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對分投資法：將資金分成兩份，一份買股票，另一份存入銀行。倘若股份上漲，則賣出股票賺取差價；倘若股價下跌，則用存入銀行的一份資金趁低再買進股票，待股價回升時再賣出，這樣無論股價漲跌均可獲利。對分投資法利潤有相當的保證，但資金只能發揮一半的作用。而且每天都要注視股票的動態，適合于短線操作。
逐次投資法：將資金分成2-4等分，分批買進或賣出，以求得平均利益。逐次投資法適合中期投資，風險小，比較穩當。
投資三分法：指投資者將其閑置資金進行分別投資的方法。三分閑置資金，是將其分別投入銀行存款、有價證券與不動產三方面。而投資 入證券市場的資金，又分為三部分：一部分購買優級證券中優先股票；一部分投資于優良股票；其余留作準備金。
三成漲跌法：即不論股價變動的幅度向上或向下，只要達到三成(30%)，就買進或賣出，此方法系“行情平均按三成循環漲跌”的經驗所產生。但若股價的成長性大，上漲三成者常有，而下跌三成者少見時，則不宜采用此種方法。
三角形法：證券分析師提出的買賣證券的一種基本方法。分為正三角形與反三角形兩法。正三角形呈下方大上方小狀，即當股票處于低價位時，可不斷買進且買進較大數量；當價位逐漸高升，則逐步減少買進數量。反三角形呈上大下小狀，即當價位逐步升高時，適當增加賣出；升幅越大，賣出數量越多。但價位高低的判斷，需由投資者自行根據證券市場行情變化作出。
梯形投資法：將全部投資資金平均投放在各種期限的證券上的一種組合方式。具體的做法是買入市場上各種期限的證券，每種期限購買數量相等，當期限最短的證券到期后，用所兌現的資金再購買新發的證券，這樣循環往復，投資者始終持有各種到期日證券，并且各種到期日的數量都是相等的。這種情況反映在圖形上，形似間距相等的階梯，故稱“梯形投資法”，也稱“梯形期限法”。這種方法的特點是計算簡單，收益穩定，便于管理，但不便于根據市場利率變動轉換證券。
炒股按市價計入當期利潤規則：根據新會計準則，上市公司投資股票等交易性證券，將采用公允價值——交易所市價計價。業內人士認為，此舉將使上市公司在短期證券投資上的收益浮出水面，部分上市公司業績因此得以提升。
根據《企業會計準則第22號——金融工具確認和計量》的規定，對于交易性金融資產，取得時以成本計量，期末按照公允價值對金融資產進行后續計量，公允價值的變動計入當期損益。按照這一規定，上市公司進行短期股票投資的，將不再采用原先的成本與市價孰低法計量，而將純粹采用市價法。
新的投資準則，修訂了調整投資的分類方式。調整后的投資分類為：交易性證券投資、持有到期投資和權益性投資，其中交易性證券投資類似于原先的短期證券投資。期末按交易所市價計價（視為公允價值）。公允價值的變動計入當期損益，而不再采用現行的單邊調整的成本與市價孰低法。
簡單而言，上市公司進行短期證券投資時，按照目前的會計準則，只要報告期末沒有出售，即使賬面實現了盈利也不能體現為當期收益。而新準則按公允價值入賬，賬面盈利就能直接計入當期收益。
舉例而言，如果一家上市公司以每股5元在二級市場買入了1000萬股股票，到年底該股票上漲到了10元，按照原先的會計方法，該公司的5000萬元賬面所得是不能計入當期利潤的，在報表中，這部分股票仍然是按照5元的成本計入資產。但按照新的會計準則，這部分股票將按照10元計價，并且將為公司增加5000萬元投資收益。
但對于上市公司持有的法人股，新會計準則一般不把它認定為交易性金融資產，而是劃分為可供出售金融資產。對于該類資產的計量，新會計準則規定，取得時按照成本計量，期末按照公允價值計量，對于公允價值與賬面價值之間的差額計入所有者權益。
操縱利潤行為被封死規則：財政部的《企業會計準則第8號——資產減值》第17條明確規定：“資產減值損失一經確認，在以后會計期間不得轉回。”資產減值，是指資產的可收回金額低于其賬面價值。此前的會計準則，允許資產減值準備轉回，為上市公司提供了利潤操縱空間。
減值沖回，一直是某些上市公司操縱利潤的常用手段。操作手法有兩種：其一，在今年大額計提資產減值準備（使得今年大幅虧損），明年沖回，從而做出明年扭虧為盈的財務報表，避免退市；其二，選擇某一年超大額計提，其后幾年緩慢沖回，制造業績小幅穩定攀升的財報，操縱利潤。
在舊的財務準則規定中，上述兩種沖回手段，都是合法的。然而，日前頒布的關于資產減值的新準則，則明確規定，固定資產、無形資產等減值損失，一經確認，不得沖回。該規定封死了減值沖回這一上市公司操縱利潤主通道。
財政部會計司司長劉玉廷在此前一次研討會上一針見血地指出，明確所計提的減值準備不得轉回，是考慮到目前借減值準備的計提和轉回操縱利潤的問題很大。
分析人士指出，新的資產減值規定，是一項不得已而為之的重大變革。此前，資產減值損失是可以轉回的。雖然不得轉回的規定，與國際財務報告準則存在實質性差異，但這符合中國上市公司監管現狀。對證券監管部門而言，不得轉回更利于監管；對財政部、國資委等部門，此項新規也大有裨益；尤其是提倡向股東分紅的國資委。
業內人士認為，這一新規意味著，那些喜歡采用大幅計提減值準備進行利潤調節的公司，都將在2005年年報，或2006年的財務報表中，大幅沖回過去年度計提的資產減值準備。因為，如不趕在新準則正式實施的2007年1月1日前沖回，這些隱藏的利潤將再也不能合法地體現在財務報表中。這一操作，將產生一個有趣的結果：這些上市公司的業績，將出現驚人的提升。
據統計，2006年上市公司可轉回的固定資產減值準備和無形資產減值準備分別約為23億元和62億元。
重組將產生巨額利潤規則：新會計準則，詳細規定了可能產生損益（根據慣例，主要為利潤）的債務重組四大情況：第一，債務人應當將重組債務的賬面價值與實際支付現金之間的差額，確認為債務重組利得，計入當期損益；第二，債務人以非現金資產清償債務的，債務人應當將重組債務的賬面價值與轉讓的非現金資產公允價值之間的差額，確認為債務重組利得，計入當期損益；第三，當債務轉為資本，重組債務的賬面價值與股份的公允價值總額之間有差額，也可產生損益；第四，修改其他債務條件，使得重組債務的前后入賬價值之間存在差額，也可產生損益。
《企業會計準則第7號——非貨幣性資產交換》規定，非貨幣性資產交換同時滿足如下兩個條件，應當以公允價值和應支付的相關稅費作為換入資產的成本，公允價值與換出資產賬面價值的差額計入當期損益：第一，交換具有商業實質；第二，換入資產或換出資產的公允價值能夠可靠計量。
新的會計準則關于債務重組的規定，基本回到了我國1998年時的情形，與美國現在的相關規定大致相同。上市公司可能因此獲得巨額利潤。對于債務重組的新規，業界專家如此評價。
這位專家表示，對作為債務人的上市公司而言，新的債務重組準則意味著，一旦債權人讓步，上市公司獲得的利益將直接計入當期收益，進入利潤表。對滬深股市無力清償債務的上市公司而言，一旦債務被全部或者部分豁免，可能大大提高其每股收益。
在新的會計準則下，上市公司以往通過債務重組所獲收益計入資本公積的財務操作，將改為計入當期營業外收入，成為利潤來源。
根據新的會計準則，作為債務人的上市公司，如果支付了1億元現金，卻償還了2億元的債務，那么，將實現1億元的利潤；如果支付了公允價值為1億元的非現金資產，卻償還了2億元的債務，也將實現1億元的利潤；如果債權人同意債轉股，并且將債務打折，也會獲得相應利潤；修改了其他債務條件，亦也可能獲得利潤。
根據目前上市公司債務重組的慣例，債權人一般都會根據上市公司實際償債能力，對債務打折。因此，不管讓步多少，上市公司都將獲得利潤。據有關機構測算，由于這一財務計算方法的變更，2006年上市公司可增加收益約為63億元。
關鍵詞：營運資金；獲利能力；營運資金管理
一、營運資金管理的含義
從會計的角度看，營運資金的內容包括現金、證券、應收賬款、存貨等。現金和有價證券對企業的資金使用效率有很大的影響，如果企業的現金閑置太多，那么資金的價值就不能充分發揮出來，企業可以把閑置的現金轉換為有價證券投資，合理的投資可以帶來可觀的經濟收益。營運資金周轉率和周轉率會影響企業的經濟效益，如果企業經營資金比例的應收賬款所占比例較大，那么公司的經營風險會增加，公司資金周轉量不足；存貨周轉速度緩慢，變現時間較長，影響企業的資金利用效率，同時存貨的儲存還會導致相關管理成本的增加，不利于企業的生產經營。如果存貨缺乏流動性，企業將面臨資金短缺的困境，難以擴大業務，影響企業的健康發展。因此必須把營運資金管理放在企業的關鍵位置上，處理好現金和有價證券的周轉，建立完善的應收賬款回收預警機制，合理的提高存貨周轉率，促進企業的健康發展。
二、營運資金管理的特點
一般來說營運資金管理具有如下特點：
（一）營運資金的來源具有靈活多樣性
公司可以通過各種渠道來收入營運資金，包括在銀行等公辦機構獲得的貸款，在民辦信貸公司獲得的小額信貸；從營銷對象處獲得款項等。
（二）營運資金的數量具有波動性
很多企業營運資金數量的季節波動大，如一些旅游性質的企業，旺季的營運資金占全年的一半以上，淡季的營運資金周轉緩慢，額度占全年營運資金比例低。
（三）營運資金的周轉具有短期性
營運資金的周轉周期不是固定的，各個行業、企業都會存在不同，這不同之處直接影響到企業的競爭力。企業要想獲得較高的經濟利益，在競爭中處于不敗地位，就要保證營運資金可以在短時間內周轉，迅速投入產品一輪又一輪的生產，創造更多的價值。
（四）營運資金具有多變性
營運資金的表型形式有很多，并且各種表現形式可以在短時間內相互轉化，現金和應收賬款可以相互轉化，存貨可以轉化成應收賬款和現金。營運資金在什么時間處于什么形態就要根據企業自身的發展決定了，如果營運資金長期處于一種形態，那么這一定會影響到資金的利用效率。
三、營運資金管理的內容
（一）現金管理
現金在企業的發展中占據尤為重要的地位，可以說是企業的根本所在，沒有現金的企業根本無法運營管理。公司的現金發展情況，關系到企業的發展經營。隨著經濟的迅速發展和企業競爭的日益劇烈，企業生存環境發生了史無前例的變化，如何合理的提升企業的現金管理水平，發現并控制出現的經營風險，提高資金利用效率，提高企業資金的發展利用率已經成為企業發展的重要內容。
（二）短期有價證券投資管理
短期證券投資是指企業在進行證券投資時，并沒有打算長期持有，要在短時間內轉換為現金或是其他資產，通常表現為購買股票基金債券等。
一般來說，為了提高資金的使用效率，充分利用資金，公司都會持有有價證券，進行有價證券投資。合理的投資往往可以在短時間內獲得較高的利息收入，很多一部分有價證券風險不高，又有極高的變現能力，像一年以內的國債這類有價證券幾乎不存在風險。企業在資金缺乏時，可以將短期國債和其他證券變現納入企業的流通資金，并在資金充裕時買入短期投資證券，獲得投資收入。一些公司的營運資金有較大的季節性，淡季時營運資金往往處于閑置狀態，這時就可以進行有價證券投資。合理利用閑置資金可以得到大量的資金用于業務拓展，擴大公司經營規模。因此，提高短期證券投資管理水平，是企業一項長期而艱巨的任務。
（三）應收賬款管理
應收賬款指的是生產銷售的商品在賣出時應該收回的款項，應收賬款屬于短期債務，屬于流動資產。
企業只要有商業信貸行為的存在，它就會呈現在應收賬款中，應收賬款已成為企業發展不可或缺的一部分。它可以為企業帶來盈利，提高企業競爭能力。但是，由于受銷售對象營運狀況以及大的經濟環境的影響，并不是每一筆應收賬款都是可以按期收回的，如果收取出現問題，可能會影響到經營單位的財務安全。因而，應依據自身狀況樹立和完善應收賬款系統。在嚴格執行壞賬準備政策的同時，做好應對風險的準備，防備可能出現的財務風險。
四、營運資金管理案例分析――以國美公司為例
國美公司在經營之初只是一個傳統的小規模商鋪，但現在它已成為家電行業巨頭，國美從一個名不見經傳的小公司發展成為如今的商業巨頭，其管理模式和文化建設等各個方面都是值得我們學習，以國美公司為例分析營運資金管理方面的得失比較具有代表性。
（一）存貨周轉率分析
存貨周轉率（數量）=貨物的銷售/平均庫存余額，以及存貨周轉率（數）=營業收入/平均庫存余額，主要用于盈利分析，這種方法。平均庫存余額（=開始庫存+期末庫存）/ 2，庫存周轉天數=計算周期/庫存周轉率。
家電零售業庫存周轉天數一般為56天。國美電器公司的庫存周轉天數約為50，略低于行業平均水平，這表明國美的存貨周轉天數處于行業領先水平，庫存周轉速度快，存貨轉化為銷售收入所需的時間短，相對成本低，經營業務成功，競爭能力強，這是國美能夠成為“商業巨擘”的一大助力。然而，國美仍有改進庫存管理的空間：國美可以提高產品質量，生產物美價廉的高質量商品，提高產品銷量降低相對成本；可以通過市場調查，分析產品需求量生產適量的產品，降低產品的管理、運輸費用。
（二）應收賬款周轉率分析
應收賬款周轉率=當期銷售凈收入/應收賬款平均余額，其中，應收賬款平均余額=（期初應收賬款余額 + 期末應收賬款余額）除以2，應收賬款周轉天數=360除以應收賬款周轉率。
近幾年國美公司的應收賬款率大致在285左右，這說明國美公司的應收賬款周轉時間短，變現能力強，可以說這是國美能夠發展到今天的重要因素。國美在這方面的管理還是很成功的，其經驗值得我們學習借鑒。但是壞賬風險的存在仍需引起國美的重視，特別是近幾年國美的應收賬款周轉天數呈上升趨勢。這說明國美的應收賬款風險正在加大，管理優勢正在消逝。因此，國美應完善管理機制，加強對應收款項的關注，確保能夠按時回收，只有這樣才能保證公司的正常運營，降低財務風險。
（三）總資產周轉率分析
總資產周轉率（次）=凈營業收入/平均總資產，總資產周轉率=銷售額/總資產。總資產周轉天數=360÷總資產周轉率（次）。
國美2010-2014年的總資產周轉率均值是1.43，家電零售業的總資產周轉率是1.00，高于行業平均水平。總資產周轉天數短，說明國美對固定資產的利用、管理的效率較高，銷售能力強，這是國美競爭力強的一個重要因素。但是資產管理仍是國美不能忽視的，只有不斷完善自身，才能實現自身價值保持長久發展。因此，國美應該加強資產的利用效率，通過增加維護、保養支出提高其使用年限，提高生產能力。
總之，營運資金已經越來越引起企業管理層的重視，在企業的發展中占據著不可替代的角色。是對資產和負債的管理，是企業生存和發展的核心所在。管理得當，可以充分利用資金，加快企業發展速度和規模，管理不當，可能會出現財務危機，影響企業的生產經營。
參考文獻：
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【摘要】近年來,資本與金融項目對我國國際收支的影響越來越顯著,而其中證券投資賬戶的比重從1997年開始大幅上升,尤其近幾年出現大額逆差。本文對證券投資賬戶資本進行研究,分析其發展的歷程和現狀以及呈現出的規律和態勢,用實證方法檢驗了證券投資賬戶的一系列影響因素,并建立了簡單模型。
【關鍵詞】證券投資賬戶;順差;單位根檢驗;誤差修正
一、引言
證券投資賬戶在國際收支資本與金融賬戶中占有很重要的地位,研究證券投資賬戶對于一國的國際收支平衡是非常必要的。我國證券投資賬戶差額在1997年之前都很小,在資本與金融賬戶中所占的比重也很小,而1997年開始大幅上升。隨著我國分別于2002年11月和2006年8月先后推出QFII和QDII制度,資本市場不斷對外開放,不僅使得我國的資本市場得到了全球資本的空前關注,也為國內企業和個人購匯對外金融投資提供了規范的渠道。近年來,我國證券投資項目呈現兩大特點:境外對我國證券投資,特別是股本證券的投資快速增長;我國機構對外證券投資大幅增長。但是,我國國際收支中證券投資賬戶大多表現為逆差,尤其是2006年逆差達676億美元,是上年的12.7倍。逆差的形成是由多方面原因導致的。雖然證券投資逆差可以在一定程度上緩解我國的資本賬戶順差,但是越來越多的證券投資逆差已經給中國經濟造成了一些負面效應。調節證券投資賬戶要遵循經濟發展的客觀規律,同時要符合我國資本市場發展的現狀。本文在解析中國證券投資現狀的基礎上,實證分析了證券投資賬戶運行的動態規律以及各種關鍵因素對它的影響,最后得出結論并提出了相關的政策建議。
二、證券投資賬戶解釋變量選取及數據整理
(一)解釋變量的選取
總體來看,中國證券投資規模較小,管制較嚴,開放程度較低,因而影響的因素主要以政策及短期的沖擊因素為主,另外還受一些長期的宏觀影響因素的左右。從時間趨勢來看,我國資本項目下證券投資的開放程度呈現一定的周期性特征,說明我國對證券投資政策時緊時松,是漸漸放松的過程。伴隨著我國資本市場、債券市場的進一步開放,合格境外機構投資者(QFII)、合格境內機構投資者(QDII)等政策出臺和業務的開展,證券投資項目更加活躍。從證券投資項目的特征和規律來看,解釋變量具有以下重要的作用:
1.證券市場的開放程度(EOSM):證券市場的開放程度對于中國這樣一個證券投資規模小、管制較嚴的證券投資賬戶十分重要。開放程度高,則證券投資較活躍,可擴大投資規模,從而擴大證券賬戶的余額。但我國傳統上對證券開放程度的測量沒有一種固定而有效的方法。筆者現以美國為參照,假定美國的開放程度為完全開放,則中國證券賬戶的投資規模同GDP的比例除以美國證券賬戶同美國GDP的比例作為衡量我國證券市場開放度的指標。
2.國內外的實際利差(ISRR):利率是資本的收益,同時也是資本的機會成本,一個國家國內外的利差,是驅動其資本流動的重要因素。但是名義的利率并不能反映中國與外國利差的真實情況,真正驅動國際資金流動的是真實利差。筆者選取以美國為代表的外國利率,剔除價格因素的影響,反映兩者的真實利差。
3.實際匯率(RFER):匯率是影響證券投資及國際資本流動的重要驅動因素。國際資金圍繞匯率進行的套匯及投資行為對我國證券投資賬戶的影響同樣十分重要。筆者認為,匯率的變動可能會影響我國證券投資規模的大小。
4.外匯儲備(BFR):一國外匯儲備,表明了一個國家對外投資的需要和能力的大小,外匯儲備多,則以外國債券形式表示的外匯的數量就多,購買的能力也越大。而我國商業銀行外匯頭寸的調撥又在證券投資賬戶中起重要作用,因而可作為對證券投資賬戶的解釋變量。
5.財政赤字:如果一國財政赤字嚴重,會引發物價的上升和影響經濟的發展,但它有一定的通脹預期。加上稅收的關系,通常會引起包括通過證券投資方式在內的資本外逃。
6.匯率的預期:對匯率穩定的預期會減少證券投資活動的活躍程度,從而減少證券投資的余額規模;相反,對匯率變動的強烈預期是資本流動的重要驅動因素,會增加證券投資余額規模。1998年資本外逃現象的出現跟匯率貶值的預期有很大關系。近年來,人民幣升值的強烈預期也是證券投資賬戶變動的重要影響因素。
7.亞洲金融風暴:眾所周知,1998年爆發了影響世界的亞洲金融風暴。很顯然,這一因素對我國證券投資賬戶余額產生了極大的影響,由于確定市場經濟的方向,從1993年開始,我國證券投資賬戶開始順差,并逐年遞增。我國在1998年之前證券投資賬戶余額還是順差。但是由于1998年亞洲金融風暴的影響,我國證券投資賬戶受到外資的沖擊,資本大量外逃。1998年我國證券投資賬戶出現大額逆差,針對這一影響因素,筆者選取了虛擬變量D2來度量這一影響因素,在1998年以前為0,在1998年及其之后為1。
8.QFII:它是影響我國證券投資賬戶的一個重要因素。由于我國QFII啟動較晚,2002年11月中國證監會與中國人民銀行聯合下發了《合格境外機構投資者境內證券投資管理暫行辦法》,QFII制度進入試點,累計投資額度上限為40億美元。2003年6月瑞士銀行有限公司和野村證券株式會社成為首批獲得投資額度的QFII。直到2007年12月,QFII投資額度擴大至300億美元,QFII的額度相對證券投資賬戶額來說較小。筆者采用虛擬變量D3來度量這一影響因素。以2003年第一支QFII進入中國為分界線,2003年之前為0,2003年及其之后為1。
9.經濟增長率(GDPR):經濟增速是反映我國經濟發展水平最直接的指標,他反映我國的經濟發展狀況:經濟增長率過低,預示著整體經濟進入衰退期,如果出現持續降低,可能會動搖投資者的信心,引發資本外逃;經濟增長率高,可以增強投資者對該國經濟增長的信心,吸引資本進入。所以經濟增長率因素對證券投資賬戶毫無疑問有著重要的影響。
(二)數據來源
證券投資賬戶余額PIB來源于國家外匯管理局1982-2007年的《中國國際收支平衡表》。中美兩國利率分別來源于中國人民銀行網站和美國勞工部網站中美兩國的物價水平分別來源于中國統計局《中國統計年鑒-2007》和美國勞工部。中美的匯率來源于中國商務部網站中國1982-2007年的GDP數據取自中國統計局《中國統計年鑒-2007》。
三、實證部分
(一)平穩性檢驗
根據現代計量經濟學理論,如果兩個變量存在時間趨勢,即使兩者不相關,也有可能出現較高的R2值。所以,如果兩個序列非平穩,即使兩個序列互相獨立,在經濟上也無任何相關關系,但用傳統的回歸方法及顯著性檢驗時,仍可能會顯示出兩者在統計上有高度的相關關系,即出現所謂的“虛假回歸”現象。此時,傳統的統計變量如R2、t、F檢驗都不能用來判斷非平穩時間序列之間是否存在回歸關系的依據。基于此,本文在對時間序列進行回歸分析之前,首先對時間序列進行平穩性檢驗。鑒于實踐中的運用,筆者采用ADF檢驗時間序列的單位根檢驗。利用Eviews5.1軟件進行檢驗,結果如表1所示。
從表1可以看出,PIB、ISRR、EOSM、GDP、BFR、RFERl六個變量在5%顯著性水平下都沒有通過檢驗,表明這六個變量是非平穩的。對這六個變量分別進行一階差分處理后,再進行ADF檢驗,檢驗結果如表2所示。
從表2可以看出,以上六個變量一階差分后的時間序列在5%的顯著性水平下拒絕了原假設,表明這六個變量一階差分后的時間序列不存在單位根,是平穩的。因此這六個變量都是一階單整,即均為I(1)過程。
(二)模型的建立
根據現代計量經濟理論,當兩個序列具有同階單整,就可以對其進行協整分析,那么證券投資賬戶影響因素的待估計模型可以設定為:
PIB=β0+β1ISRR+β2EOSM+β3RFER+β4GDPR+β5BFR+β6D1+β7D2+β8D3+μ
其中β1,β2,β3,β4,β5,β6,β7,β8為各個影響因素的系數,β0為截距項,μ為隨機誤差項。
1.顯著性檢驗
通過Eviews軟件估計出各個系數的值,各個系數的顯著性見表3。
從上面的結果來看,估計出來的方程式為:
PIB=24116.68624×ISRR-13229.64438×GDPR-12863.66009
×RFER-975335.5412×BFR-9401.280526×D1+17172.46207
×D2-3674.981025×D3-797208.3605×EOSM+60737.88391
從表3中可以看出,擬合出來的模型不十分理想。除ISRR、RFER、常數項的系數較為顯著之外,其他的系數都不顯著。從中可以推斷出,虛擬變量D2的不顯著,是由于1998年亞洲金融風暴和虛擬變量D1所表示的對將來匯率預期存在重復性,因為1998年金融風暴使得投資者產生了匯率預期。所以這里保留D1,剔除D2的影響。虛擬變量D3的不顯著性是由于QFII的數量太小,所占證券投資賬戶額的比率太小導致的,也應給予剔除。
2.相關性檢驗
另外,通過對各個變量之間的相關性分析,可以得出個別變量之間存在較高的相關性:見表4。
從表4中可以看出,ISRR和GDPR的相關系數為0.627925,這兩者存在較高的相關性,當一個國家處于高經濟增長率的情形下,資本在高經濟增長的國家投資收益將高,并且投資者對該國的經濟保持了較強的信心,外資流入增多。在這種情況下,貨幣當局為了防止經濟的泡沫和經濟過熱,將會采取擴大利差的行為。因此可以只考慮ISRR的影響,而剔除掉GDPR的影響。
還可以看到,ISRR和BFR之間的相關系數為-0.432356,這表明這兩者之間存在較高的負相關性。在現實情況中,還可以了解到,我國通過外匯儲備途徑投放了大量的基礎貨幣。當外匯儲備增長越大時,通過這一途徑投放的基礎貨幣也越大,這將使得我國的利率下降,從而擴大利差。這兩者之間存在較為明顯的負相關性,有理由剔除BFR因素的影響,而用ISRR來代替這種影響。
經過進一步分析,根據解釋變量的多重共線性和相關因素經濟意義的考慮,剔除了重復影響的因素及作用不明顯的因素,保留了ISRR、RFER、D1、EOSM這四個有明顯影響力和不存在明顯相關性的解釋變量,筆者重新建立了回歸模型:
PIB=β0+β1ISRR+β2EOSM+β3RFER+β4D1+μ
通過OLS方法得出回歸結果:
PIB=41728.99504+14276.30835×ISRR-1072503.802×EOSM-7711.491137×RFER-9513.401765×D1
其中,統計量的特征如表5所示。
從表5可以看出,在重新設定了模型以后,各變量系數都是顯著的,F檢驗的結果也顯著。
3.自相關檢驗
這里運用布雷殊-戈弗雷(BG或LM)檢驗來檢驗模型是否存在自相關的問題,應用于回歸模型結果如表6。
從檢驗的結果表明不能拒絕無自相關的假設,即誤差項不存在自相關的問題。
4.協整檢驗
進一步檢驗模型是否存在協整關系。筆者對模型的殘差數列進行ADF單位根檢驗,檢驗殘差序列的平穩性。結果如表7所示。
結果表明,可以拒絕原假設,殘差序列平穩。這就表明解釋變量與被解釋變量之間存在協整關系,即具有一種穩定的長期關系。
從上面的實證結果可知,ISRR的系數為正,說明中美實際利差為正,就會吸引外國的資金向中國注入,從而導致證券投資賬戶出現順差。但是由于我國長期對利率實行嚴格的管制,利差對證券投資賬戶余額的影響相對較小。EOSM的系數為負,表明隨著我國證券市場的開放,更多的資金是向國外流動,這與我國長期以來的制度與政治因素所帶來的風險及國內企業存在許多缺陷及對外國股權投資的熱衷所造成資金外逃的沖動有關。從結果可以看出,證券市場的開放程度對證券投資賬戶的影響作用十分明顯。RFER的系數為負,表明了真實匯率的變動方向與證券余額的方向相反,在匯率上升、人民幣貶值的情況下會產生一種貶值預期,從而導致資金流出,使證券賬戶出現逆差。D1系數的負號,表明在存在變動預期的情況下,證券投資余額有反相的變動。這表明,我國匯率總體來說可能存在一種升值的預期,從而導致了這種反向關系。最后,從模型的總體結果表明,該模型較好地解釋了證券投資賬戶余額的情況,有一種長期的均衡關系。
據格蘭杰定理,從上面修正后的模型可以得出誤差修正模型,模型方程如下:
PIB=β1ISRR+β2EOSM+β3D1+β4RFER+β5ECMt-1+μ
其中,PIB、ISRR、EOSM、D1、RFER分別表示PIB、ISRR、EOSM、D1、RFER的一階差分,ECMt-1表示滯后一期的RESIDUAL。
(三)回歸結果
通過Eviews軟件估計出各個系數的值,見表8所示。
通過誤差修正模型估計短期證券投資余額方程為:
PIB=10605.26535×ISRR-1280469.588×EOSM-7724.709517×D1
+1665.057042×RFER-1.20313529×ECMt-1-709.3398396
誤差修正模型為:
PIB=10605.26535×ISRR-1280469.588×EOSM-1.20313529×ECMt-1
T值1.422889-2.795078-5.394787
-7724.709517×DD1+1665.057042×DRFER-709.3398396
-1.3335750.231971-0.311071
R2=0.750453Durbin-Watson=2.0768145
其中誤差修正項為:
ECMt-1=DPI-(41728.99504+14276.30835×ISRR-1072503.802×EOSM
-7711.491137×RFER-9513.401765×D1)
誤差修正模型描述的是各個變量之間短期波動的相互影響,PIB證券賬戶余額在短期內時根據實際利差、證券賬戶開放程度、匯率預期、實際匯率和長期均衡關系失衡程度來調整。從表8中可以看出,誤差修正模型很不理想,所以,筆者剔除不顯著的幾個變量,剔除了DD1和RFER,重新做誤差修正模型,結果如下:
PIB=-1256751.029×EOSM-1.214702179×ECMt-1+11756.23137
-2.87-5.521.77
×ISRR589.5842432
-0.27
R2=0.687798Durbin-Watson=2.079531F-statistic=18.62446
經過剔除變量之后,誤差修正項的系數還是-1.2,說明雖然被解釋變量趨于長期均衡的關系比較顯著,但是在短期內確定性變量對我國證券投資賬戶余額的影響是不明顯的,在偏離均衡值之后一段時間內,較難得到調整。
論文關鍵詞：行為金融；證券投資；后危機時代；投資策略
一、概述
金融是現代經濟的核心，而隨著證券市場的發展，投資者日益成長為證券市場上真正的主體，也成為影響國民經濟發展和資源配置的重要力量，其投資行為日益受到關注，投資者投資行為的規范程度對于證券市場資源配置效率的影響也越來越顯著。不過，從我國證券市場的現狀看，還存在諸多問題，比如，投資的高投機性問題顯著，投資過程中還存在著過高的換手率問題，導致整個證券市場頻繁波動，“短線為王”成為當下我國證券投資的流行觀點。這種投資理念使得投資者心理因素的影響力大大增強，并導致投資者的投資行為存在諸多異動。
行為金融源于現代金融理論，近年來，其在指導證券投資方面的作用凸顯。實際上，通過對傳統金理論“理性人”假說的改造和突破，該理論能夠有效解釋當前金融市場的非理性行為。行為金融代表著金融理論的發展方向，應用該理論對中國證券市場現狀進行分析意義重大。鑒于此，本文將基于后危機時代的背景，對行為金融理論進行梳理，進而分析在該理論指導下證券投資的策略。
二、行為金融的由來及發展
行為金融以應用心理學研究為工具，通過分析金融市場行為，能夠更加逼近真實市場行為，應用前景廣闊。基于有限理性、有限控制力和有限自利三大原則，行為金融學對金融活動中存在的大量的非理性行為進行了解釋，認為人們的認知、感情等心理特征都會倒是市場非有效性。在研究金融市場“特異性”過程中，人的有限理性被引入，通過分析微觀個體行為及其心理、社會動因要素，資本市場的各種現象和問題可以進行更加有效的分析。
行為金融理論認為，證券市場存在短期證券價格，動力效應、長期市場價格逆轉和波動性高等現象普遍存在。隨著環境變化，投資者并非總追求自身利益最大化，其后悔、過度自信、缺少反應能力等心理因素往往會導致自身的行為偏差和反常現象，金融市場的“特異性”實際上總是存在。而當前的大量事實也證明，投資者的行為方式和心理特征直接影響投資效果。因此，復雜金融市場的研究必須考慮人性的復雜多變性，自此，以投資者的心理因素為基礎的行為金融理論體系初步形成。該理論主要基礎包含三個方面：一是認知偏差理論，該理論主要研究人們的經驗主義會導致投資錯誤，復雜問題往往使得投資者存在認識限制，缺少對問題的最優分析，這種直觀推斷法使人們處理問題能夠更加簡便，但容易導致失誤。二是期望理論，該理論主要基于實驗對比，認為多數投資者是行為投資者，且其投資行為并不總是理性的，其投資的效用函數也并非單純的財富要素函數，也并非完全的風險規避型。三是行為組合理論，該理論認為投資者要考慮整個投資組合而非單個資產的風險決策分析，同時要著重考慮不同資產的相關性。這是現實投資者基本無法做到的。
三、投資策略及注意事項
行為金融學對傳統金融學理論進行了改造，對于指導投資實踐也有一定的作用。不過，限于理論和實踐的差距，其并沒有發展為完全的普遍應用的理論。后危機時代，我國證券市場的不確定性相比以前加大，在此背景下，該理論的發展，為后危機時代我國證券市場的投資策略提供了一定的參考。主要的投資策略和應注意的要點包括：
當我我國證券市場的交易成本主要由兩部分組成：一是固定的、雙向征收的3.5‰傭金成本；二是固定的、雙向征收的2‰的證券交易印花稅。于是，在此種體系下，一筆交易的完成所需費用為5.5‰；與國際上傭金制度和稅收政策的變革趨勢相比較，我國證券市場交易成本明顯偏高。分析現行稅制的特點，我們發現主要存在以下幾個問題：首先，過高的交易成本損害了投資者對我國證券市場的信心，而如我們所知，證券市場是虛擬資本市場，維護投資者的信心和利益對于這個市場的穩定發展至關重要。其次，高交易成本不利于競爭機制的培育；固定的高傭金制度實際上是對目前尚相當落后的證券行業的保護，不利于我國證券業的行業重組和業務創新，難以實現優勝劣汰。第三，高交易成本阻滯了社會資源的有效配置，加大了我國經濟結構調整的成本和難度；這不僅削弱了上市公司的競爭力，影響了現有企業的低成本重組，而且加速了我國資本的外逃。第四，現行稅制對交易活動本身征稅，而不論該筆交易的盈虧，這種“一刀切”的做法常常會起到拉大目前市場上已經十分懸殊的貧富差距的作用，有悖于稅收理論中的量能原則和公平原則。
與現行稅制相比較，資本利得稅的優越性是比較明顯的。
所謂資本利得稅，簡單而言就是對投資者證券買賣所獲取的價差收益（資本利得）征稅。在西方發達國家的證券市場中，一般不征收或征收極低的印花稅，代之以對資本利得征稅。在這樣的稅收體系下，一般能起到“多獲利者多交稅”的效果，對資本市場的貧富兩極分化能起到一定的自發抑制作用。不僅如此，當市場活躍時，由于獲利者的絕對數量和獲利程度都大大提高，稅收收入將隨之有一個較大的增幅，從而對正日漸升溫的市場起到持續自發“抽血”的作用，有利于市場理性的維持和千衡發展的實現；當市場低迷時，獲利者給予數量（通常會）下降，但由于做空機制的存在，市場上仍不乏投機獲利者，此時對資本利得進行征稅，在客觀上起到了抑制空方投機獲利空間、減輕（甚至免除）多方稅收負擔的作用，有利于市場走出低迷、重新振作。簡言之，資本利得稅體系及其內在的自發調節市場起落的機制有利于市場的穩健發展；當然，西方發達國家證券市場也是經常起伏動蕩著的，那是因為決定市場升降趨勢的因素為數甚多，而稅收對市場的自發調節作用也有其客觀上的局限性。另外，資本利得稅制度下“多獲利者多交稅”的具體實施效果比之印花稅也更好地體現了稅收征管的量能原則和公平原則。
在我國，以資本利得稅代替印花稅作為資本市場的主體稅種，還具有特別的意義。
如我們所知，我國股票一、二級市場在實際上是相互割裂的，二者存在相當大的價格差；并且一級市場資本利得收益具有明顯的短期性和單純性特點，因此單對一級市場的資本利得征稅，不但在現實上是完全可行的，而且對解決目前市場中存在的一系列重大問題將有十分重大的意義。如果按20%的比例稅率計算，只要新股上市后漲幅在50%以上，則征收資本利得稅所得就會超過按10%籌資額減持國有股的所得。因此，其現實意義是非常明顯的：通過對一級市場征收資本利得稅所獲取的新增收益補充社保基金，就可順勢降低國有股減持售價，從而為有關利益方在定價問題上達成共識創造關鍵性的條件。其合理性體現在如下兩個方面：其一，一、二級市場的割裂主要體現在二級市場價格水平遠高于一級市場，由此造成絕大多數新股上市都有相當可觀的漲幅，一些析股的漲幅甚至超過100%，一級市場普遍存在的這種超額收益與其所對應的風險是極不相稱的，也是非市場化取向的。從公平稅賦的角度看，應該對一級市場存在的這種低風險高收益征收資本利得稅，這有助于維護投資者財富增量的公平性和合理性；其二，在很大程度上是國有股暫不流通導致了兩個市場的割裂，那么對于由此在一級市場產生的超額收益，理應通過征收資本利得稅的形式來“彌補”國有股暫不流通的“損失”。在一級市場引入資本利得稅不僅是解開國有股流通難題的鑰匙，而且它將對整個資本市場的規范發展產生積極的影響。首先，它實際上降低了一級市場的收益水平，對于申購成本很低的普通投資者來說，征稅以后仍然能夠保證獲得較好的投資收益；但對于申購成本較高的融資申購來說，征稅將可能使其面臨虧損；因此，征稅將遏制融資申購行為，提高申購中簽率，從而保護一級市場投資者的利益。其次，根據所得稅制的超額累進原則，對于漲幅過大（往往是小盤股）的還可以在20%的基礎上實行加成征收，由此可以打擊“惡炒”小盤股的行為，加強價值型投資的市場主導地位。再次，它可以促進新股發行市場化的改革，為一、二級市場的接軌創造條件，最后，先行在一級市場試點資本利得稅可以為我國全面推行資本利得稅政策積累經驗；畢竟，如赫如玉先生指出的，一般來說新興證券市場征收印花稅，成熟的市場則以所得稅為資本市場主體稅種；免征印花稅、改征資本利得稅隨著各國證券市場的日漸成熟日益發展，將成為全球證券交易稅制演變的長期趨勢；從我國證券市場的長遠發展來看，以資本利得稅代替證券交易印花稅，也是大勢所趨。
二、我國二級市場推行資本利得稅的可行性分析
盡管單就理論分析，以資本利得稅替代印花稅作為我國證券市場（二級市場）的主體稅種具有必然性，但就目前客觀情況看，筆者認為立即推行這一稅收體系的替代時機尚未成熟。過去數年中，證券市場對開征資本利得稅時有議論，但最后都未能實施，2001年11月間，為扭轉股市連續數月的低迷態勢，財政部還調低了證券交易印花稅稅率，而資本利得稅的推行則仍被排除在政府的決策選擇之外，足見政府對開征此稅的謹慎。就客觀情況看，目前在二級市場推行這一稅種存在如下困難；
1.技術方面的困難，也即“利潤確定”的困難性。是按當筆交易課征或是按當月累計交易所得課征？如果出現當期虧損是否可以抵扣？又如何進行抵扣？如此等等，都需要有具體的規定。同時，開征此稅需要有先進的稅務電子化系統和科學的稽查技術，才能對利潤進行及時準確的確定，而目前我國顯然還不完全具備這樣的科學技術條件。
2.就監管方面要求看，顯然對利得征稅有其合理性，但因為利得稅遠較交易印花稅復雜，核算利得困難而且操作可行性差，因此推行開來會對證券市場產生不利影響；從世界范圍來看，凡是征收交易所得稅的國家，均對交易的損失補償作了相應的規定，使得交易所得稅是在凈所得的基礎上進行征收，而這一環節的完善不但需要技術上的配套，同時還需要監管體系的更加完善，以防止投資者通過資產的轉移以規避交易所得稅。從目前的情況來看，我國的監管機構要想做到這一步，短期內是有一定難度的。
3.開征資本利得稅必須充分估計到其對證券市場的沖擊力。我國曾于1994年底盛傳將開征證券交易稅和股票轉讓所得稅，引起軒然大波，股指巨幅震蕩。而同期臺灣證券市場也因擬開征資本利得稅而造成股指大幅滑落，以至于臺灣證券管理當局不得不宣布無限期擱置對資本利得稅的課征。因此在國內設立資本利得稅應持相當謹慎的態度，特別是在目前印花稅率本已較高的情況下，設立該稅種可能會使投資者產生增稅的印象，從而引發市場大幅振蕩。
論文關鍵詞:行為金融;證券投資;后危機時代;投資策略
一、概述
金融是現代經濟的核心,而隨著證券市場的發展,投資者日益成長為證券市場上真正的主體,也成為影響國民經濟發展和資源配置的重要力量,其投資行為日益受到關注,投資者投資行為的規范程度對于證券市場資源配置效率的影響也越來越顯著。不過,從我國證券市場的現狀看,還存在諸多問題,比如,投資的高投機性問題顯著,投資過程中還存在著過高的換手率問題,導致整個證券市場頻繁波動,“短線為王”成為當下我國證券投資的流行觀點。這種投資理念使得投資者心理因素的影響力大大增強,并導致投資者的投資行為存在諸多異動。
行為金融源于現代金融理論,近年來,其在指導證券投資方面的作用凸顯。實際上,通過對傳統金理論“理性人”假說的改造和突破,該理論能夠有效解釋當前金融市場的非理性行為。行為金融代表著金融理論的發展方向,應用該理論對中國證券市場現狀進行分析意義重大。鑒于此,本文將基于后危機時代的背景,對行為金融理論進行梳理,進而分析在該理論指導下證券投資的策略。
二、行為金融的由來及發展
行為金融以應用心理學研究為工具,通過分析金融市場行為,能夠更加逼近真實市場行為,應用前景廣闊。基于有限理性、有限控制力和有限自利三大原則,行為金融學對金融活動中存在的大量的非理性行為進行了解釋,認為人們的認知、感情等心理特征都會倒是市場非有效性。在研究金融市場“特異性”過程中,人的有限理性被引入,通過分析微觀個體行為及其心理、社會動因要素,資本市場的各種現象和問題可以進行更加有效的分析。
行為金融理論認為,證券市場存在短期證券價格,動力效應、長期市場價格逆轉和波動性高等現象普遍存在。隨著環境變化,投資者并非總追求自身利益最大化,其后悔、過度自信、缺少反應能力等心理因素往往會導致自身的行為偏差和反常現象,金融市場的“特異性”實際上總是存在。而當前的大量事實也證明,投資者的行為方式和心理特征直接影響投資效果。因此,復雜金融市場的研究必須考慮人性的復雜多變性,自此,以投資者的心理因素為基礎的行為金融理論體系初步形成。該理論主要基礎包含三個方面:一是認知偏差理論,該理論主要研究人們的經驗主義會導致投資錯誤,復雜問題往往使得投資者存在認識限制,缺少對問題的最優分析,這種直觀推斷法使人們處理問題能夠更加簡便,但容易導致失誤。二是期望理論,該理論主要基于實驗對比,認為多數投資者是行為投資者,且其投資行為并不總是理性的,其投資的效用函數也并非單純的財富要素函數,也并非完全的風險規避型。三是行為組合理論,該理論認為投資者要考慮整個投資組合而非單個資產的風險決策分析,同時要著重考慮不同資產的相關性。這是現實投資者基本無法做到的。
三、投資策略及注意事項
行為金融學對傳統金融學理論進行了改造,對于指導投資實踐也有一定的作用。不過,限于理論和實踐的差距,其并沒有發展為完全的普遍應用的理論。后危機時代,我國證券市場的不確定性相比以前加大,在此背景下,該理論的發展,為后危機時代我國證券市場的投資策略提供了一定的參考。主要的投資策略和應注意的要點包括:
當我我國證券市場的交易成本主要由兩部分組成：一是固定的、雙向征收的3.5‰傭金成本；二是固定的、雙向征收的2‰的證券交易印花稅。于是，在此種體系下，一筆交易的完成所需費用為5.5‰；與國際上傭金制度和稅收政策的變革趨勢相比較，我國證券市場交易成本明顯偏高。分析現行稅制的特點，我們發現主要存在以下幾個問題：首先，過高的交易成本損害了投資者對我國證券市場的信心，而如我們所知，證券市場是虛擬資本市場，維護投資者的信心和利益對于這個市場的穩定發展至關重要。其次，高交易成本不利于競爭機制的培育；固定的高傭金制度實際上是對目前尚相當落后的證券行業的保護，不利于我國證券業的行業重組和業務創新，難以實現優勝劣汰。第三，高交易成本阻滯了社會資源的有效配置，加大了我國經濟結構調整的成本和難度；這不僅削弱了上市公司的競爭力，影響了現有企業的低成本重組，而且加速了我國資本的外逃。第四，現行稅制對交易活動本身征稅，而不論該筆交易的盈虧，這種“一刀切”的做法常常會起到拉大目前市場上已經十分懸殊的貧富差距的作用，有悖于稅收理論中的量能原則和公平原則。
與現行稅制相比較，資本利得稅的優越性是比較明顯的。
所謂資本利得稅，簡單而言就是對投資者證券買賣所獲取的價差收益（資本利得）征稅。在西方發達國家的證券市場中，一般不征收或征收極低的印花稅，代之以對資本利得征稅。在這樣的稅收體系下，一般能起到“多獲利者多交稅”的效果，對資本市場的貧富兩極分化能起到一定的自發抑制作用。不僅如此，當市場活躍時，由于獲利者的絕對數量和獲利程度都大大提高，稅收收入將隨之有一個較大的增幅，從而對正日漸升溫的市場起到持續自發“抽血”的作用，有利于市場理性的維持和千衡發展的實現；當市場低迷時，獲利者給予數量（通常會）下降，但由于做空機制的存在，市場上仍不乏投機獲利者，此時對資本利得進行征稅，在客觀上起到了抑制空方投機獲利空間、減輕（甚至免除）多方稅收負擔的作用，有利于市場走出低迷、重新振作。簡言之，資本利得稅體系及其內在的自發調節市場起落的機制有利于市場的穩健發展；當然，西方發達國家證券市場也是經常起伏動蕩著的，那是因為決定市場升降趨勢的因素為數甚多，而稅收對市場的自發調節作用也有其客觀上的局限性。另外，資本利得稅制度下“多獲利者多交稅”的具體實施效果比之印花稅也更好地體現了稅收征管的量能原則和公平原則。
在我國，以資本利得稅代替印花稅作為資本市場的主體稅種，還具有特別的意義。
如我們所知，我國股票一、二級市場在實際上是相互割裂的，二者存在相當大的價格差；并且一級市場資本利得收益具有明顯的短期性和單純性特點，因此單對一級市場的資本利得征稅，不但在現實上是完全可行的，而且對解決目前市場中存在的一系列重大問題將有十分重大的意義。如果按20%的比例稅率計算，只要新股上市后漲幅在50%以上，則征收資本利得稅所得就會超過按10%籌資額減持國有股的所得。因此，其現實意義是非常明顯的：通過對一級市場征收資本利得稅所獲取的新增收益補充社保基金，就可順勢降低國有股減持售價，從而為有關利益方在定價問題上達成共識創造關鍵性的條件。其合理性體現在如下兩個方面：其一，一、二級市場的割裂主要體現在二級市場價格水平遠高于一級市場，由此造成絕大多數新股上市都有相當可觀的漲幅，一些析股的漲幅甚至超過100%，一級市場普遍存在的這種超額收益與其所對應的風險是極不相稱的，也是非市場化取向的。從公平稅賦的角度看，應該對一級市場存在的這種低風險高收益征收資本利得稅，這有助于維護投資者財富增量的公平性和合理性；其二，在很大程度上是國有股暫不流通導致了兩個市場的割裂，那么對于由此在一級市場產生的超額收益，理應通過征收資本利得稅的形式來“彌補”國有股暫不流通的“損失”。在一級市場引入資本利得稅不僅是解開國有股流通難題的鑰匙，而且它將對整個資本市場的規范發展產生積極的影響。首先，它實際上降低了一級市場的收益水平，對于申購成本很低的普通投資者來說，征稅以后仍然能夠保證獲得較好的投資收益；但對于申購成本較高的融資申購來說，征稅將可能使其面臨虧損；因此，征稅將遏制融資申購行為，提高申購中簽率，從而保護一級市場投資者的利益。其次，根據所得稅制的超額累進原則，對于漲幅過大（往往是小盤股）的還可以在20%的基礎上實行加成征收，由此可以打擊“惡炒”小盤股的行為，加強價值型投資的市場主導地位。再次，它可以促進新股發行市場化的改革，為一、二級市場的接軌創造條件，最后，先行在一級市場試點資本利得稅可以為我國全面推行資本利得稅政策積累經驗；畢竟，如赫如玉先生指出的，一般來說新興證券市場征收印花稅，成熟的市場則以所得稅為資本市場主體稅種；免征印花稅、改征資本利得稅隨著各國證券市場的日漸成熟日益發展，將成為全球證券交易稅制演變的長期趨勢；從我國證券市場的長遠發展來看，以資本利得稅代替證券交易印花稅，也是大勢所趨。二、我國二級市場推行資本利得稅的可行性分析
盡管單就理論分析，以資本利得稅替代印花稅作為我國證券市場（二級市場）的主體稅種具有必然性，但就目前客觀情況看，筆者認為立即推行這一稅收體系的替代時機尚未成熟。過去數年中，證券市場對開征資本利得稅時有議論，但最后都未能實施，2001年11月間，為扭轉股市連續數月的低迷態勢，財政部還調低了證券交易印花稅稅率，而資本利得稅的推行則仍被排除在政府的決策選擇之外，足見政府對開征此稅的謹慎。就客觀情況看，目前在二級市場推行這一稅種存在如下困難；
1.技術方面的困難，也即“利潤確定”的困難性。是按當筆交易課征或是按當月累計交易所得課征？如果出現當期虧損是否可以抵扣？又如何進行抵扣？如此等等，都需要有具體的規定。同時，開征此稅需要有先進的稅務電子化系統和科學的稽查技術，才能對利潤進行及時準確的確定，而目前我國顯然還不完全具備這樣的科學技術條件。
2.就監管方面要求看，顯然對利得征稅有其合理性，但因為利得稅遠較交易印花稅復雜，核算利得困難而且操作可行性差，因此推行開來會對證券市場產生不利影響；從世界范圍來看，凡是征收交易所得稅的國家，均對交易的損失補償作了相應的規定，使得交易所得稅是在凈所得的基礎上進行征收，而這一環節的完善不但需要技術上的配套，同時還需要監管體系的更加完善，以防止投資者通過資產的轉移以規避交易所得稅。從目前的情況來看，我國的監管機構要想做到這一步，短期內是有一定難度的。
3.開征資本利得稅必須充分估計到其對證券市場的沖擊力。我國曾于1994年底盛傳將開征證券交易稅和股票轉讓所得稅，引起軒然大波，股指巨幅震蕩。而同期臺灣證券市場也因擬開征資本利得稅而造成股指大幅滑落，以至于臺灣證券管理當局不得不宣布無限期擱置對資本利得稅的課征。因此在國內設立資本利得稅應持相當謹慎的態度，特別是在目前印花稅率本已較高的情況下，設立該稅種可能會使投資者產生增稅的印象，從而引發市場大幅振蕩。
(一)銀行信用風險的類型
銀行信用風險按來源分為三種,即銀行自身信用風險、銀行貸款信用風險和銀行投資信用風險。在這三種信用風險中,銀行貸款信用風險最大。
1.銀行自身信用風險
銀行自身信用風險又稱流動性風險,是指銀行沒有足夠的資金來清償債務,沒有足夠的資金去發放貸款或不能正常在金融市場上融資而給銀行帶來損失的可能性。它包括兩方面的涵義:一是銀行資產的流動性;二是銀行負債的流動性。銀行資產的流動性,是指銀行資產在不發生損失的情況下迅速變現的能力。銀行負債的流動性,是指銀行能以較低的成本獲得所需資金的能力。如果銀行不能籌集到資金,就不能滿足提款和貸款的需要,就有可能造成擠兌風潮甚至導致銀行倒閉。可見,銀行自身信用的高低或流動性的大小,直接關系到銀行自身的信譽,而流動性的大小主要是由資產負債結構狀況決定的,所以,銀行自身信用風險是銀行信用風險的一種重要形式。
2.銀行貸款信用風險
銀行貸款信用風險,是指銀行發放的貸款,貸款人不按時歸還本息或過期不歸還而使銀行遭受經濟損失的可能性。銀行發放的貸款因此而成為呆帳、壞帳,銀行貸款信用風險包括賠本風險、賠息風險、賠利風險。銀行貸款信用風險主要根源于借款人風險,這是信用風險最主要的形式。
3.銀行投資信用風險
銀行投資信用風險,是指銀行進行證券投資所產生的信用風險,即由于證券發行人到期不能還本付息而使銀行遭受損失的可能性。這種風險主要受證券發行人的經營能力、資本多少、事業的前途和事業的穩定性等因素的影響。一般來說,政府債券信用風險小,而政府債券中,中央政府債券幾乎不存在信用風險,地方政府的債券則次之。與政府債券相比,企業發行的債券信用風險一般要大些。企業規模大、經濟實力雄厚的企業債券比小企業的債券信用風險要小些。
(二)銀行信用風險的特點
1.銀行信用風險存在的廣泛性
銀行信用風險是廣泛存在的,因為只要是經濟行為實施的過程中遇有其他的經濟主體,無論與之交易、競爭或是合作,都有可能由于對方信用程度的變化而對自身的經營狀況產生巨大的影響。這種直接與對方信用程度相掛鉤的風險不僅在資產業務中有,在負債業務、中間業務中同樣也可能有。不僅表內業務中普遍存在,表外業務中也十分突出。所以,銀行信用風險涉及面很廣,具有廣泛性的特點。
2.銀行信用風險存在的客觀性
在銀行業務活動中信用風險是客觀存在,不可避免的。為規避、防范銀行信用風險,避免因信用風險的發生給銀行經營帶來經濟損失,在開展每項業務時,必須對對方的信用程度加以評估判斷。這不僅是銀行業成功運作的經驗之談,也是金融市場激烈競爭,防范金融風險所迫。
3.銀行信用風險存在的政策性
銀行信用風險存在具有政策性傾向,因為國家宏觀經濟政策和信貸政策的調整會造成貸款呆滯、呆帳難以收回。例如,國家產業政策調整,能促使一批符合國家產業政策的企業興起,同時也使一批不符合國家產業政策的企業關閉、停產或轉產。所以,國家政策變化對銀行信用風險影響很大。
(三)我國銀行信用風險存在的原因
1.我國商業銀行信貸資產安全性差,不良貸款比重大,并且有較大的隱蔽性。由于各種原因,有的銀行機構不原過多暴漏自身的信貸風險問題,通常采用借新換舊的方法來掩蓋,所以實際的不良貸款的比重比帳面上反映的要大的多。還有貸款投向結構不合理,資金主要投放于回報率低,虧損多的工農業傳統產業和高風行的房地產業,加大了損失的可能性。
2.銀行信貸資產流動性差,周轉緩慢,資金被企業長期占用 。我國很多企業自有資金少,生產資金幾乎完全靠銀行貸款支持。信貸資金被企業長期占用,大部分轉化為企業的鋪底經營資金。從企業與金融機構之間的資金關系來看,非金融企業在金融機構的貸款余額遠高于其存款余額,反映出企業必然長期占用銀行資金負債經營。
3.銀行信貸資金贏利性差,籌資成本上升,經營虧損,發展能力不足。國有商業銀行過度追求規模擴張,機構和人員總數不斷增加,成本上升,經濟效益相對下降。2008年國家為了刺激內需下調了利率,而且存貸款利差表現出逐漸擴大的趨勢,使銀行的贏利性得到了一定程度的改善。
4.銀行資本金充足率低,防御金融風險能力弱,缺乏競爭力。銀行資本金不足,直接影響到承擔風險的能力以及對債權人利益的保護能力,影響到在金融危機中的應變能力。其表現為,一方面銀行過度追求貸款規模,金融資產增長快于實質經濟增長可以支撐的水平,反映出金融虛假增長過快。另一方面,隨著信貸資產業務的擴大,風險度增加了,而銀行資本卻未得到相應的擴充,在數量上和結構上都與國際水平相差甚遠。
二、我國銀行信用風險管理策略
(一)銀行貸款風險識別
現在我國銀行推廣實行五級分類管理的方法,其基本宗旨是以風險為依據對貸款進行分類。五級分類法的具體內容如下:
1.正常:借款人能夠嚴格履行合同,有充分把握償還本息。
2.關注:盡管目前借款人沒有違約,但存在一些可能對其財務狀況產生不利影響的主客觀因素,如果這些因素繼續存在,可能對借款人的還款能力產生影響。
3.次級:借款人的還款能力出現了明顯問題,依靠其正常的經營收入已無法保證足額償還借款本息。
4.可疑:借款人無法足額償還借款本息,即使執行抵押和擔保,也當不住發生一定的損失。
5.損失:采取所有可能的措施和一切必要的程序之后,貸款仍無法收回。
五級分類法客觀上要求銀行經常地關注借款企業的經營情況,收集有關的財務信息并認真分析企業的現金流量,以便更多地介入企業的管理和監督。而且風險覆蓋的是借款從發放到帳面消失的整個生命周期,無論貸款是否過期,都要監控,因此有預警的作用。五級分類法要求貸后管理制度化,一筆貸款,從發放之日起,就要連續監控,根據借款人還款能力的變化將其劃分為適當的檔次,并且采取措施催收,在必要時停止向同一貸款人發放新的貸款。
(二)銀行貸款風險的評估
1.標衡量法。這種方法主要包括銀行類指標和企業類指標。銀行類指標包括:有問題貸款與全部貸款比率,過期貸款與全部貸款比率,“兩呆”貸款占全部貸款比率,這些比率越高,說明有問題的貸款越多,貸款風險越大。企業類指標的作用主要是對貸款企業經營風險程度、風險承擔能力和貸款償還能力進行測定。企業類指標主要包括:企業資產負債率,應收帳款周轉率等,通過對這些指標的測定,得出對該企業的綜合評價,然后決定是否給該企業貸款或給貸多少款。
2.數學分析法。這種方法主要是通過對不同貸款方案之間風險大小的比較,確定銀行最優貸款方案。這種方案主要采用風險型決策,即各種備選方案所需條件不都是已知的,而且每一方案的執行都會出現幾種不同的結果,各種結果的出現有一定的規律。在這種情況下決策存在著風險,稱為風險型決策。
(三)銀行貸款風險防范策略
1.規避銀行貸款風險。規避銀行貸款風險是指銀行在經營過程中拒絕或退出有風險的經營活動。規避銀行貸款風險的主要策略包括兩個方面:一方面采用避重就輕的投資選擇原則,即在多種可供選擇的信貸機會中權衡,擇優選擇風險較小的企業并與其他風險小的企業采取區別對待的措施,避免把貸款投入到高風險企業。另一方面對貸款申請人以理拒絕,當貸款業務風險較大時,只有拒絕才能避免風險。不過在面對客戶時要講究策略,使之明白高風險貸款不僅使客戶自己的事業受到損失,也給國家、銀行造成不必要的損失
2.預防銀行貸款風險。風險預防是處理貸款風險時一種最常用的方法。針對我國商業銀行貸款管理存在的問題,預防信貸風險可以采取以下兩種方法。
第一,建立和健全風險預警機制。即建立資產監控預警系統,在已有資產監控指標考核的基礎上,逐步形成兩大監控組織系統。一是由信貸、會計、稽核、人事、檔案、法律及行政部門參與的監控組織系統,進行內部管理和監控。二是建立一套監控預警系統,實行動態監測,對有風險的貸款先列入風險預報再予受理。
第二,重點完善“三查”制度。“三查”即:貸前調查,貸時審查,貸后檢查。這是貸款發放的風險防范機制,它與貸款風險預警機制是緊密相連的,兩者相輔相成,能很好的預防貸款風險的發生。
3.補償銀行貸款風險。銀行要建立補償貸款風險措施,一方面可以建立銀行貸款風險準備金提留制度,另一方面可以建立風險聯保基金,建立貸款投保機制,當發生信貸資產風險較大時,可以利用法律手段對造成銀行信貸資產風險的法律責任者提出相應的措施。
4.分散銀行貸款風險。對銀行貸款采取分散策略是普遍采用的一種方法,其基本途徑,一是實現資產結構多樣化,即盡可能選擇多種多樣彼此相關系數極小的資產進行搭配,使風險降低。二是設法與客戶有關的其他單位共同承擔風險或者組織銀團貸款,把本來由一家銀行承擔的風險分由幾家或多家銀行共同承擔。
5.轉移銀行貸款風險。銀行貸款風險轉移就是指銀行以某種方式將信貸風險轉給他人承擔。主要方法有:
第一,實行企業財產保險制。即貸款時要求企業對本企業所有財產投保,當企業倒閉時,由保險公司負責賠償。
第二,向擔保抵押單位轉嫁。對所有貸款必須有信用好的單位作擔保,當貸款出現風險時,由擔保單位負責償還。
第三,推行企業股份制向股東轉嫁風險。也就是說,企業在擴大再生產過程中所需資金,一部分來自銀行貸款,另一部分可以發行股票向社會籌集資金,以降低風險。
(四)銀行自身信用風險的管理策略
1.提高資本充足率,預防銀行自身信用風險發生。目前,我國商業銀行通過股份制改造,使資本金的構成發生了變化,不僅有國家注資,而且還通過銀行內部積累和銀行外部籌集等途徑增加資本金來提高資本充足率。銀行通過外部籌集增加資本金的方法主要有發行股票、發行金融債券等方式。
2.調整不合理的資產結構,防止銀行自身信用風險的發生。這是指要使銀行的資產負責結構符合規定的指標體系,以確保銀行資金的安全性、流動性、贏利性三者均衡與協調。
(五)銀行投資信用風險的管理策略
1.品種、質量、對象分散法。銀行證券投資的主要品種是證券、政府債券、股票。而對質量較低收益較高的公司債券投資,則必須把債務人可能不按照約定償還債務的風險減少到最低限度,多樣化組合就顯得特別重要。在投資對象選擇上,應盡量避免與貸款業務重復,如銀行購買本行供款戶的債券或購買債券后企業經營不善不能按約償債而向銀行申請貸款,因而風險增大。
2.期限分散法。期限分散法主要注重證券到期年限的分散性,分散期限的方式主要有“梯形投資法”。“梯形投資法”就是把全部資金平均投放在各種期限證券上,其金額相等,并按年限長短排成階梯形式,當期限最短的證券到期后,銀行在用到期的資金購買期限最長的證券,而且金額數量上基本相等。但是,當短期利率上升而短期證券價格下跌時,銀行把到期收回的資金購買短期證券。當短期利率下跌,短期證券價格上升時,再出售短期證券,購買長期證券。這樣銀行持有的證券期限結構具有梯形特色,即能增加銀行收益,又能提高銀行資產流動性。
