別在實踐上形成了共同基金投資績效評價的可行方法。由于我國的養老基金尚處于發展初期，其投資績效評價理論和實踐還在探索中。理論上鄭秉文、楊長漢、許星劍等人只是做了一些初步的或者某一支柱的探討，實踐中社保基金沒有形成行業共識的績效評價體系。企業年金雖然路透中國、中國養老金網等探索性地開發了“中國企業年金指數”，但系統的成熟的養老基金投資績效評價體系還在探索中。在我國養老金領域，大量金融、經濟、社會保障及公共管理方面的學者，都高度意識到了養老基金投資績效評估的重要性，從不同的角度提出了養老基金投資績效評價的重要性和理論研究的方向。大量的金融投資機構、養老金監管部門、養老金委托人和受益人，迫切需要系統的養老基金投資績效評價理論進行科學指導。
二、建立養老基金投資績效評價體系的主要內容
（一）養老基金投資組合選擇與資本資產定價理論
養老基金區別于一般基金的典型特性是它的長期性。在長期性特點下，養老基金的投資組合特征、資本資產定價模型、績效評價模型都顯著區別于一般的共同基金。養老基金對風險的判斷不同于短期投資者，個人穩定的工作收入可以視作一種無風險資產，因而其退休前對長期性的權益類資產有更大的投資偏好。匹配這種偏好，在長期里，股票等權益類資產的安全性和收益性都大于債券等固定收益類資產。在長達幾十年甚至上百年的時間周期里，貨幣市場和固定收益市場的投資工具的平均收益率遠遠低于股票的平均收益率，看似安全的貨幣類資產和固定收益類資產的投資，在長期里不但不能戰勝通貨膨脹、保值增值，反而有可能使養老基金面臨貶值的風險。只有股票和其他權益類投資工具，在長期才有戰勝通貨膨脹、取得長期較高投資收益的可能。在收益目標方面，其對財富的評價不是出于自己的短期心理效應，而是一定風險基礎上適合的收益水平以保證退休后預期生活水平的穩定的現金流。在投資限制方面，共同基金完全以投資效率為目標，而養老基金投資政策受到政府的嚴格限制。所以，需要針對養老基金的收益風險特征，構建適合養老基金特點的投資組合選擇理論和資產定價理論，作為養老基金投資績效評價的基礎。在此基礎上，根據養老基金投資的風險收益特征，系統構建養老基金投資績效評價有關的基金分類方法和標準、業績基準、風險調整收益分析模型、歸因分析模型，形成相對完整的養老基金投資績效評價體系。
（二）養老基金分類方法
分類比較是共同基金也是養老基金行業通用的比較方法之一。同行比較，是績效評價最直觀最實用的方法之一。但是，如果具有不同風險收益特征的基金進行比較，面臨的最大問題是基金之間具有不可比性。只有在科學的分類基礎上，才能進行科學的分類比較。按照養老基金投資組合的風格分類，養老基金的投資組合可以分成激進型投資組合、保守型投資組合、穩健型投資組合等。按照養老基金投資對象分類，養老基金的投資組合可以分成股票型投資組合、債券型投資組合、混合型投資組合等。按照養老基金投資策略分類，養老基金的投資組合可以分成積極型投資組合和消極型投資組合。按照養老基金投資范圍分類，養老基金的投資組合可以分成國內投資組合和海外投資組合。只有相同類型的養老基金投資組合，其投資收益績效評價才具有可比性。
（三）養老基金投資業績基準
養老基金投資業績基準一般分為兩大類：第一種業績基準是絕對指標。已知參加養老金計劃的職工平均到退休的年限、現在可投資的金額、在未來可投資的金額、退休所需的平均金額，可以計算出需要每年多少的投資收益率來滿足委托人的投資目標，此即絕對基準指標。第二種業績基準是相對指標，即指數。指數反映了選定的若干證券的綜合表現水平，也是最常見的一種投資業績基準。養老基金投資的資產配置有法定的比例限制，不同的養老基金投資組合有不同的投資風格和類型，需要采用定制投資基準。定制投資基準應有助于理解某一特定的養老基金的投資目標和風格，它可以是幾個市場通用指數的加權和，也可以對單個市場通用指數各組成部分的權重進行調整
。
（四）養老基金投資風險調整收益模型
運用經典風險調整收益率評估方法，可以在風險的基礎上，對投資收益率進行客觀衡量。特雷諾指數、夏普指數、詹森指數三大經典風險調整績效衡量方法及信息比率、M2測度等基金的績效衡量方法，需要根據養老基金的風險收益特征，調整這些方法的收益率、方差、系統風險等指標，才能運用于養老基金投資的風險調整收益績效衡量。夏普、特雷諾指數計算的是單位風險帶來的超額收益，是比率值。詹森系數計算的是基金經理積極管理產生的系統性風險報酬以外的超額收益，是差異值。在對基金績效評價排序時，不同計算方式可能得出不同結論。另外，采用不同的風險度量標準也會對基金績效排名造成影響，統一個養老基金投資組合，用不同的指數進行風險同質化收益評價，可能會有不同的結論。比如詹森和特雷諾指數使用貝塔系數度量風險，僅考慮養老基金投資組合的系統風險，而夏普指數使用標準差度量風險，標準差度量的是基金面對的全部風險包括系統性風險和非系統性風險。系統性風險很高時，養老基金投資組合更加吻合市場走勢。非系統性風險可以通過構建投資組合來分散投資來降低。如果非系統性風險降為0，那么養老基金投資組合將獲得市場平均收益。而許多養老基金經理往往會通過重配某些行業或某些股票的方式，通過承擔較高非系統性風險，采取積極投資管理策略，謀求超越市場的收益。
（五）養老基金投資業績歸因分析
績效衡量只是對投資業績的結果的評估，對產生投資業績的原因分析是業績歸因分析。養老基金投資業績歸因分析主要研究資產配置能力、證券選擇能力、行業或部門選擇能力和擇時能力等。基于養老基金投資的特性，需要重點研究養老基金資產配置方法對業績貢獻的影響。從國際經驗來看，養老金計劃主辦人投資決策分成三個主要方面：投資政策、投資政策管理和資產管理。在信托型養老金制度下，投資政策和投資政策管理的決策主體都是養老金受托人。養老基金投資的業績來源結構如下：投資政策（包含戰略資產配置）提出投資計劃操作的參數，針對資產類別和投資管理人確定配置目標，其業績貢獻在全部業績中所占的比例達80％，投資政策管理（戰略資產配置調整）即執行投資政策，按照投資政策指引配置資產，必要時定期進行再平衡，其業績貢獻在全部業績中所占的比例達15％。
在社會發展和進步過程中，社會保障應用而生，其是一個國家文明發展的重要標志。目前社會保障制度已成為我國的一項重要政策，通過社會保障為人民群眾提供最低的生命保障，特別是針對當前各地區經濟發展不均衡的現象，利用社會保障方式可以進一步對基本保障進行完善。社會保障事業的發展離不開資金的支持，社保基金即是通過立法建立起來的專項社會保障基金，為社會保障的實行起到重要的保障作用。
社保基金概述
社保基金又稱為社會保障基金，其作為一種制度，是通過法律規定建立起來的，其在根據相關資料的基礎上，用于對社會進行救助和社會保險、福利的社會消費基金，在勞動者生育、傷殘及死亡等情況下社會保障基金都會給予適當的幫助。社保基金作為簡化的概念，其包括幾種重要的類型，即社會保險基金、社會統籌基金、基本養老保險、企業年金、全國社會保障基金等。
在當前我國社會保障基金發展過程中，以社會保險基金、全面社會保障基金和補充保障基金最為常見，也是最主要的社保基金類型。社保基金具有十分顯著的特點，具有共擔性、強制性、轉款轉用性、公益性及保值增值性，同時還要具有長期性和穩定性的特點，在對社會保障基金進行投資運營工作中，可以采取長期投資的方式來實現社會保障基金的增值，使其能夠獲取更高的收益。
社保基金投資管理中存在的問題
相關法律缺失。當前我國社會保障基金投資運營管理機構還沒有專營的機構來進行運作，這也導致當前在社會基金投資管理工作中，還不能科學、合理預測社保基金的投資效益，而且在具體管理工作中，也缺乏全面、科學的法律來對社保基金進行約束，這就導致社保基金投資過程中存在效率低及較高的道德風險。社會保障制度的實施，需要具有完善的法律法規作為執行的重要保障，特別是在社保基金投資管理方面。當前由于我國債券市場規范較小，股票市場不規范，所以社保基金的保值增值則需要進一步對法律進行過關，這樣才能提高社保基金的收益。
監管有待完善。在社保基金發展過程中，還沒有一個統一的行政監督和社會監督機制，監管方面還需要進一步加強和完善。當前社保基金還沒有全部納入到財政預算中來，也沒實現統一管理，而且一些下撥的資金在監督和跟蹤方面缺乏有效性和完善性。而且在當前社保基金的監管模式來看，在具體監管工作中，政府部分具有較大的權力，而且存著角色模糊的問題，政企不分，這也合監管的作用不能有效的發揮出來，由于行政監管不力及缺乏獨立 笥，這在很大程度上制約了我國社保基金的投資運營，給社保基金的投資管理帶來了較大的影響。
投資風險較大。當前我國投資管理人市場主要是基金管理公司為主，而在具體運營過程中，很大一部分基金管理公司都存在著一定程度的違規操作問題，由于沒有健全的內部控制機制，從而導致社保基金投資的風險不斷加大。另外還存在著資產和負債不匹配的問題，這都是導致投資風險增加的重要原因，所以需要進一步對投資管理人的內部約束機制進行加強，有效的實現對投資風險的控制。
完善社保基金投資管理的對策
加強法制建設。法律規章制度的完善使社保基金投資管理的一個基礎保障，在當前我國的這一方面的法律體系還沒有得到健全，在執行力度上也沒有得到很好的成效，所以從這些方面進行著手，從而把相關的法律體系得以完善，如此才能夠從基礎上得以保障，促使以下的工作順利的開展，把社保基金投資管理的問題得以有效的解決。同時還要在政府的職責方面得到明確落實，從而更好的進行管理。
完善監管工作。從社保資金的監管方面首先就要從宏觀和微觀這兩個重要的方面進行著手，在社保基金理事會方面要能夠把這一領域的工作重點放到基金的托管人以及投資管理人的監督方面，對于資本市場進行整體上的分析，而基金的投資主體也應是監管的重點，同時在受益人權益保護方面以及市場的公平競爭和及時的披露這些方面也同樣要能夠收到重視，整體上進行把控，在基金的投資管理人方面自身也要做好監督，從而能夠有效的保障社保基金的安全。在運營管理上要做好社會監督，而想要在監督上做好就要從立法這一方面得到有效的加強，在信息的披露方面也是一個比較重要的監督環節，加強透明度才能夠使得監督的效果得以呈現。
控制投資風險。社保基金投資安全性具有極其重要的意義。作為社保基金，由于對其具有保值增值的要求，但還避免不了會受到通貨膨脹所帶來的沖擊，所以需要把社會基金收益放在一個相對較高的位置。在低風險和低收益的投資情況下社保基金的安全性有了較大程度增強，但社保基金也會存在隱性貶值的隱患。所以在想確保社保基金的增值，則城朵等在當的提高高風險及高收益的投資比例。當前大量基金投資公司相繼成立，以其專業的知識和投資經驗來對社保基金投資進行操作，可以將高風險與知識經驗在投資過程中進行有效的結合，從而有效的確保社保基金的投資收益，使社保基金投資風險能夠得已降低。
關鍵詞：社會保障基金；投資運營；現狀；問題；保值增值；對策
社會保障基金的安全、有效運營和保值增值關系著社會保障制度的成敗。近幾年，我國深化改革了社會保障制度，逐步完善了基金籌集模式，使社保基金絕對值呈現逐年增加的趨勢，基金規模越來越龐大，2014年社會保險基金總收入3.96萬億元，預計2015可達4.31萬億元。龐大的基金規模要求科學合理的投資運行模式及保值增值渠道，然而，目前我國社保基金投資運營狀況并不理想。一方面，投資運營過程中存在基金不當使用問題，社保基金挪用占用時有發生，甚至出現違法違規操作，導致了社保基金支付缺口的增大。另一方面，社保基金傳統上一直強調安全穩妥的投資方式，投資渠道和方式單一，基金保值增值日益困難。尤其是對那些周期很長，結余量大，以銀行活期存款方式保存的資金保值增值更難實現。在過去的十年中，CPI漲幅為2.2%，但是社保基金的年均收益率卻低于2%，貶值基金累計上百億元。因此，本文從分析社保基金概念和特點入手，對我國社會保障基金運營現狀和投資過程中存在的問題進行了重點分析，探討社保基金科學、合理、有效運營的途徑。
1 社會保障基金的概念分析
社會保障基金是根據國家有關法律、法規和政策的規定，為實施社會保障制度而建立起來的、專款專用的資金，基金的籌集和使用受到法律法規的嚴格規范和限制，任何單位和個人不能隨意選擇和更改。社保基金專款專用、保值增值和的積累性的特點影響著社會保障基金的投資運營。
從基金積累的角度而言，按是否有基金積累可分為現收現付模式和基金積累模式，在實踐中通常是這兩種劃分的結合，派生出三種模式：現收現付模式、完全積累模式和部分積累模式。部分積累制包括在現收現付的基礎上增加一定比例的積累和實行社會統籌與個人賬戶相結合的基金積累兩種管理方式，能將近期橫向收支平衡與遠期縱向收支平衡原則結合起來。中國基本養老保險及基本醫療保險實行的是社會統籌與個人賬戶相結合的模式。此處提到的社保基金主要是指積累、結余的基金。
2 我國社會保障基金投資運營現狀及問題的分析
我國社保基金投資的范圍當前限于銀行存款、買賣國債和其他具有良好流動性的金融工具，包括上市流通的證券投資基金、股票、信用等級在投資以上的企業債、金融債等有價證券。在2001年之前，我國的社保資金只有購買國債和存入商業銀行兩種投資方式，2001年《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》的出臺使得社保基金的投資進入多元化的時代。除了傳統的國債和銀行存款兩種方式外，還新增了其它證券投資基金、股票、企業債和金融債，以及海外市場投資等。[1]在運營方式上，風險小、穩妥的的投資方式如購買國債或者銀行存款等交由內部人員運作，而對于高風險的投資如股票和債券等，則由專業的投資機構負責運作。2014年社保基金資金用于固定收益類投資占46%，現金及等價物類投資占9%，股票類投資占34%，股權類投資占6%。[2]
在我國，以政府為主體對社保基金進行投資運作也表現出了公營投資組織的一般優勢與不足。我國社會保障基金集中、統一由社會保障部門管理，呈現出管理形式單一，管理、交易成本低，政策執行靈活的特點；其特點決定了我國社會保障基金投資管理效率低下，缺乏公開公正性，易出現因挪用而造成基金損失。目前我國社保基金收支現狀堪憂，現階段我國社會保險基金收支問題主要有結余規模連年增加、企業拖欠繳費現象嚴重和支付環節問題較多。由于基金使用率較低，繳費率較高，保證了我國社保基金每年都會有結余，且規模逐年增加。但是，現在很多企業缺乏足額繳費的積極性和自覺性，不承擔繳費的責任和義務，拖欠保險費。在支付環節，很多經辦單位存在擠占挪用、轉移基金和虛報冒領等違規現象。這些現象滲透于各層次，包括受益人、參保人及各個社會保險服務管理機構。另外，社會保險基金投資運用效果不佳，保值增值面臨難題。長期以來，我國社會保險基金的主要投資渠道為銀行專戶和國家債券，這些投資渠道的風險較低，但是銀行儲蓄和國債投資貶值的風險則較大。如2010-2014年的相關統計數據表明，國債投資的實際利率大致為1.55%，而銀行的實際利率則只有0.13%。而世界上這一數據為6%。并且通貨膨脹也變低了社保基金的價值，在投資渠道多元化的今天，最大的問題是由大量投資銀行儲蓄和國債帶來的貶值。國家審計署的相關數據顯示，我國的五項社會保險基金投資的收益率不足2%，具有較高的安全和貶值風險。如果通貨膨脹率高于社會保險基金投資收益率，那么將直接導致社會保險基金越來越不值錢，難以更好地發揮社會保障的作用。[3]
3 社會保障基金有效運營的途徑分析
社會保障制度的健康有效可持續發展，以良性投資運行機制為前提。從國際經驗來看，目前社會保障基金營運模式主要有兩種：第一，社保基金的運營管理由政府部門直接負責，此模式具有管理方便、政策執行靈活的特點，但收益低，透明度差；第二，社會保險基金的營運管理由民營基金管理公司負責，政府對其監管，此模式收益高、透明度強，但風險較大。國外不同國家的社保基金投資趨勢顯示不動產投資比例趨高、國際投資增加、多元化組合進行有效投資等。我國也面臨著如何創新社保基金的監管和投資模式，以達到可持續發展。因此，不僅要借鑒國外可行的辦法，也要探索適合我國實際情況的基金投資方式。
首先，創造和諧穩定的投資運營環境。明確相關部門的權利和職責，把社會保障部門運營和社保基金管理的職責分開；加大力度培養機構投資者，完善托管人市場的構建；加大股票和債券市場的監管力度，創造和諧的外部環境；完善基金管理的法規，從立法層次解決現階段我國社會保障管理存在的問題；嚴格執法，加大違法活動的懲處力度，杜絕違法亂紀的出現。
其次，構建多元化的基金投資渠道。制定多元化投資戰略，對投資的流動性、風險性和盈利性進行深入分析，選擇穩定性好且收益率高的組合方式。國家還必須準備足夠的風險準備金，防止意外情況發生時的支付困難問題。可以進行管理費用和交易成本較低的指數化投資；可以購買壞賬率極低，且承擔風險較小的住房抵押貸款證券；可以投資風險較小，且回報率較高的國家基礎設施項目；可以投資信托產品、開放基金；可以參與公司治理、投資海外市場等等。
再次，加大基金投資風險控制。要合理分配社保基金的入市比例，風險較大的投資項目一定要有合理比例，即防止基金安全性出問題，又能獲得較高收益；要謹慎選擇基金管理人，選擇資質較好、社會信譽高的專業投資機構進行運作；要構建準備金機制，尤其是應對市場波動大、收益難穩定的投資類型。
最后，完善社保基金運營的配套措施。第一，要強健自身，加強內部相關機制的構建和完善，建立合理有序的管理機制，建立相互制衡的基金投資運作模式，保證社保基金的投資運作和監督管理過程能相互制衡、協調配合，以此保障我國社保基金安全有效的運營。第二，加強外部監督，應盡量實行透明式管理，建立嚴格的信息披露制度，定期向社會公眾公布相關情況，保證公開透明性始終貫徹在我國社保基金每年的投資運行及收益管理過程中。第三，提升社保基金投資和監管人員的素質，提升其職業道德，打造高水平的主體團隊，保障社保資金的有效運營。
參考文獻：
[1]張留祿.社會保險基金管理[M].中國金融出版社，2010.
【關鍵詞】社保基金；風險識別；投資管理
一、我國社保基金投資的現狀及問題
（一）社保基金可選擇的投資工具較少，很難進行有效的投資組合
銀行存款和國債是我國社保基金實現保值增值的兩種主要形式，但是二者的利率都比較低，受通貨膨脹的影響也比較大，由此造成了低水平的投資效益。企業投資收益率提高的重要途徑主要有股票和債券，然而由于股票的風險較大和債券市場品種結構比較單一的特點，也使得二者沒有穩定的收益。雖然隨著《社保基金投資暫行辦法》和一系列投資政策的頒布，
我國社保基金的投資渠道在慢慢擴寬，形式也在慢慢向多樣化進行發展，如證券投資基金、股票、信用等級高的企業債券和金融債券的投資比例也有所提高，但是由于我國資本市場發展的不成熟因素，社保基金的投資所選擇的工具仍然十分有限，增值保值的手段尤其缺乏，使得其投資組合難以達到應有的效果。
（二）目前我國社保基金對投資風險的管理從總體上處于較低水平，風險管理能力較差
我國的社保基金投資風險管理缺乏一套可以進行量化的衡量指標，僅僅是靠經驗做出投資決策，有失科學性。在西方發達國家社保基金投資風險管理已經在慢慢模型化和量化管理，這也將是一個必然趨勢。我國的社保基金風險管理存在著很多不足，關于風險管理技術模型也不熟悉，遠遠沒有達到模型化和量化管理的水平。此外，我國對社保基金的風險管理工具較為缺乏，尤其是缺乏有效轉移風險的手段如衍生金融工具等。以上所有因素都制約了社保基金的增值保值水平。
（三）我國社保基金投資管理效率低下，監管體系不完善
我國社保基金的主體主要是政府部門采取分散管理的方式，這種方式無論從管理的難度來說，還是管理的效率上來說，都增加了社保基金經營成本，加大了投資的風險。除政府管理外，也有社保基金管理機構，但是其并沒有與政府分離，常常受到政府行為的影響。此外，我國社保基金的監管體系也不太完善，尤其是對投資管理人的選任和內部控制機制重視不足。
二、社保基金投資風險的識別
本文將各種風險簡單地劃分為兩類：外部風險和內部風險。
（一）社保基金投資的外部風險
社保基金投資首先面臨外部風險，它是指由于市場、經濟、相關企業以及政治或社會等基金系統以外的因素發生變化而使基金資產受損或收益減少的可能性，并在投資于資本市場獲得收益的同時而承擔的由于各種外部因素的影響而帶來的損失。一般來說，大致可以分為以下幾種：
1、市場風險：市場風險是指由于市場供求不平衡引起市場價格變化造成社保基金投資收益變化的風險。一般來說，市場風險是由于商業周期造成的。
2、利率風險：利率風險是由于市場利率的波動給經濟主體造成損失的可能性。利率風險表現為投資于國債的個人賬戶基金收益的減少和不穩定性。
3、通貨膨脹風險：通貨膨脹風險指由于通貨膨脹使得社會保障基金經過長期積累后其實際購買力下降。通貨膨脹是現代經濟中的客觀現象，往往隨經濟的周期性波動而呈現周期性變化的特點。
4、匯率風險：是指在國際投資中由于匯率變動所引起的投資收益的變化。一種由外幣支付的證券給投資者帶來的將不僅僅是證券價格本身變動所導致的風險，還包括支付貨幣的匯率變動所產生的風險。
（二）社保基金投資的內部風險
社保基金投資的內部風險是指由于社保基金系統內部的原因所產生的投資風險，其中最主要的是由于基金管理人的運作和管理不當而使基金資產價值受損的可能性，大致有以下幾種：
1、操作風險，是由不完善的或有問題的內部程序、人員及系統以及外部事件所造成損失的風險。主要表現為投資管理人的自身不規范以及參差不齊的管理水平。
2、信用風險，是指企業由于財務狀況不佳而未能按期支付利息、本金和收益，給社保基金帶來損失的可能性。違約不僅導致企業失去信譽，還直接導致證券的拋售，進而使得價格下跌，社保基金的投資失敗產生損失。
3、委托風險，是指由于委托雙方之間的信息不對稱而產生的市場不完全，外部性和壟斷等問題，人往往侵害委托人的利益，發生逆向選擇及道德風險，從而出現的風險。
4、流動性風險，主要包括兩種形式：市場、產品的流動性風險和現金流（融資）、資金的流動性風險。
三、對我國社保基金投資管理的思考
（一）對社保基金的結構和層次進行明確界定
我國的社保基金主要有全國社會保障基金、統籌基金、個人賬戶基金和企業年金等，各有各的特點，不僅資金來源和管理機構不相同，而且制度設計的指向也不盡一致，整體上來說缺乏完備性與協調性，因此，進行社保基金的投資管理須得理順它們之間的關系。投資管理機構或者政府管理應該吸收國際社保基金投資管理的經驗，與我國具體國情相結合，建立“儲備基金”、“賬戶基金”、“統籌基金”的社保基金體系。此三個基金之間要建立一個“信用體系”，制定規則，有償使用，獨立核算，以解決短期頭寸問題。
（二）社保基金的運營模式和監管模式進行調整
社保基金的運營模式主要有兩種：“集中型”模式和“分散型”模式；社保基金運營的監管也有兩種模式：審慎性監管和嚴格的限量監管。我們可以在理順我國社保基金的結構和層次的基礎上，適時調整當前的運營模式和監管模式。在社保基金運營模式上，應當根據投資基金等投資管理機構的發展狀況，逐步增加社保基金委托投資運營的比重；在社保基金監管模式上，也要逐漸完善不同的監管方法，并根據有關因素的變化而不斷做出監管模式的調整。
（三）加強我國社保基金的機構與制度建設
加強我國社保基金的機構與制度建設除了各級運營機構和監管機構外，還要涉及到社保基金的各種相關主體。另外，對于各種市場中介機構，如會計師事務所、保險機構、資產評估機構、風險投資公司等，也要加強培育。社保基金的制度建設包含兩個方面：有關法律法規和具體的制度體系。法律法規的完善要與完備、高效的市場經濟想協調，而且要突出嚴格的信息披露制度和市場準入與退出機制；制度體系建設主要體現在法人治理結構的完善、決策機制的科學性、內外部監控機制的協調統一、專家論證制度以及必要的聽證制度等方面。
（四）完善資本市場以創造良好外部環境
社保基金投資管理的一個必要條件就是要有一個結構合理、運行有效、信息對稱的資本市場作為運營環境。然而，目前我國的資本市場還達不到社保基金投資管理的運營要求，從而增加了社保基金投資運營的風險。因此，必須要采取切實有效的措施，完善我國的資本市場，規范市場主體的行為，增加市場的透明度，以保證外部市場條件。同時，我們也應著力發展和完善我國的資本市場體系，使不同的社保基金可以利用對應的資本市場來實現投資管理和保值增值的基本目標。此外，在金融工具的開發上，也可以開設與資本市場不同指數相聯系的投資基金；也可以考慮建立股票期貨、指數期貨和指數期權等衍生工具，以便進行社保基金的動態套期保值交易。
參考文獻
[1]章鴿武.社保基金投資渠道的拓展――指數化投資[J].當代經濟,2005(3).
1．投資渠道狹窄，投資結構不合理。我國長期以來把保持基金的安全性作為首選目標，并對養老保險基金的投資渠道和投資工具進行了嚴格限制。根據2001年公布的《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》（以下簡稱《暫行辦法》）的規定，社保基金投資的范圍限于銀行存款、買賣國債和其他具有良好流動性的金融工具，包括上市流通的證券投資基金、股票、信用等級在投資級以上的企業債、金融債等有價證券。其中，銀行存款和國債投資的比例不得低于50％，企業債、金融債投資的比例不得高于10％，證券投資基金、股票投資的比例不得高于40％，且不允許投入高風險高收益的項目。截止到2004年年底，全國社會保障基金資產共分為四大類：第一類為風險小的銀行存款，占總資產的39％；第二類為風險較小的債券投資，占總資產的43％；第三類為有一定風險的股權投資，占總資產的7％；第四類為風險較大的股票投資，占總資產的11％。從資產分布情況看，風險較小的投資占總資產的82％，與發達國家和地區主要投資于資本市場的基金投資結構完全不同（見表1）。這種投資安排一方面保障了基金運行的安全性，另一方面也說明我國基金投資渠道過于狹窄，投資結構不盡合理，資產過于集中，長此以往，不僅基金增值目標無從談起，養老基金的償付能力無法保障，安全性目標也會受到嚴重影響。
1．國債和銀行存款。這是我國當前最重要的養老保險基金的常規性投資渠道，由于有國家信用的擔保，它們在安全性方面較其他投資工具具有明顯優勢；尤其是國債，它一般可以認為是零風險的，安全性好，利息所得免稅，在收益性上優于銀行存款，這也是我國養老保險基金投資于國債長期居高不下的重要原因。但是我國現在的國債品種比較單一、期限結構不盡合理、并對利率風險很敏感，收益率也較低。2006年記賬式（一期）7年期國債的票面年利率僅為2．51％，遠遠低于同期銀行存款的利率。因此，我國應加大國債改革力度，充分發揮國債在滿足養老保險基金安全性上的特殊作用，并且將其比例控制在一定范圍內。而銀行存款也應只作為短期投資工具滿足流動性需要，投資比例更不宜過高。
2．養老金入市。2001年7月，全國社會保障基金理事會參與了中石化A股的申購和配售，業界專家稱此舉表明我國社保基金已“悄然入市”。2001年底出臺的《暫行辦法》規定，社會保障基金可以投資于上市流通的證券投資基金、股票及企業債券和金融債券等有價證券，所占投資比例可達50％，這一規定為社會保障基金進入資本市場和商業化運作提供了法律依據。目前，社保基金在國內資本市場的投資額度不斷擴大。截至2005年9月底，全國社保基金總資產達1917億元，投資范圍幾乎覆蓋了中國資本市場所有符合養老金機構投資特點的投資品種，包括企業債、金融債、股票組合、回購組合、穩健組合、指數基金和參股非上市企業等。全國養老保險基金已有1150億元投資資本市場，占基金總規模的60％。全國社保基金已成為資本市場舉足輕重的機構投資者。根據國外經驗，謹慎地放寬養老金的股票投資限制，是提高養老金投資收益、保證其增值的重要途徑。我國資本市場的建立和發展只有10年左右的時間，市場運行不規范，監督管理不到位，市場風險大大高于西方成熟股市的風險，且資本市場發育不完全，可供養老保險基金選擇的投資渠道和投資組合種類少。因此，我們可參照國際慣例，采取由少到多、逐步推進的戰略，允許養老金在控制風險的前提下，有條件、有步驟、有限度地進入證券市場，主要購買風險小、收益穩定的證券投資基金或新股。待條件更加成熟以后，再允許養老保險基金參與股票投資、信托投資、實業投資、不動產投資以及股指期貨和股指期權等衍生金融工具。
3．加大國家基礎設施建設資金的投入力度。我國正處于經濟建設高速發展的時期，尤其是隨著“十一五”規劃綱要的制定和實施以及建設社會主義新農村戰略的實施，基礎設施建設急需大量資金，這為養老保險基金開辟了新的廣闊的投資渠道，可以為養老保險基金提供固定的資金存變量和長期穩定的收益。但是，我們這里說的將社會保障基金轉入國家長期基礎建設并不等于購買國債，因為購買國債的結果是基金投資的項目決定權仍然掌握在政府手中，而經驗表明，大部分由政府主管的基礎設施建設效率極低，容易造成浪費，這對于安全性要求非常高的社會保障基金來說是致命的。因此，合理的做法是10家基金管理公司將基金直接或間接地參與到基礎設施建設的整個過程。筆者認為，養老保險基金投資要重點關注電力、通訊、交通、能源和農村基礎設施建設等項目，這些項目的特點是建設周期長，規模巨大，投資回收周期長，且有國家政策資金的優惠，所以投資收益不僅一般要高于其他行業，而且具有穩定性，投資風險較低，能夠同時滿足基金對安全性和收益性的要求，應該成為今后我國養老保險基金投資的重要發展方向。
4．國際投資。由于受信用風險、外匯管制、產業分布及養老金投資法規等因素的影響，大多數國家養老金都是在上世紀70年代以后才開始涉足國際投資的。在1970年，只有英國和荷蘭的養老金把少量的資產投資于境外。隨著全球資本市場的發展，出于分散風險和獲得更高利潤的需要，各國紛紛加大了養老金投資于海外市場的比例，主要是投資于海外股票和債券。在一份美國退休金的投資動向的調查中表明，1992－1995年間，投資增長最快的是國外股票，增長了2．3％，而同期對本國股票的投資只增長了0．5％。1998年，英國養老基金資產中18％為國外資產，法國為5％，德國為7％。在發展中國家中，2003年智利養老基金國際投資的資產比重已上升至18％。政府計劃在兩年內將國際投資比例的上限從20％提高到30％。而秘魯已經將養老基金海外投資比例的上限從10％提高到20％。這些數據表明，海外投資已經成為國際上養老金分散投資風險、提高投資效益的重要途徑。結合我國的現實情況，雖然證券市場的回報率較高，但是我國的證券市場起步晚，投機性較強，風險大而收益率不穩定，因此，在保障基金投資安全的前提下，我國應積極穩妥地將一部分養老保險基金投資于海外，提高資產的整體收益率。
（二）明確投資主體，提高投資效益
社會保障基金屬于社會性公共基金，應由社會自治性機構組織管理，避免各級政府及任何機構對社會保障基金的影響和干預。而我國當前的投資機構主要是全國社保基金理事會，因此應根據所有權與經營權分離的原則，采取委托經營方式（基金管理中心不直接進行投資），通過競爭，明確經過基金理事會資格認定的高資信、高效益的基金管理公司或銀行的投資主體地位，使全國社保基金理事會逐步退出投資領域。同時，由于養老保險基金規模大，是老百姓的“養命錢”，對安全性、流動性和盈利性都提出了較高的要求，因此有必要考慮通過市場化的競爭機制，專門成立養老保險投資銀行。為避免重復投資，國家應對養老保險投資銀行的投資工具、投資收益和投資渠道有一個不同于現有基金管理公司和一般性商業銀行的規定，并在稅收政策等方面予以優惠，以促使其努力開發新型投資工具，積極吸引國內外優秀的投資管理人才。還可以考慮引進外資，與發達國家有經驗的投資機構聯合，擴大海外投資的比重，從而在根本上提高我國養老保險基金的整體投資效益。
（三）加強制度設計，提高統籌層次，降低運行成本
針對當前養老保險基金區域分割和行政干預嚴重的現狀，我們應加強制度設計的力度，協調關系，建立養老保險基金垂直管理體系，統一管理，統一分配，提高統籌層次。養老保險基金省級統籌正是我國當前努力建設的一項制度。勞動和社會保障部部長田成平于2006年1月13日透露，目前，全國已有12個省份實現和基本實現養老保險省級統籌。提高統籌層次，能夠在更大范圍內實現各地區繳費基數、繳費比例和享受待遇標準的統一，加大基金調劑功能，消除參保職工跨地區流動的障礙。同時，通過減少管理環節和管理層次，建立風險分擔和權利制約機制，可以實現集中管理，避免“隱性債務”的進一步增加，減少中央財政的壓力，降低基金分散管理的風險。同時，有利于打擊擠占挪用基金和騙保冒領的行為，維護基金安全。在推行省級統籌的過程中，要注意調動市縣兩級政府的積極性，建立有效的省市縣三級責任分擔機制，做到責任明確，各盡其職。
（四）強化對養老保險基金投資的監管
一是要在《暫行辦法》基礎上盡快出臺《社會保障法》和《社會保障基金投資法》，對基金投資主體、投資結構、投資方向、收益程度、風險管理等做出規定，使基金投資及其監管和保護有法可依。二是建立養老保險基金投資監督機制。在中央和省一級政府設立養老保險基金投資監督委員會，由勞動和社會保障、財政、審計、紀檢等有關部門參加，保證養老保險基金的投資監管。三是建立養老保險基金投資風險準備金機制。從各種投資機構的投資收益中按照一定比例提取風險準備金，一旦遭遇大的投資風險，養老保險基金支付出現困難時，由投資風險準備金給予暫時彌補。風險準備金可委托中國人民銀行管理，并由國家給予優惠利率。
從2006年1月1日起，我國養老保險基金個人賬戶的規模統一由本人繳納工資的11％調整為8％，參保人員每多繳一年增發一個百分點，上不封頂，這一方面有利于形成“多工作、多繳費、多得養老金”的激勵約束機制，另一方面也對養老保險基金的保值增值提出了更高的要求。根據《2001－2004年全國社會保障基金年度報告》顯示，四年間我國養老保險基金投資按成本計量方法核算的收益率分別為2．25％、2．75％、2．71％、3．32％，2005年養老保險基金投資回報率也僅為3％左右，略微高過近5年的通貨膨脹率，遠遠低于發達國家10％左右的收益率。如此之低的收益率，要應對人口老齡化危機的提前到來以及自然通貨膨脹率的影響，保障職工退休后的基本生活，就顯得有些捉襟見肘。因此，如何提高我國養老保險基金投資的回報率，是當前必須著力解決的重大課題。
參考文獻：
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基本情況及主要特點
基本情況。據調查，平涼市工、農、中、建四家國有商業銀行均基金業務，基金從2003年年初開始，大體可分為3個階段。一是初始階段。2003年，平涼市工、農兩家國有商業銀行開始基金的申購和贖回業務。這一時期，由于缺乏深入廣泛的宣傳，人們對基金業務還比較陌生，此項業務開展緩慢，行雖有少量的基金購買者，但70%以上的購買人是行職工及其親朋好友。2003年年末兩家行銷售基金775.4萬元，開立基金戶758戶。二是起步階段。2006年年初，由于行、基金公司、媒體的多方位宣傳，使得基金的影響力和誘惑力逐步擴大，基金投資快速增長。至2006年年末，全市開設基金個人賬戶上升到15656戶，購買基金總額達到14548萬元，分別比2003年增長了19.65倍和17.76倍。三是發展階段。2006年是中國股市大轉折的一年，基金作為一種居民投資理財的新方式，受到了廣大居民的熱烈追捧。2006年下半年以來，平涼市各家國有商業銀行營業網點出現了排隊購買基金的火暴場面。2006年年末，全市購買基金總額達14548萬元，分流儲蓄存款近1億元，基金投資過熱苗頭已經顯現。
主要特點。一是基金投資群體由少數高收入群體向中低收入群體轉變，二是基金投資數額由小額向大額轉變，三是投資基金由保本型向追求高回報轉變，四是基金購買方式由發行期認購基金轉變為基金上市運行后申購基金。
對平涼市基金市場
運作情況的分析
平涼市屬西部欠發達地區之一，基金能夠在短短一年的時間內引起人們的青睞，并形成了一股“熱浪”，主要受以下三個方面因素的影響：
社會經濟發展，思想觀念更新。據統計，至2006年年末，平涼市金融機構儲蓄存款余額為90.15億元，同比增加12.96億元；城鎮居民人均可支配收入達到7850元，比2001年增長64.9%；農民人均純收入達到1950元，比2001年增長34.4%。經濟的發展和生活的富裕，使人們的思想觀念不斷更新。
存款利率較低，理財品種繁多。儲蓄存款利率一直處于較低水平，進一步剌激了人們理財觀念的變化，人們不再把儲蓄作為唯一的理財工具。加之信息科技水平的迅猛發展和多樣性金融理財品種的連年推出，使居民的多元化理財已成趨勢。
隨從趕潮起，“羊群效應”大。在基金投資實踐中，出現了理性投資和非理性投資兩種類型。前者具有一定的金融知識，能夠通過所掌握的市場信息進行理性投資，具有對風險的心理承受能力，不隨波逐流，投資回報率較高；后者屬盲目隨從型，被一些高額回報的基民和基金宣傳所誘惑。在調查中發現，有60%的基金投資者對基金知識了解甚少，只認為購買基金比儲蓄存款好，賺錢多，把基金作為一種發財的工具。 “羊群效應”使基民隊伍不斷增多。
基金投資熱對金融穩定的影響
投資者對基金了解普遍欠缺，會產生一定程度的社會不穩定因素。調查表明：居民對投資基金產品的熱情和期望很高，但對基金理財知識了解較少，大多數投資者對投資基金的發行情況并不了解，只是通過看新聞、金融機構網點宣傳和朋友動員介紹等方式介入基金投資。這種在不了解基金管理者的投資偏好、管理經驗、管理業績、信譽狀況等情況下的盲目跟進投資，很容易形成風險隱患。特別是在經濟不發達的縣域，基金投資者一旦遭受損失，容易產生一定程度的社會不穩定因素。
基金熱銷影響存款增速。一是造成了儲蓄存款的分流。據統計，至2007年3月末，平涼市儲蓄存款余額為97.77億元，較年初增長了8.45%，與2004年同期的11.62%和2005年同期的11.07%相比，分別下降了3.17個和2.62個百分點。二是儲蓄存款轉移現象明顯。由于居民投資基金品種不同，存款金融機構的儲蓄存款很容易被轉移到代銷金融機構，形成儲蓄存款的轉移。三是金融機構是否代銷基金業務、品種多少與儲蓄存款變化密切相關。代銷基金品種多的金融機構存款變化小，而代銷基金品種少或是未開辦代銷基金業務的金融機構，儲蓄存款則明顯下降。
基金熱銷掩蓋了投資高風險。從目前平涼市基金熱銷的現實來看，基金熱的“財富效應”讓許多投資者盲目追風購買，有的投資者動用預防性儲蓄，還有的以住房等固定資產作為抵押，貸款購買基金，忽視了投資風險。
對居民理性購買基金的建議
一是加大對投資基金相關知識的宣傳力度。當前居民對投資基金的知識了解甚少，多數投資者希望金融機構通過各種形式加強理財知識的宣傳和普及，因此金融機構應通過銷售網點、媒體、公益活動等多種形式對居民加強金融知識和理財產品的宣傳教育，讓投資者明明白白投資，踏踏實實掙錢。
