時間：2023-06-16 16:44:24
引言：易發表網憑借豐富的文秘實踐，為您精心挑選了九篇企業價值理論范例。如需獲取更多原創內容，可隨時聯系我們的客服老師。
【摘要】聲譽機制作為一種非正式的制度約束，在經典的公司治理研究文獻中被普遍應用。處于經濟和社會轉型的中國，聲譽機制能否在中國資本市場發揮作用？本文系統地回顧了已有研究文獻，并從企業聲譽與財務績效、公司價值、社會責任、公司治理等方面，探討了企業聲譽的價值與運用。
【關鍵詞】企業聲譽 聲譽機制 公司治理
企業聲譽作為企業的無形資產，已成為企業競爭優勢的主要來源之一。Fombrun（2004）認為“對于企業而言，良好的聲譽就是一張非常好的名片，能幫助企業吸引更多的投資者、消費者和追隨者，以及贏得人們的尊敬”。企業聲譽所具備的競爭優勢和約束作用，使其逐漸成為國內外學術界與實務界所關注的焦點。目前國內外研究者主要從企業聲譽與財務績效、企業聲譽與公司價值、企業聲譽與社會責任、企業聲譽與公司治理這四個方面來探討企業聲譽的價值與運用。本文對此進行探討。
一、企業聲譽與財務績效
對于企業聲譽與財務績效的關系，目前學者們大都得出了兩者存在正相關的結論，近期的研究主要集中在兩者的因果關系上，到底是良好的聲譽會帶來更好的財務績效，還是更好的財務績效會對企業聲譽產生影響，或者兩者之間存在雙向影響關系？
對此學術界尚未達成一致共識。
Dunbar 和Schwalbach（2000） 以1988—1998年《管理者》調查的63 家德國公司為樣本，根據公司的總體財務狀況、會計測量與市場測量來衡量公司的財務績效。結果表明公司聲譽會影響未來的財務績效（聲譽影響），反過來，財務績效會影響當期和滯后一期的公司聲譽（績效影響），兩者存在雙向影響關系。公司規模越大，所有權越集中，對聲譽的影響越大。Roberts 和Dowling（2002）以1984—1998 年《財富》報告的美國“最受尊敬的企業”為樣本，檢驗了企業聲譽和良好的財務業績之間的關系。發現隨著時間的推移，具有相對良好聲譽的公司可以更好地維持較高的利潤結果，公司聲譽對財務績效的影響具有延續效應。Rose 和Thomsen（2004）以丹麥上市公司為樣本，研究了公司聲譽與財務績效的關系，結果發現公司財務績效能夠提高公司聲譽，但良好的聲譽并不一定確保帶來良好的財務績效。Jose Luis 和Ladislao（2007）的實證結果表明，企業聲譽與財務績效在1% 的置信度下顯著正相關，并且是非線性的，這意味著通過提高聲譽或形象來提升企業財務績效的作用是有限的。
黃亮華（2005）利用國內外企業數據，考察了企業聲譽和財務績效的關系。企業聲譽從利益相關者的角度考慮，包括管理者、股東、供應商、債權人、顧客五類；財務績效是通過構建多維度指標來整體衡量，包括穩健性、經營效率、盈利能力和成長能力四個方面。最終得到不同的財務指標對企業聲譽的解釋能力各不一樣，這也是為什么前人研究對于兩者之間關系得到結果會不盡相同。鄭秀杰，楊淑娥（2009）以2002—2003 年被評選為“中國最受尊敬企業”的上市公司為樣本，采用對照組樣本和事件研究法，研究了上市公司聲譽對后續財務績效的影響。結果表明公司聲譽越好，其后續財務績效越高，具有良好聲譽的公司會降低后續財務績效對前期財務績效的敏感度。
一方面，企業聲譽與財務績效的測量方法的多樣性、國別的差異和時滯的存在，使得研究結果呈現出多樣性，甚至有些結論相互矛盾。另一方面，缺乏系統的理論框架，使學者難以對不同的研究結果加以整合并進行合理地解釋。這也表明了目前對企業聲譽理論的研究還處于初級階段。
二、企業聲譽與公司價值
學者們對企業聲譽效應研究的另一興趣點是企業聲譽與公司價值的關系。企業聲譽對公司價值是否產生影響？良好的企業聲譽是否有助于提高公司價值？公司價值越高是否意味著企業聲譽越好？
Fombrun（1996）認為，企業聲譽能夠提升企業未來的資本市場價值，這稱之為聲譽的“影子價值”。
Srivastava 等（1997）對比研究了上榜《財富》雜志“最受尊敬的企業”，在公司風險和收益水平相近而平均聲譽得分不同的情況下，在聲譽得分上相差60% 意味著在市值上相差7%。如果是十分制的，在聲譽得分上，6 分和7 分的1 分之差相當于5 150 萬美元的公司市值。Black 等（2000）以1983—1997 年美國《財富》雜志評選的“最受尊敬的企業”為研究對象，分析了這些公司的市場價值、賬面價值、盈利能力和聲譽之間的關系，認為在聲譽上的1 分之差相當于5 億美元的公司市值。與以上研究結果相反，Rose 和 Thomsen（2004）的研究表明，企業聲譽對公司價值（市場權益賬面價值）沒有影響。Ying Cao等（2010）以1987—2006 年被美國《財富》雜志評為“最受尊敬的企業”為樣本，以虛擬變量代替企業聲譽并控制CEO 聲譽，實證檢驗了企業聲譽和資本成本的關系，與以往的研究結果不同，他們認為企業聲譽與權益資本成本顯著負相關，與負債成本沒有關系，企業聲譽能夠提供重要的經濟利益。
國內對聲譽與公司價值關系研究較少。王惟希（2013）以商業銀行為樣本，研究發現，商譽上升能夠增加商業銀行的公司價值，反之則會減少商業銀行的公司價值。
現有研究主要以投資者的投資收益為標準衡量企業聲譽與企業市場價值的關系。對二者關系研究存在對立的結論，這可能與研究時所選取的樣本在國別、時間、資本市場環境等方面存在著較大差異有關，這也說明該領域研究還需要規范和深入。
三、企業聲譽與社會責任
企業在追求股東利益最大化目標的同時還應該積極承擔社會責任，樹立良好的形象。企業聲譽評價體系的指標各種各樣，包括財務指標和非財務指標。但在各種體系中，企業社會責任都是其不可或缺的組成部分，企業社會責任對企業聲譽的影響已經得到各界的一致認同。
Chun（2001）從制造業企業的角度，研究了消費者對企業聲譽的評價，認為產品的功能性屬性、產品的非功能性屬性、企業能力和社會責任是影響企業聲譽的四個因素。Anand（2002）認為社會責任對企業聲譽有直接和重要的影響，企業應該花更多的時間、精力和資源去幫助貧窮的人，從長遠來說這有利于企業聲譽的建立，能夠改變公眾的看法，在政府、員工、股東、顧客和媒體面前形成自己強有力的價值觀，這樣才能被信任和尊重。Maignan和Ferrell（2004）從消費者的角度研究了企業責任，認為企業責任分為企業社會責任和企業利益相關者責任。企業社會責任包括經濟責任、法律責任、道德倫理責任和慈善責任；企業利益相關者責任包括社區責任、顧客責任、員工責任和股東責任。研究結果表明，美國、法國和德國的消費者對企業責任的評價不一樣，各項責任與企業聲譽有顯著的相關性。Godfrey P C 等（2009）研究發現，正面的社會責任披露有助于提升企業聲譽，為企業形成一種類似“保險”的效應。
李海芹和張子剛（2010）將企業聲譽劃分為認知聲譽和情感聲譽兩個方面，通過構建企業社會責任對企業聲譽和顧客忠誠影響模型進行分析，認為企業社會責任通過影響企業社會聲譽進而影響顧客滿意度，最終影響顧客忠誠。張鮮華（2012）以連續在2009—2011 年期間披露了獨立社會責任報告的上市公司為樣本，實證檢驗發現，企業社會責任有助于提升企業聲譽，企業社會責任的關注度越高，與聲譽的正相關關系越顯著。霍彬，周燕華（2014）將企業社會責任分為經濟責任、法律責任、慈善責任、員工責任和環境責任，發現企業社會責任對企業聲譽和企業績效具有顯著的正向影響。
四、企業聲譽與公司治理
國外對聲譽研究比較早，已經形成較為完善和成熟的理論。但直到本世紀初，國內理論界才開始接觸西方聲譽理論，并進行探索和研究，嘗試應用于中國市場秩序的治理。國內外學者從理論和實證兩個角度分析了聲譽機制在公司治理中的作用，并取得了一定的成果。
Karpoff 和Lott（1993）通過對美國1978—1987年132 個樣本公司研究表明，聲譽機制在約束公司違規行為中比法律機制更為重要，因為上市公司受到處罰的直接損失要比聲譽上的損失要小。Llsv（2000）重點探討了不同法系下公司治理對投資者保護的有效性和后果，并指出了聲譽機制對上市公司的自我約束作用。Desai 等（2006）、Karpoff 等（2008）研究表明，在法制比較完善和市場比較成熟的發達國家，聲譽機制通常可以通過控制權市場和經理人市場，達到改善和提高公司治理的目的。
趙錫鋒（2007）從理論上分析了公司治理與企業聲譽的相關性，認為公司的治理水平會對公司績效產生影響，從而使公司治理和公司聲譽存在很強的相關性，公司治理是影響公司聲譽價值的重要因素，并從公司治理的角度提出了如何提升公司聲譽價值的建議。 肖海蓮和胡挺（2007）研究結果表明，公司聲譽機制是約束大股東利益侵占的有效機制，能夠對公司績效產生顯著的積極影響。第一大股東持有上市公司的股份比例越高，更會從長遠角度為公司考慮，注重公司聲譽。皮天雷（2009）從微觀與宏觀的角度對國內外的聲譽理論研究成果進行了評述，認為當前法律在維護市場經濟有序運行的重要作用已廣泛被社會認同，但對聲譽機制的重要性還沒有得到應有的重視，事實上，聲譽機制是一種比法律機制成本更低的機制。
葉康濤等（2010）研究結果表明，在中國這樣一個缺乏有效投資者保護和良好公司治理結構的國度，聲譽機制可以起到延緩最終控制人與債權人沖突的作用。李延喜等（2010）通過對國內外聲譽理論的文獻梳理，發現我國投資銀行的聲譽機制由于市場經濟體制等原因，其作用并沒有得到有效的發揮；隨著股權激勵機制的進一步發展，經理人聲譽機制在完善市場監督職能，降低成本和管理者道德風險，保證契約執行方面的作用將會進一步得到發揮。醋衛華（2013）以2004—2008 年“中國最受尊敬的企業”為樣本，考察了公司聲譽與權益資本成本的關系，發現良好的公司聲譽可以顯著降低權益資本成本，聲譽機制作為非正式制度可以在改善和提高公司治理中成為正式制度的有效替代機制。陳紅等（2014） 以2008—2011 年A 股上市公司為樣本，探討了媒體發揮公司治理職能的新途徑——聲譽治理。研究發現大眾媒體通過披露上市公司重要信息，形成股東聲譽和公司聲譽，聲譽機制在公司治理中發揮著積極的作用。
五、結語
綜上所述，聲譽機制在治理和規范市場經濟秩序，約束公司的違法違規行為中發揮著越來越重要的作用。但聲譽理論在具體領域的微觀作用機制還有待進一步探索，在資本市場中建立聲譽機制的方法有待進一步研究。張維迎（2014）指出：“新古典經濟學只知道市場是只看不見的手，沒有看到市場還是一雙隱性的眼睛——聲譽機制。”聲譽機制是解決信息不對稱問題的重要手段，將西方聲譽理論引入和應用于中國市場秩序治理和公司治理的問題中，有利于聲譽機制在資本市場中發揮積極的作用，使上市公司更加重視聲譽的管理和建設。
參考文獻
[1] 黃亮華. 企業聲譽和財務績效關系研究[D]. 浙江大學，2005.
[2] 鄭秀杰，楊淑娥. 中國上市公司聲譽對公司財務績效的影響研究[J]. 管理評論，2009，21（7）: 96-104.
[3] 王惟希. 聲譽對商業銀行公司價值影響研究[D]. 湖南大學，2013.
[4] 李海芹，張子剛.CSR 對企業聲譽及顧客忠誠影響的實證研究[J]. 南開管理評論， 2010，13（1）: 90-98.
[5] 張鮮華. 社會責任表現對企業聲譽的影響研究——來自 A 股上市公司的經驗數據[J]. 蘭州學刊，2012（12）:99-102.
[6] 霍彬，周燕華. 企業社會責任，公司聲譽與企業績效關系研究[J]. 工業技術經濟，2014，33（1）: 59-65.
[7] 趙錫鋒. 企業聲譽及其價值評估[D]. 山東大學，2007.[8] 肖海蓮，胡挺. 大股東侵占, 公司聲譽與公司績效——基于中國上市公司的經驗證據[J]. 財貿研究，2008（6）:108-114.
[9] Dunbar R L M, Schwalbach J. Corporate reputationand performance in Germany[J]. Corporate ReputationReview, 2000, 3（2）: 115-123.
[10] Roberts P W, Dowling G R. Corporate reputation andsustained superior financial performance[J]. Strategicmanagement journal, 2002, 23（12）: 1077-1093.
[11] Rose C, Thomsen S. The impact of corporate reputationon performance: some danish evidence[J]. EuropeanManagement Journal, 2004, 22（2）: 201-210.
[12] JSánchez J L F, Sotorrío L L. The creation of valuethrough corporate reputation[J]. Journal of BusinessEthics, 2007, 76（3）: 335-346.
[13] Fombrun C J. Reputation: Realizing value from thecorporate Image[M],Boston, MA: Harvard BusinessSchool Press, 1996.
[14] Karpoff J M, Lee D S, Martin G S. The cost to firmsof cooking the books[J]. Journal of Financial andQuantitative Analysis, 2008, 43（3）: 581-612.
【關鍵詞】所得稅；公司價值；股利政策
一、引言
在一個經濟體系中，企業的存在和發展要以通過一系列的財務行為的實施來達到價值創造和財富積累為前提。因此，任何能夠影響企業的財務行為的因素都將通過財務行為的傳導，進而影響企業的價值，對于這些錯綜復雜的影響因素，我們無法說清哪個更主要，因為其中不僅包括了一些可以量化的因素，還包括了一些難以量化的因素。但是，所得稅無疑是無法回避的一個關鍵命題，作為企業外部理財環境中法律環境的重要組成部分，也是企業內部財務決策的重要的經濟變量，所得稅在一定的程度上直接或間接的影響了企業的投資、籌資和收益分配等財務行為，進而影響企業的價值創造和價值評估。
二、稅收對企業價值影響效應的理論分析
實際的資本市場運行中存在著三大缺陷，即不對稱稅負，不對稱信息和交易成本，這就導致了股利政策影響股東財富的可能性。
為了解決這個問題，借鑒Farrar-Selwyn模型，我們假定股東的借款利率和公司的借款利率相同，且對股利所得和利息收入以相同的稅率征稅，如果公司將所有的稅后利潤作為股利支付給股東，則第i位股東獲得的稅后股利所得為：
（3.10）
其中，EBIT為公司的息稅前利潤，r為借款利率，Y為公司的債務，t為公司稅率，為第i位股東的債務，為第i位股東的股利所得稅率。
如果公司不分配股利，股東獲得資本利得收入，那么，第i位股東獲得的稅后的資本利得為：
（3.11）
式中，為第i位股東的資本利得稅率。由上面的兩個式子，我們可以得到：
（3.12）
因此，我們可以發現，在滿足且的情況下，。即在企業的息稅前利潤能夠滿足企業的債務利息的情況下，只要股利所得稅率大于資本所得稅率，股東的稅后資本利得大于稅后股利所得，則股東就會追求出售股票獲取資金而不傾向于得到股利的方式，而公司應當通過降低股利支付率來提高公司的價值和股東的財富。
三、實施新所得稅法對企業價值的影響
稅率是決定企業稅負高低的重要因素，整體稅率的降低將會直接影響企業的融資決策行為和企業的價值。
1.稅率變化對企業融資決策的影響
融資政策的所得稅效應，我們主要考慮債務的稅盾價值：
由于股利和利息的個人所得稅率并沒有發生變化都為20%，當企業的所得稅率為33%時，有GL=0.33D；當企業的所得稅率降低為25%時，有GL=0.25D，由于稅率的降低，債務的稅盾價值減少，繼續維持原來的資本結構比例不恰當，企業可以適當的增加權益資金的融資而減少債務資本的融資；另一方面，雖然稅率的降低減少了債務的抵稅優勢，但是債務的資金成本本身要低于權益資金的成本的，所以在不增加企業的債務風險的前提下，企業可以采取增加債務的融資決策，權衡點就在于哪種方式更利于企業的價值實現。
2.稅率變化對企業投資決策的影響
由于所得稅的影響主要在于它本身是一項流出的現金流，而稅率的降低最直接的反映就是現金流出量的減少，這有利于增加企業的價值。利用現金流量貼現法模型，假定只有稅率發生變化，企業的年現金流量OCF為：
現金流量貼現法中的貼現率并不會隨著企業稅率的改變而改變，所以我們可以將企業的價值近似為所得稅的減函數，即稅率的降低有利于企業的投資以及價值的增長。
雖然稅率的降低有利于企業的投資決策和價值的實現，但對于不同的行業，影響結果也不同。考慮到原來對外資企業的各種優惠政策，稅負其實是有一定程度的提高。因此，對于那些內外合資企業比較多并且外資利潤占比重較大的行業，如汽車制造業，就可能會有一定程度的負面影響；而諸如電力等外資所占比率較低的行業，其所受到的影響就比較小。另外，單從稅率降低而導致的稅負減小的角度來考慮，諸如電力、有色金屬等行業現在的實際稅負都是要低于25%，其行業整體就很難享受到稅負降低所帶來的好處；而諸如銀行、鋼鐵等行業現在的實際稅負都是要高于25%的，這些行業將不能夠享受到稅負降低所帶來的好處。
四、結論
對于新所得稅法實施對內資企業的影響，我們給出的結論是肯定的。并且總結出了如下的建議：一方面，要充分利用企業的稅收優惠政策來降低稅負。比如企業可以加大新技術和新產品的投入力度，力爭成為高新技術企業。因為在高新技術企業不僅可以享受到15%的優惠稅率，而且企業的研究開發費用可以進行稅前的加計扣除的，這可以縮減企業的稅基，降低流出企業的收益，從而增加企業的價值；另一方面，由于稅負的降低只是對于一期而言的，要想企業的價值得以增加，關鍵還要通過企業內部增長方式和管理理念的轉變，使企業在未來的各期能夠保持穩定的增長勢頭，實現持續性的發展。通過本文的研究，其焦點并不在于能建立一個關于稅收影響企業價值的完整的純數學模型，其重點在于能夠使大家對稅收影響企業的價值的原理有更深入的了解，從而對于現實經濟環境中的稅收的因素有更高的重視。
參考文獻：
[1]歐陽明.公司價值的所得稅效應分析[D].中國學位論文全文數據庫,2005.
[2]李立新.上市公司價值理論及其影響因素分析[J].經濟研究導刊,2007.
[3]張艷純.論稅收約束下的企業財務目標[J].生產力研究,2005.
[4]熊彩虹.MM理論中的稅收因素及啟示[J].中國水運:理論版,2006.
關鍵詞：企業價值評估；市場價值；收益法；市場法；成本法
中圖分類號：F27 文獻標識碼：A
收錄日期：2012年2月28日
在市場經濟體制和資本市場深入發展的過程中，企業價值評估理論和方法成為人們日益關注的熱點問題。本文就企業價值評估發展現狀、目的、評估對象，以及價值類型等理論問題進行探討。
一、國內企業價值評估發展現狀
資產評估行業在全世界已經有近200年歷史，而我國的資產評估行業起源于20世紀八十年代，這其中就包括了企業價值評估。雖然起步較晚，但整個資產評估行業在我國卻得到了快速的發展。
（一）企業價值評估的產生與發展。作為評估行業的一個重要的獨立分支，企業價值評估的產生要追溯到評估行業。評估行業的發展已經有200多年的歷史，隨著個體之間不動產的轉讓事項日益頻繁化，自發的經驗性的評估已經滿足不了社會的需求，資產評估行業就應運而生了。但是，隨著社會和經濟的不斷發展，單項的資產評估已經滿足不了資本家的需要，因此對于企業股權和整個企業價值的評估應運而生。
企業價值評估是傳統評估的延伸與發展，既擁有傳統資產評估的特點，又擁有自身的特點。第一，企業價值評估評估的是企業整體的價值；第二，企業價值評估評估企業股權的價值，也就是所有者權益的價值，它既能評估部分股權，又可以評估企業全部的股權；第三，企業價值評估也考慮了企業無形資產的價值，因為企業的無形資產是與企業整體價值綁定的，是不可分割、不可單獨評估其價值的。
隨著市場的不斷發展，尤其在資本市場重視企業創造價值的背景下，在市場的推動作用下，企業價值評估在美國、西歐等發達資本主義國家得到了長足發展。不僅僅在應用領域得到了極大的擴展，其理論也因為實踐的推動而日趨完善。
（二）我國企業價值評估現狀。我國資產評估行業起源于20世紀八十年代末期，當時從西方發達資本主義市場引入了最基本的有關資產評估的概念、原理和方法。盡管發展不到30年，但企業價值評估這個獨立的分支的發展和完善程度卻是驚人的，這主要得益于當時引入資產評估的目的就是滿足企業價值評估的需要。
隨著改革開放的不斷深入和資產評估在國內不斷的發展，企業價值評估行業逐漸成為了獨立的社會中介服務行業，在我國經濟社會中發揮越來越重要的作用。隨著國內資本市場的逐步發展，企業價值評估在資本市場產權交易中的作用越來越明顯。
在我國加入WTO組織之后，世界一體化進程的加快和我國經濟體制改革的不斷深入、市場的不斷擴大、資本市場的不斷發展和完善、應用領域的不斷擴大和隨著改革開放逐漸出現的問題的日益多樣性，整個國內社會對于企業價值評估的要求越來越高。這樣，進一步加快了企業價值評估在國內的發展，隨著應用領域的不斷擴大，企業價值評估理論在國內也逐步加快了發展的步伐，尤其是以高新技術為動力的行業不斷的發展，給企業價值評估帶來了新的動力與活力。
目前，市場經濟在我國如火如荼的發展著，由于市場的需求，企業價值評估整個行業越發顯得重要。隨著民營企業的發展，外商投資的擴大，整個企業價值評估為整個市場提供了越來越多樣化的服務。同時，隨著以信息技術為主導、以高新技術為推動力的新經濟時代的到來，新的產業類型和大量高新技術企業的出現，以及嶄新的經濟運行模式等都給資本的運行帶來了更多的風險和變數。
但是，機遇與挑戰并存，以往簡陋的評估方式與手段已經顯然不能滿足經濟發展和市場發展的需要，中國資產評估協會與行業內許多專家學者不斷地進行著研究與學習，給我國企業價值評估帶來了很多成果，參考國外發達國家的企業價值評估準則與指南，我國于2005年了《企業價值評估指導意見（試行）》，這是我國企業價值評估發展到現在極為重要的一項里程碑。
隨著市場經濟在我國不斷的發展與完善，資本市場不斷的繁榮與擴大，我國企業價值評估業務不再僅僅以改革開放初期企業體制改革為主要目標，評估方法也不能局限于簡單的資產加和法。資本市場的收購兼并、企業的剝離重組、金融企業的抵押擔保、租賃資產轉讓、課稅評估、交易咨詢等新的評估業務與新的領域將促使企業價值評估行業從理論到實踐有一個更大的發展，同樣促使企業價值評估的手段與方法不斷完善。
二、企業價值評估的基礎理論
企業價值評估的基礎理論是討論企業價值評估方法應用的前提，也是企業價值評估過程中應注意的問題。其中，企業價值評估的目的，企業價值評估的對象，企業價值評估的價值類型這些基礎問題顯得尤為重要。
（一）企業價值評估的目的。在產生的初期，企業價值評估主要是為企業的并購與重組服務。那時，企業的股權或者部分股權不是市場上的商品，所以無法從市場上獲得具體的價格，企業價值評估的主要目的就是確定企業的交易價格。但是，隨著經濟的不斷發展，企業價值評估活動延伸到市場的各個領域，基于評估動因的不同，企業價值評估的目的也是不同的。
1、投資者基于投資決策的目的。隨著證券市場，尤其是股票市場的蓬勃發展，股票的價值在評價一個企業經營業績的過程中占有的位置越來越重要。企業經營的業績、經營的效果都會反映在資本市場的股票價值上。在這樣的環境下，投資者如果想要自己的投資得到增值，那么對于投資對象的評估就顯得尤為重要。
2、管理者基于價值管理的目的。一個優秀的管理者想要管理好一個企業，就必須了解企業的價值到底是多少。在做出決策之前，就要了解這個決策到底對于企業價值的增加是多少。通過對于企業自身價值的評估，管理者可以對各種投資決策、融資決策、經營決策和分配決策進行評價，從而選擇最優的方案。
3、交易雙方基于并購的評估目的。市場經濟的不斷發展導致了市場中的參與者和競爭者不斷增加，交易的審慎性不斷被削弱，這導致了市場交易價格無法真實反映企業的價值，這對于企業的發展極為不利。為了使企業的交易價格盡量與真實價值吻合，企業價值評估開始被應用于并購領域。
4、清算企業基于清算的評估目的。每個企業都有自身的生命周期，在企業衰退時甚至將要被淘汰時，也要對于企業的價值進行評估，目的就是盡量以合理的最高價格清算企業的資產。
（二）企業價值評估的對象。注冊資產評估師應當根據評估對象的不同，謹慎區分企業整體價值、股東全部權益價值和股東部分權益價值，并在評估報告中明確說明。
1、企業的整體價值。企業的整體價值觀念主要體現在以下四個方面：（1）整體不是各部分的簡單相加；（2）整體價值來源于要素的結合方式；（3）部分只有在整體中才能體現出其價值；（4）整體價值只有在運行中才能體現出來。
2、股東全部權益價值。
3、在進行企業價值評估時，股東部分權益價值并不必然等于股東全部權益價值與股權比例的乘積。注冊資產評估師評估股東部分權益價值，應當在適當及切實可行的情況下考慮由于控股權和少數股權等因素產生的溢價或折價。應當在評估報告中披露是否考慮了控股權和少數股權等因素產生的溢價或折價。
（三）企業價值評估的價值類型。在企業價值評估中，市場價值和市場價值以外的價值是最基本的價值類型，它從企業價值評估結果的適用性質和適用范圍來劃分，符合企業價值評估服務于客戶和服務于社會的內在要求，具有重要的意義。企業價值評估中的市場價值是指自愿買方和自愿賣方在各自理性行事且未受任何強迫的情況下，被評估企業在評估基準日進行正常公平交易的價值估計數額。企業價值評估中的市場價值的公允性是面向整個市場而非個體的。企業價值評估的非市場價值主要有持續經營價值、投資價值、保險價值、清算價值等，這些非市場價值是面對某個特殊投資者的。根據《企業價值評估指導意見（試行）》的規定，注冊評估師應當根據評估目的、評估對象、價值類型、資料收集情況等相關條件，分析收益法、市場法和成本法三種資產評估基本方法的適用性，恰當選擇一種或者多種資產評估方法對企業價值進行評估。
主要參考文獻：
[1]劉希良.對企業價值評估方法比較選擇的探究.技術與市場，2008.11.
一、房地產企業價值鏈分析
價值鏈理論是哈佛商學院教授邁克爾?波特(Michacl Porter)于1985年為了更好地分析企業競爭優勢提出的概念。波特認為，每個企業都進行著設計、生產、營銷、供貨以及對產品起輔助作用的各種活動的集合，所有這些活動作業最終形成了企業的價值鏈。此后。在企業價值鏈的基礎上又形成了行業價值鏈的概念。通常一個房地產行業價值鏈是由土地決策、規劃設計、施工管理、市場推廣(銷售)以及物業管理和其他服務等各個環節構成的。而每一個環節已隨著社會分工的日益細化而演化成一個個獨立的企業群。
一般來說房地產企業在房地產開發過程中，沒有必要也不太可能直接參與每一個環節的工作。通常都是通過自己的組織和管理充分調動內外可利用的資源，使企業自身和與之合作的各種專業機構的資源有效地整合起來，從而完成價值的創造過程。
二、房地產業目前特點及存在的問題
內蒙古的房地產業的發展主要從上世紀90年代開始，依托城市化進程的加快于2002年后開始進入加速發展時期，住宅產品開始多樣化，大型綜合小區開始出現。但進入2006年，隨著國家政策環境改變，管理和調控力度加強，準入門檻提高以及土地供應重心向郊區轉移，土地資源減少土地成本持續上升，外地企業的進入等諸多因素的影響，一些企業在經營中開始出現了問題，一些在繁榮時隱藏的問題開始出現，綜合起來主要有以下幾點：
(一)企業價值鏈涉及行業價值鏈所有部分。生產體系為“大而全。小而全”的生產體系
典型的模式是拿地――建房――銷售――物業一條龍滾動開發的模式，做全能開發商。大型房地產商是大而全，擁有自己的建筑施工企業、銷售公司、裝修公司、物業管理公司等。實施縱向一體化，通吃全部產業鏈，業務不外包，“肥水不流外人田”。中小房地產商是中而全、小而全，也如法炮制。各個企業都想在整個行業價值鏈中全面開花，專業化的、有多營特色的房地產商少之又少。
這種生產體系對于大型房地產企業集團來說是有其可行性的。由于資金實力雄厚、人員配備齊全、相對素質較好，可以滿足產業不同片斷的要求，在優化管理的前提條件下。可以充分發揮基于價值鏈管理的優勢，實現企業集團的優勢最大化。但是對中小型企業而言，從人員配備上和資金上不可能實現對整個價值鏈的優化管理。而目前的房地產企業主要為中小型企業居多。這種“小而全”的生產體系在遇到激烈的競爭環境時，其弊端就會暴露出來，對于企業贏利造成影響。
(二)贏利模式主要為利用所得土地的低價格和融資的低成本獲得利潤
這種以“地――錢”為主要特征的房地產贏利模式有兩個關鍵環節，即拿地和融資。獲得廉價土地資源和低成本的銀行貸款就意味著項目的成功。這需要同時具有和地方政府、商業銀行的親密關系和搞定權勢人物的能力。其后果是房地產公司老板90％的時間用于在政府和銀行之間周旋協調，而且是白天公關，晚上應酬，只有大約10％的時間用來考慮如何搞房地產開發，形成了“以老板為驅動力”的機會型發展模式。目前我區大部分房地產企業都是這種以老板為驅動力的機會型發展模式。公司老板大權小權一手獨攬。事無巨細統一號令。房地產公司大多沒有經營戰略，沒有品牌，不依靠制度、贏利模式和戰略體系獲得持續增長，企業缺乏核心競爭力。很少有房地產企業具有低生產成本、高服務品質的競爭優勢。房地產企業的產品大同小異，大多依靠廣告炒作夸大產品的差異化。
(三)營銷方式以概念炒作為主
成熟的營銷方式應該是首先確定項目的潛在客戶群。針對潛在客戶群的消費特征、消費習慣、消費能力來定位項目，配置對應的銷售團隊，選擇合適的營銷手段和營銷途徑來實現銷售回籠資金，即所謂面向客戶的全程策劃營銷。目前我區的營銷方式通常是前期策劃創意，然后是廣告轟炸和一連串的事件營銷，利用概念的差異化來渲染和夸張產品的差異化，而實際上產品差異不大。
(四)房地產企業的投資見效慢，抗投資風險能力低
由于房地產企業全程參與房地產項目開發產業鏈，從籌備、拿地、建設到銷售，時間跨度短則三四年，長則七八年，投資回收期長投資見效慢。通常項目開發籌備和建設期財務長期虧損，現金流凈流出而且逐步加大，項目銷售期現金流凈流入，業績開始扭虧而且逐步加大，項目開發的投資收益集中在項目后期套現。一旦銷售期出現政策或宏觀環境的惡化，輕則項目虧損。重則公司破產。
三、對策及建議
通過對于我區房地產目前存在問題的分析，結合產業價值鏈理論，本文給出基于行業產業鏈的優化重構房地產企業價值鏈，即圍繞開發商核心形成包括土地開發商、金融機構、設計總承包商和建筑總承包商等上游企業以及包括銷售公司、物業管理公司等下游企業及全程策劃為紐帶的這個企業價值鏈。
在按照優化后的房地產企業價值鏈實施價值鏈管理時，作為鏈條核心的開發商要注意以下幾個問題：
(一)要明確開發商的主導地位
在圖2所示的價值鏈模式下，開發商將發揮主導作用，以“價值鏈核心驅動者”的身份代表價值鏈中若干企業來面對客戶，這必然要求開發商有很高的資源整合能力。對于開發商而言，其工作中最核心、最基本的部分是項目決策與提供資金。對實力雄厚、自身具備較強的全程策劃能力的開發商而言，可以由公司內部實施：對相對較弱的開發商而言，可以外聘專業公司由其提供“全過程策劃服務”，但應在項目定位市場劃分等關鍵問題上有自己明確的認識。
(二)要有效整合企業的外部資源
對于房地產開商來講，外部價值鏈是由承包商、供應商、設計商、企業的顧客等共同組成，并且各個節點環環相扣。外部價值鏈的優化配置和整合，不僅保證了房地產開發整個業務流程的合理性，而且一定程度上決定了企業對顧客需求變化的反應速度及效率，這對房地產企業實施有效的價值鏈管理至關重要。在對外部資源整合別要明確對設計總承包商和總承包建筑企業在價值鏈中的定位。
1．設計總承包商(全過程策劃服務外包時含策劃公司)通常開發商與設計商的合作模式是由設計總承包商或策劃公司與開發商共同主導，與不同類別的設計商共同協作、即由設計總承包商來與規劃設計商、施工圖設計商、園林綠化設計商、室內設計商進
行具體溝通。這種模式下要求設計總承包商有較高的設計與溝通協調的能力，否則會造成設計信息的流失，影響整體的設計效果。所以，選擇素質較高的設計總承包商可以避免開發商與設計商之間的信息溝通不暢。同時降低了對開發商設計能力的要求，使其更有效地對整體資源進行整合和全程控制，
2．總承包建筑企業在多數項目建設工作中，開發商占主導地位，一方面與各專業分項承包商相合作，整合這些資源：另一方面要充分了解建筑市場的信息。選擇合適的材料和設備供應商。特別是材料和設備采購費，這部分費用的有效控制對項目整體開發成本的控制具有重要作用。在這種情況下，總承包建筑企業這個特殊角色的出現使得開發商更加有效地對整個項目建設進行監控。在這種合作模式下，總承包建筑商一方面與各專業分項承包商(包括勘探、樁基、防水、保溫、門窗、園林、室內裝修等公司)相合作，整合這些資源：另一方面與開發商進行溝通協調。這樣，開發商的合作對象也只有一個，從而可以將更多的資源與精力用于項目整體控制等更為重要的方面。增強企業的核心競爭力。
(三)合理整合企業內部資源構建企業內部虛擬價值鏈
在傳統的房地產管理模式下。企業的組織主要是以勞動分工和職能專業化為基礎，組織內的部門劃分非常細，各部門的專業化程度較高，這樣的組織形成只能適應相對比較穩定的競爭環境。但在當今市場需求突變和實施價值鏈管理的情況下，房地產開發商作為項目全程運作的資源整合者，需要通過其內部相關部門來獲取外部價值鏈企業的物流、資金流與信息流，在企業內部形成對外部資源集成。所以，房地產企業傳統的組織結構已不適應這種橫向一體化的趨勢，它需要實現從職能管理到面向業務流程管理的轉變，使外部價值鏈通過有效的組織結構(矩陣或網絡型)在企業內部形成“虛擬價值鏈”的形式。這種結構不但使企業對內外資源進行有效地集成，而且使內外部集成的點對應起來，形成基于其核心競爭力的價值鏈內部集成。
【關鍵詞】財務管理激勵作用企業價值
21世紀世界經濟的競爭愈發激烈，作為世界經濟的重要元素，企業如何在競爭中取勝？本文認為，只有不斷提升企業的價值，才能使企業在市場上“永葆青春”。提升企業價值的方式很多，如可以通過顯在的銷售管理，也可以通過潛在的財務管理控制。就財務管理對企業價值的提升而言，關鍵在于財務管理的激勵作用。發揮財務管理的激勵作用，主要體現在對財務關系中的各個利益集團以及各層次人力資源實施激勵，利用激勵效應維持一種對各方都有利的財務關系和財務工作效率，達到財務資源的最優配置，維持良好的財務狀況，實現企業價值最優化的理財目標。財務管理的激勵作用主要表現在四個方面。
一、建立高效的管理層
財務管理是一個運用科學技能、科學方法并以良好的管理品質加以引導和控制的系統工程，其中起主導作用的是人，人是財務管理的根本。隨著企業制度的建立和完善及會計與國際慣例的接軌，企業財務管理面臨著嚴峻的挑戰，管理人員的素質在企業財務管理中的作用更加突出。領導和直接從事企業財務管理工作的人員管理水平越高，企業財務管理的質量也越高，因此建立高效的管理層對企業的長期發展具有重要意義。
現代企業的顯著特征是所有權與經營權分離，這意味著經營者能夠根據自己的利益從事經營。而實際上經營者與所有者的經濟利益并不總是一致，經營者更注重報酬，其考慮的是如何盡量分散自身風險，而非使企業價值最大化。因此，一種可能的利益沖突——沖突便產生了。減少這種沖突和分歧的基本途徑有二：約束和激勵。約束是被動地確保經營者按章辦事，并不能使其努力工作，且機會成本很高；而激勵是積極的，能夠使經營者把企業的目標作為自己的內在追求而努力工作。管理層是現代公司一個獨立的利益主體，公司管理層利益的實現就是要將管理層、企業家的才能等現期無法準確判斷并量化的因素在企業的長期經營過程中盡量準確地量化。因此管理層利益的內容應是多樣化的，其實現機制應基于固定報酬與浮動激勵組合運用的基礎之上，在注重短期激勵的同時給予管理層高度或長期激勵，實現管理層與股東利益目標的短期與長期一致，以解決所謂的成本問題。
在現代公司制企業中，除了固定數量激勵工具外，短期與長期激勵工具所形成的對管理層利益激勵的數量都是浮動的。管理層所得到的這些浮動收入應由市場調節機制間接決定，并主要依據企業重要經營指標的動態性改善，如當期贏利水平、企業市場占有率、企業品牌效應、企業股票價格的變更等，使之與企業的經營效益、資產的保值增值相聯系，進而有利于激勵管理層更好地經營企業。企業家是社會發展的寶貴財富，是經濟學意義上極其稀缺的資源；管理層在企業組織機構中占據重要地位，其行為具有明顯的特殊性。因此，有關激勵機制的有效性將直接決定現代公司的經營業績乃至各利益相關方的利益。
二、與供應商和客戶建立良好的供銷關系和業務關系
供應商與客戶對企業價值的創造起著極其重要的作用。企業在經濟活動中不僅要通過市場交易合約來建立和維持正常的業務關系，更要通過一定的激勵措施以及激勵制度安排來拓展、深化和優化彼此之間的財務關系。企業對供應商與客戶通過業務拓展、經濟利益等誘導因素實施行為引導，使他們在業務開展過程中有充分的積極性主動配合企業的財務安排。在企業的日常財務管理中，就有不少行之有效而且被經常采用的激勵手段。如：通過現金折扣、現金折扣率及信用期設計等引導客戶盡早付款，以實現企業資金的順暢回收；通過簽訂長期供貨合同等手段，激勵供應商在供貨價格、付款方式以及售后服務等方面提供更大的優惠。這些激勵手段的作用超越了一般交易本身所能起到的作用，使得企業與供應商、與客戶的關系趨同于長期利益，并且以此為紐帶在業務上積極謀求合作，由此形成彼此之間良性的、協調的利益共生關系。
三、與債權人建立良好的債務關系，確保雙贏
企業在發展過程中，按營運資金的要求，必須舉借一定量的債務并由此獲得其杠桿收益，財務管理人員應如何合理安排負債？這就要求發揮企業財務管理的激勵作用。債權人將資金出借給企業，期望按期收回本金并獲得利息收入；企業借款是為了擴大經營，投入有風險的生產經營項目，實現股東財富最大化。債權人事先知道將資金出借給企業使用有風險，并且將預期風險納入借款利率之中，但借款合同一旦履行，資金到了企業手中，債權人就失去了控制權。由于股東與債權人目標不完全一致，股東有可能通過企業的經營管理者采取背離債權人而有利于自身利益的機會主義行為。現代財務管理解決了這些問題，借助于特定的籌資，引導債權人主動為企業提供債務資金，甚至提供企業長期發展所需要的資金。
可轉換債券就能實現這種債權人的激勵效應。可轉換債券在投資初期是一種債券，但它還可以轉換成普通股票。如果企業的財務狀況預期前景很好，尤其是企業的成長性良好，就可以提供足夠的利益以誘導可轉換債券持有者，使其由債權人變成股東。這不僅給投資者帶來高額的投資回報，也會給企業提供長期的資金來源。若發行債券的企業成長不理想，那么債券的償還性也可以保證投資者按債務本金和利息收回投資。這種靈活的投資工具能較好地幫助債券的投資者控制投資風險，使得債權人具有一定的行為積極性。從發行可轉換債券的企業來看，選擇這一籌資方式是基于債權人的激勵，可轉換債券就是一種有效的財務激勵工具。
四、實現股東財富最大化
股東財富最大化是指企業通過有效的組織財務活動為股東帶來更多的財富。企業的首要責任是維護股東的利益，承擔起人的角色，保證股東的利益最大化。著名經濟學家米爾頓·費里德曼指出：“公司唯一特定的目標就是確保其投資者一個長期的回報。”股東是公司的所有者，股東對公司進行投資就是為了取得盡可能大的投資收益。投資的價值在于它能給所有者帶來報酬，包括獲得股利和出售股權換取現金。在股份經濟條件下，股東財富由其所擁有的股票數量和股票市場價格兩方面決定，因此股東財富最大化也最終體現為股票價格。怎樣才能使股東對企業的財務狀況滿意，繼續支持企業的發展？這就需要在企業與股東的財務關系協調中充分發揮財務管理的激勵作用，實行激勵性的股利政策。如固定股利加額外股利政策就是一種具有激勵意義的股利政策，即通過固定股利穩定股東的回報期，借助于額外股利增強股東對企業利好的信心，從而實現對股東的鼓勵，引導股東持續支持企業，并對企業經營前景保持信心。
【參考文獻】
[1]陳天泉、李伯圣：企業財務管理[M].社會科學出版社，2002.
[2]李道明：財務管理[M].中國財政經濟出版社，2001.
[3]彭海穎：略論強化現代企業的財務控制[J].商業經濟管理，2002（3）.
[4]斯蒂芬.P.羅賓斯：管理學[M].中國人民大學出版社，1996.
內容摘要：并購作為一種資本運營方式，在我國企業的發展進程中起著越來越重要的作用，但是由于國內金融市場還不夠成熟，很多金融衍生工具還沒出現，導致在實際操作中對并購價值評估的方法，如npv法等都沒有考慮并購的期權性質，從而低估了并購的實際價值。本文就這一問題作一初步的探討。
關鍵詞：并購成長期權放棄期權bs模型版權所有
企業并購就是企業以現金、證券或者其他方式，購買獲得其他企業產權，是目標企業喪失法人資格或改變法人實體，從而獲得目標企業控制權的經濟行為。通過不少學者對我國上市公司并購的研究可以看出，并購后兩三年內，并購雙方基本上沒有帶來效率的提高，公司也沒有因此獲得超額收益。很多公司在并購的前幾年，并沒有像人們所預計的那樣產生協同效應，大多數的資產收益還有明顯的下滑趨勢，這些現象很難用傳統的理論進行合理的解釋，傳統的并購決策方法，都是靜止、孤立地分析并購投資，它忽略了并購企業擁有進一步的選擇權。本文利用期權理論對并購項目投資的經濟評價提出一種新的視角和評價標準，并初步探討一下如何利用期權價值來有效規避和降低并購風險。
傳統的并購理論
傳統并購理論一般分為兩種類型：并購價值贊成論和并購價值懷疑論。并購價值贊成論的幾種主要理論有：效率理論，包括管理協同效應理論、營運協同效應理論、財務協同效應理論、多樣化經營理論、價值低估理論，該理論認為并購能夠通過資源的優化配置，提高整個企業的營運效率；信息理論。此理論假設信息是不對稱的，有些信息還不為大眾所掌握，利用這些信息進行并購可以帶來可觀的利潤；成本理論。如果由于低效或問題而使企業經營業績下滑，那么，并購機制使得接管的威脅始終存在，間接的降低了成本。
并購價值懷疑論的幾種主要理論有：閑置現金流量理論，由于經理可以利用閑置現金流量來并購別的企業，并營造“獨立王國”，這無疑增加了成本；經理主義，穆勒認為，經理具有很強烈的增大公司規模的欲望；自負假說，經理在進行并購時，很多不可行的并購都是由于過分自信而實施的；市場勢力理論，該理論認為并購行為的根本動機在于增大公司相對于同一產業中其他公司的規模，至于能夠產生協同效應則不得而知；再分配理論，并購會引起公司利益相關者之間的利益再分配。這些理論的確能說明，在某些情況下，并購能為并購方帶來價值，但是，大批統計結果表明，我國企業并購90%并不成功，上述一些支持并購的理論是在較理想的狀態下出現的，并不支持所有并購，那么，為何并購浪潮會愈演愈烈呢？筆者認為，并購過程中的期權價值不可低估。
并購投資決策中的期權價值分析
凈現值法，即npv方法是目前在我國普遍采用的對并購投資進行經濟評價的方法，但是它在進行并購評價時卻存在以下不足：npv法是從靜態的角度去考慮問題，它假設現金流是確定的，投資是不可逆的，但實際上投資者擁有進一步決策的選擇權，如在并購以后可根據實際情況追加投資，放棄投資等，且這種選擇權是有價值的，因此用npv法會造成對并購收益的低估。
期權理論為具有高風險的、不確定環境下的投資決策提供一種切實可行的評價工具，它尤其適用于并購項目，當收購方購買了被并方的企業后，如果沒有達到預期的經營狀況時，投資者可以選擇永久放棄該項目，在二手市場上出售設備或在股票市場上出售該企業的股份。任何一項并購投資至少是部分可逆的，通過實施放棄期權從被兼并企業撤出的權利，是評價一項并購投資需要考慮的一個重要方面。以高科技企業為例，它們所處的市場可謂瞬息萬變，因此對未來可能放棄全部或部分被并購資產必須有所考慮。這種在情況不利時出售被并企業的權利，在形式上與股票看跌期權相當。如果某一經營期結束，被并企業的經營狀況沒能達到預期水平，公司管理層可考慮放棄該項目，實現預期的清算價值，預期的清算價格（或轉售價格）可看成看跌期權的執行價格，如果資產的價值跌倒清算價值以下，放棄該項目相當于行使了看跌期權。因為項目的清算價格確定了項目價值的下限，放棄的選擇權具有一定的價值。與此同時，并購企業對目標公司實施并購以后可獲得創造未來一系列新產品，新工藝和新市場的機會。投資者利用被并企業的技術地位，市場份額和有效的營銷網絡等有助于未來成長的戰略優勢中獲得成長期權價值。期權代表公司對未來投資擁有自主決定權，由于企業投資和發展是一個連續的過程，當環境有利時，公司可以在未來投入資本，獲得某一項目帶來的后續現金流的現值；而當環境使得未來投資不具吸引力時，則可以決定不進行投資。企業較早投入的計劃，不僅可以獲得寶貴的學習經驗，也可視為未來投資計劃的基礎投入。因此成長性期權多應用于策略性產業，如制藥產業的研發等。因為這些行業未來需求充滿增長彈性，如果投資決策缺乏靈活性將對企業的發展極為不利，戰略并購能夠作為幫助公司成長的手段，為公司今后的發展創造成長期權，這種成長期權無疑也是有價值的。
綜上所述，一項并購投資的價值應該是：
v3（擴展的npv）=v0（傳統的npv）+v1（并購的成長期權價值）+v2（并購的放棄期權價值）
對于v1這部分價值可直接套用經典的bs模型計算，該模型如下：
(1)
其中s是股票現在的價格，k代表期權的執行價，σ指股價的波動率，r代表無風險利率。
對于v2這部分價值：首先假定被并購企業的轉售價格的運動過程在風險中立測度下服從以下隨機微分方程：
（2）
再假定被并購企業的經營價值服從以下隨機微分方程：
（3）
以上式子中，dw1，dw2分別表示兩個維納過程的增量；σ1，σ2分別表示轉售價格和經營價值的波動率；q代表兼并后公司從被并企業處得到的紅利回報率，經過比較繁瑣的推導（陳松男，金融工程學），v2的價值應為：
(4)
下文將結合一具體實例分析一下并購投資決策的期權分析方法。
案例分析：某公司2005年籌劃2600萬元并購某電子企業，該企業的生產線到2010年報廢。預計該企業營運期間各年現金流量如表1所示：
企業的資金成本率為10%，經計算該并購的凈現值（npv）為-61.34。凈現值小于0，此項并購投資不可行。但是，如果并購實施后，收購企業3年后有機會進入一個具有高成長性的領域，根據保守估計，之后能為企業帶來如表2所示的現金流，而如果不實施并購則很難進入該領域。
企業的資金成本仍為10%，現金流量的凈現值以2008年為考察時間，npv=-48.78，以2005年為考察時點npv=-36.65。凈現值均小于0，此項投資仍不可行。
在上述npv的計算中，實際上忽略了新產品投資這個成長機會的價值，即前文中提到的v1的價值。目前新產品投資具有很強的不確定性，假設波動率為35%，因此，若現在購并該企業，除得到6年的現金流之外，還有一個3年后可上馬新產品的機會，這個機會的價值可以套用bs公式來計算，用該案例的數據bs模型中各參數值為：
σ=35%t=3s=3569.66x=4800r=5%
帶入公式（1）計算可得到v1=641.05
現在考慮上文中提到的放棄期權價值v2，從一定程度上說，此項并購投資并非是不可逆的。例如在3年后，公司管理層發現被并購企業并沒有達到心中的預期，則會以一個合適的價格把被并企業以一個合理的價格轉售出去。現實中不乏有兼并了一些虧損企業后再經過一些包裝重組后把它轉售出去的例子。而npv評價方法則忽視了這種靈活選擇權，它是建立在即使被兼并企業虧損仍要繼續經營下去的假定之上的。
假設目前被兼并企業的轉售價格為2500萬元，目前的經營價值為2538.66萬元，經營價值與轉售價格之間的相關系數為0.4，波動率分別為0.4和0.3，公司從被兼并企業中每年獲得的股利回報率為15%，根據這些參數，再利用公式（4），最后計算得v2=737.01。因此并購的實際價值=-61.34+641.05+737.01=1316.72>0，這說明公司從整體戰略考慮應實施這項兼并計劃。
并購風險控制中的期權價值分析版權所有
當目標公司歷史上曾出現過資產收益波動較大時，并購風險相應增大，對此可以通過與目標公司談判的附加條款將并購風險控制在一定范圍內。例如，主并企業通過與目標公司股東協商，并簽訂協議，以某一確定價格對目標公司進行收購，同時在協議的附加條款中規定，在簽訂收購協議到正式收購這段時期內，目標公司市場價格低于雙方事先確定的價格到一定數額后，由目標企業補足收購價格與實際價格之間的差額。這樣主并企業在保留收購后目標公司股價上升潛力的同時，防止了股價下降的風險。我們可以用期權二項式定價模式進行分析。對收購公司而言，該項協議的附加條款實際上是一種針對目標公司市場價格變動的選擇權，標底資產為目標公司的市場價格。采用二項式定價模式的基本假設是在每一時期標底資產只有兩種可能變化，將期權的有效期分為n個時間間隔為δt的時間段，假設在δt時間段內標底資產價格從當前值s以概率p上升到su，以概率1-p下降到sd，參數u、d、p必須預先合理的確定。當有效期被分為無窮個時間段，即δt0時，這種標底資產價格運動的二項式模型就是bs模型中假設的幾何布朗運動形式，因此依照二項式方法所定出的期權價格在時間段很多時與bs模型所定出的期權價格是大體一致的。因此，我們可以采用任何一模型對并購中附加協議這個選擇權進行估值，并把它與收購報價一同來考慮，據以確定實際的收購價格。
隨著我國參與國際資本運營的范圍越來越廣，在海外的并購行動也頻頻出現。傳統評價方法的弊端逐漸顯現。將期權理論引入并購的定價和決策中，不僅可以作為收購談判時強有力的籌碼，在談判中獲得主動，而且可以避免因評價方法的不當而喪失有戰略意義的并購機會。
參考文獻：
關鍵詞：價值鏈理論；企業；成本管理；模式
每個企業都有產品設計、開發生產、市場營銷以及售后這一條生產鏈，就是該企業的價值鏈，任何一個環節出現問題都會影響企業價值的實現。企業的生產鏈可分為基礎生產鏈和輔助生產鏈，傳統觀念認為，基礎生產鏈是產生價值的生產環節，應是企業管理的重中之重，但實際上在市場環境下，輔助生產鏈也是尤為重要，不可小視的，因為已有多位經濟學家指出信息輔助技術才是企業價值實現的源泉。在信息時代下，大中小企業都應積極實現企業成本管理的重構，不斷優化與完善管理模式，但目前我國關于企業價值鏈的相關理論并不成熟，沒有數據理論的支持，因此研究基于價值鏈理論的企業成本管理對企業創造價格優勢具有重要意義。
一、價值鏈理論的提出
價值鏈理論是三維的控制論和信息論，所謂“三維”主要是以下幾方面：第一是時間維度，是對企業生產運作周期的成本管理；第二是經營戰略維度，運用一定的戰略與戰術實現對企業的成本管理；第三是空間維度，是平衡企業內部價值鏈與上下游企業價值鏈以及客戶價值鏈之間的關系。企業的價值表現包括內在與外在兩種形式，其中外在價值是企業的投資價值，內在價值是客戶所產生的價值。在現代企業中，客戶價值是企業實現價值增值的重要組成部分，客戶的體驗與所受服務是產生價值的源泉，因此企業的發展壯大必須以客戶為中心。依據邁克爾所提出的“價值鏈”，企業的經營活動影響企業的競爭優勢，企業的價值體現在相互聯系的經濟活動中，即各項經濟活動的總和構成了企業的價值鏈。
二、基于價值鏈理論的成本分類
價值鏈理論下成本不再是傳統意義上的簡單概念，而是企業生產線上各個環節、部門相互關聯的全面的概念，主要體現在企業發展戰略、內部管控等方面，并且這些方面最終服務于戰略管理及控制和成本控制等活動。下面對這三方面的成本進行比較分析。
(一)戰略成本
戰略成本所關注的目標是企業總體的價值定位，關乎企業價值的增殖與轉移，貫穿企業產品生產周期的整個過程，影響其成本定位高低的主要因素有生產規模、生產水平、市場時機、地理位置以及學習整合的能力等，相應地產生戰略、質量、時間、環境及空間等各項成本。該項成本是價值鏈理論關注的起點，同時在信息技術層面上又是成本匯總的終點。
(二)管控成本
管控成本所關注的目標是實際成本與預計目標的差距，主要涉及生產中期的戰術成本，包括各個部門的開支、人力資源、營銷策劃及廣告等項目的開支，相應地形成計劃、標準、目標責任及資本等相關成本。該項成本價值鏈理論的中級階段，對即時信息要求較高。
(三)作業成本
作業成本所關注的目標是特定的成本對象，主要是短期的有任務期限的作業成本，包括由人工消耗、原材料耗損、技術革新、燃料動力消耗以及設備利用率等相應產生的產品、作業以及可控成本等各項成本。該項成本是基本價值鏈理論所分析的終點，同時又是信息技術中成本歸集的起點。隨著市場環境的變化，傳統的成本管理模式由于局限于環境和技術手段，不再適應管理者對企業的管理狀況，因而不能更好的服務于企業的戰略管理。價值鏈理論下的企業成本管理是三維度的全局模式，能更好的把握產品生產線的每一個環節，也能更充分地利用信息技術提升企業的競爭優勢。
三、基于價值鏈理論的成本計算
企業可通過目標成本計算、改良計算方法以及售后成本評估方法等完成對企業全成本的評估與計算。完成成本核算主要包括初期研發成本鏈、中期生產投入成本鏈和后期銷售及客戶售后管理成本鏈三個階段。
(一)初期研發成本鏈
初期研發成本即目標成本，是企業成本管理的起點，涉及產品生產設計以及成本預算，相關人員依據預算調整設計方案并盡可能降低產品的制造成本。目標成本的計算是以市場需求以及目標客戶階層為導向的，其出發點是客戶群體的消費水平與市場同比價格水平，因此這是一種引導型的計算方式，在企業資本投入中具有前瞻性，也是產品能否開發的首要因素。
(二)中期生產投入成本鏈
本階段的成本鏈主要是改良成本計算，通過分析產品生產制造的相關因素，進而減少不利因素，實現預期成本估計的計算方式，對企業產品制造階段能否順利進行具有決定性意義。首先成本計算是企業投產后開始計算的，具有一定的成本數據和相關基礎信息的支持，其次依據管理部門制定的預算指標，一旦發現偏差，可實時糾正。
(三)后期售后管理成本
售后成本主要包括產品售出后的維修、處理以及回收等各項成本的計算，產品的質量、生產技術以及環境處置可影響售后成本，因此可通過平衡質量、環境和售后管理等成本降低企業的投入總成本，在提高企業產品價格優勢的同時也應注意企業的后顧之憂。
四、基于價值鏈理論的企業成本管理模式探索
企業加強成本管理主要是為了加強企業的成本控制，在此基礎上，企業從產品生產的整個周期入手，依據具體情況采取合適措施，以實現在整體層面上對企業的把控。
(一)現實階段控制
對企業產品開發的現實階段實行控制主要針對生產現狀、規模提出的，該階段的控制主要強調實時監測產品成本的實際投放與預期投放的偏離差值，應貫穿于產品生產線的整個過程，在價值鏈理論中處于企業成本管理的終端階段，但是是影響企業價值的重要因素，因此發現偏差應及時糾正，或者發現預算不合理及時調整目標預算，以增強對現實運行階段的控制力。
(二)超前階段控制
對企業的超前控制是針對產品的設想及設計階段提出的，即依據市場現狀預先評估產本的成本和效益，并對其作出投放比例的合理調整。該階段的控制借助于市場信息的獲取手段，要求企業自身的技術達到一定的條件，從而能合理地設置目標成本。在此過程中需要運用價值鏈理論下的價值工程的分析方法，以對產品的生產規劃、工藝技術進行分析優化，并在必要時為企業產業鏈重構作出指導，因而實現對企業產品的超前控制，有利于完善企業的價值鏈，有助于每一項成本投入都有的放矢，也有利于在企業運營管理層次上實現管控前饋。
(三)理想狀況控制
實現企業價值的提升不能僅局限于對企業現狀的管理以及前瞻性管理，還應在理想的層面上實現對企業的革新控管，在現階段市場提倡“創造”的時機下，理想狀況控制顯得尤為重要。所謂理想狀況控制就是在創造產品的觀念和構想上做充分的理想狀態下的思考，構建自身的理想目標，該階段領先于產品的生產設計、加工運作等處理階段。在企業價值鏈上，該階段能為上述兩階段提供方向和目標，是對企業戰略性分析的理想化構想。
五、結語
傳統的企業成本管理模式不再適應時代的要求，各個企業都應積極變革現存的成本管理模式，提升價值管理在成本管理中的地位，這也是價值鏈理論的核心。本文通過對現實階段、超前階段以及理想狀態三個視角下加強企業管理來闡述其模式的轉變，對于現行的市場環境應該是奏效的。
參考文獻：
[1]盧淑艷.基于價值鏈的企業成本管理研究[J].中外企業家，2013(8Z)：113-114.
[2]馬燕.基于價值鏈分析的企業成本控制與管理研究[J].財經界：學術版，2014(2)：50-50.
[3]聞軍明.基于價值鏈分析的企業成本控制研究[J].經營管理者，2014(1)：201-202.
關鍵詞：并購 成長期權 放棄期權 BS模型
企業并購就是企業以現金、證券或者其他方式，購買獲得其他企業產權，是目標企業喪失法人資格或改變法人實體，從而獲得目標企業控制權的經濟行為。通過不少學者對我國上市公司并購的研究可以看出，并購后兩三年內，并購雙方基本上沒有帶來效率的提高，公司也沒有因此獲得超額收益。很多公司在并購的前幾年，并沒有像人們所預計的那樣產生協同效應，大多數的資產收益還有明顯的下滑趨勢，這些現象很難用傳統的理論進行合理的解釋，傳統的并購決策方法，都是靜止、孤立地分析并購投資，它忽略了并購企業擁有進一步的選擇權。本文利用期權理論對并購項目投資的經濟評價提出一種新的視角和評價標準，并初步探討一下如何利用期權價值來有效規避和降低并購風險。
傳統的并購理論
傳統并購理論一般分為兩種類型：并購價值贊成論和并購價值懷疑論。并購價值贊成論的幾種主要理論有：效率理論，包括管理協同效應理論、營運協同效應理論、財務協同效應理論、多樣化經營理論、價值低估理論，該理論認為并購能夠通過資源的優化配置，提高整個企業的營運效率；信息理論。此理論假設信息是不對稱的，有些信息還不為大眾所掌握，利用這些信息進行并購可以帶來可觀的利潤；成本理論。如果由于低效或問題而使企業經營業績下滑，那么，并購機制使得接管的威脅始終存在，間接的降低了成本。
并購價值懷疑論的幾種主要理論有：閑置現金流量理論，由于經理可以利用閑置現金流量來并購別的企業，并營造“獨立王國”，這無疑增加了成本；經理主義，穆勒認為，經理具有很強烈的增大公司規模的欲望；自負假說，經理在進行并購時，很多不可行的并購都是由于過分自信而實施的；市場勢力理論，該理論認為并購行為的根本動機在于增大公司相對于同一產業中其他公司的規模，至于能夠產生協同效應則不得而知；再分配理論，并購會引起公司利益相關者之間的利益再分配。這些理論的確能說明，在某些情況下，并購能為并購方帶來價值，但是，大批統計結果表明，我國企業并購90%并不成功，上述一些支持并購的理論是在較理想的狀態下出現的，并不支持所有并購，那么，為何并購浪潮會愈演愈烈呢？筆者認為，并購過程中的期權價值不可低估。
并購投資決策中的期權價值分析
凈現值法，即NPV方法是目前在我國普遍采用的對并購投資進行經濟評價的方法，但是它在進行并購評價時卻存在以下不足：NPV法是從靜態的角度去考慮問題，它假設現金流是確定的，投資是不可逆的，但實際上投資者擁有進一步決策的選擇權，如在并購以后可根據實際情況追加投資，放棄投資等，且這種選擇權是有價值的，因此用NPV法會造成對并購收益的低估。
期權理論為具有高風險的、不確定環境下的投資決策提供一種切實可行的評價工具，它尤其適用于并購項目，當收購方購買了被并方的企業后，如果沒有達到預期的經營狀況時，投資者可以選擇永久放棄該項目，在二手市場上出售設備或在股票市場上出售該企業的股份。任何一項并購投資至少是部分可逆的，通過實施放棄期權從被兼并企業撤出的權利，是評價一項并購投資需要考慮的一個重要方面。以高科技企業為例，它們所處的市場可謂瞬息萬變，因此對未來可能放棄全部或部分被并購資產必須有所考慮。這種在情況不利時出售被并企業的權利，在形式上與股票看跌期權相當。如果某一經營期結束，被并企業的經營狀況沒能達到預期水平，公司管理層可考慮放棄該項目，實現預期的清算價值，預期的清算價格（或轉售價格）可看成看跌期權的執行價格，如果資產的價值跌倒清算價值以下，放棄該項目相當于行使了看跌期權。因為項目的清算價格確定了項目價值的下限，放棄的選擇權具有一定的價值。與此同時，并購企業對目標公司實施并購以后可獲得創造未來一系列新產品，新工藝和新市場的機會。投資者利用被并企業的技術地位，市場份額和有效的營銷網絡等有助于未來成長的戰略優勢中獲得成長期權價值。期權代表公司對未來投資擁有自主決定權，由于企業投資和發展是一個連續的過程，當環境有利時，公司可以在未來投入資本，獲得某一項目帶來的后續現金流的現值；而當環境使得未來投資不具吸引力時，則可以決定不進行投資。企業較早投入的計劃，不僅可以獲得寶貴的學習經驗，也可視為未來投資計劃的基礎投入。因此成長性期權多應用于策略性產業，如制藥產業的研發等。因為這些行業未來需求充滿增長彈性，如果投資決策缺乏靈活性將對企業的發展極為不利，戰略并購能夠作為幫助公司成長的手段，為公司今后的發展創造成長期權，這種成長期權無疑也是有價值的。
綜上所述，一項并購投資的價值應該是：
V3（擴展的NPV）=V0（傳統的NPV）+V1（并購的成長期權價值）+V2（并購的放棄期權價值）
對于V3這部分價值可直接套用經典的BS模型計算，該模型如下：
下文將結合一具體實例分析一下并購投資決策的期權分析方法。
案例分析：某公司2005年籌劃2600萬元并購某電子企業，該企業的生產線到2010年報廢。預計該企業營運期間各年現金流量如表1所示：
企業的資金成本率為10%，經計算該并購的凈現值（NPV）為-61.34。凈現值小于0，此項并購投資不可行。但是，如果并購實施后，收購企業3年后有機會進入一個具有高成長性的領域，根據保守估計，之后能為企業帶來如表2所示的現金流，而如果不實施并購則很難進入該領域。
企業的資金成本仍為10%，現金流量的凈現值以2008年為考察時間，NPV=-48.78，以2005年為考察時點NPV=-36.65。凈現值均小于0，此項投資仍不可行。
在上述NPV的計算中，實際上忽略了新產品投資這個成長機會的價值，即前文中提到的V1的價值。目前新產品投資具有很強的不確定性，假設波動率為35%，因此，若現在購并該企業，除得到6年的現金流之外，還有一個3年后可上馬新產品的機會，這個機會的價值可以套用BS公式來計算，用該案例的數據BS模型中各參數值為：
σ=35% T=3 S=3569.66 X=4800 r=5%
帶入公式（1）計算可得到V1=641.05
現在考慮上文中提到的放棄期權價值V2，從一定程度上說，此項并購投資并非是不可逆的。例如在3年后，公司管理層發現被并購企業并沒有達到心中的預期，則會以一個合適的價格把被并企業以一個合理的價格轉售出去。現實中不乏有兼并了一些虧損企業后再經過一些包裝重組后把它轉售出去的例子。而NPV評價方法則忽視了這種靈活選擇權，它是建立在即使被兼并企業虧損仍要繼續經營下去的假定之上的。
假設目前被兼并企業的轉售價格為2500萬元，目前的經營價值為2538.66萬元，經營價值與轉售價格之間的相關系數為0.4，波動率分別為0.4和0.3，公司從被兼并企業中每年獲得的股利回報率為15%，根據這些參數，再利用公式（4），最后計算得V2=737.01。因此并購的實際價值=-61.34+641.05+737.01=1316.72>0，這說明公司從整體戰略考慮應實施這項兼并計劃。
并購風險控制中的期權價值分析
當目標公司歷史上曾出現過資產收益波動較大時，并購風險相應增大，對此可以通過與目標公司談判的附加條款將并購風險控制在一定范圍內。例如，主并企業通過與目標公司股東協商，并簽訂協議，以某一確定價格對目標公司進行收購，同時在協議的附加條款中規定，在簽訂收購協議到正式收購這段時期內，目標公司市場價格低于雙方事先確定的價格到一定數額后，由目標企業補足收購價格與實際價格之間的差額。這樣主并企業在保留收購后目標公司股價上升潛力的同時，防止了股價下降的風險。我們可以用期權二項式定價模式進行分析。對收購公司而言，該項協議的附加條款實際上是一種針對目標公司市場價格變動的選擇權，標底資產為目標公司的市場價格。采用二項式定價模式的基本假設是在每一時期標底資產只有兩種可能變化，將期權的有效期分為N個時間間隔為Δt的時間段，假設在Δt時間段內標底資產價格從當前值S以概率p上升到Su，以概率1-p下降到Sd，參數u、d、p必須預先合理的確定。當有效期被分為無窮個時間段，即Δt0時，這種標底資產價格運動的二項式模型就是BS模型中假設的幾何布朗運動形式，因此依照二項式方法所定出的期權價格在時間段很多時與BS模型所定出的期權價格是大體一致的。因此，我們可以采用任何一模型對并購中附加協議這個選擇權進行估值，并把它與收購報價一同來考慮，據以確定實際的收購價格。
隨著我國參與國際資本運營的范圍越來越廣，在海外的并購行動也頻頻出現。傳統評價方法的弊端逐漸顯現。將期權理論引入并購的定價和決策中，不僅可以作為收購談判時強有力的籌碼，在談判中獲得主動，而且可以避免因評價方法的不當而喪失有戰略意義的并購機會。
參考文獻：
人力資源的價值自古以來就是世界學者們所著重的重大課題。根據已有研究成果，人力資源價值的最早源于威廉·配弟（ Sir William Petty）的《算術》，他在該著作中提出“土地是財富之母，勞動是財富之父”的觀點，充分肯定了人力資源的價值。此后，學者們從各個方面對人力資源的價值進行了深入的研究，其中不乏一些具有深遠價值的，如亞當·斯密（Adam Smith）的勞動工資論、大衛·李嘉圖（David Ricardo）的價值理論和卡爾·馬克思（Karl Marx）的勞動價值論等。到了20世紀50年代末和60年代初，人力資本理論開始作為一種獨立的學理論而出現，學者們對人力資源價值的研究范圍也得到了進一步的擴展，并形成了比較系統的理論體系。時至今日，人力資源的價值已引起人們的普遍關注，它已是一個乃至一個國家的資產的重要組成部分。美國電話電報公司（AT＆T）100多年來始終立于不敗之地，其原因在于它仰仗貝爾實驗室的近5萬名家；微軟公司股票面值僅0．L美分，市價卻高達100美元，它從現行資產負債表上看不過是個小公司，但其最大的資產是其擁有的高技術人才。另外，世界銀行一個國家的財富，是從人力資源、產出資產、資源三個方面進行綜合計算，它們所占的比例分別是64％、16%和20％。這些事實充分說明了人力資源的重要性。
學者們在著力研究人力資源價值的過程中，也采用各種對人力資源價值進行計量，如配第采用“生產成本法”計算英國人口的貨幣價值，法爾（William Farr）對人力資源價值的計量則采用“現值收入法”，維特斯坦則把生產成本與現值收入兩種方法結合起來，從終身收入和終身成本兩個方面了人力資源的價值。目前，人力資源價值的計量方法已形成不同的計量模式，不同模式下又有不同的具體計量方法。但是，人力資源價值信息至今仍沒有作為企業信息的重要組成部分，與其他企業信息一起向利益相關者進行披露。其原因何在？如果企業需要披露人力資源價值信息，應如何計量人力資源價值？人力資源價值信息的披露與其他信息披露有何不同？本文試回答這些，以供。
二、企業人力資源價值計量與披露的理論基礎：企業所有權
人力資源作為一種企業的重要生產要素，它的價值以及目前的使用狀況等信息都是企業利益相關者所需要的。美國北伊利諾斯大學的亨德里克斯（James A.Hendricks） 1976年的一項實證研究結果表明，在現行的報表中增加有關人力資源信息的項目，將會對股票投資決策產生影響。我們在1998年就投資者對上市公司會計信息需求進行的調查分析表明，90．00％的機構投資者和77．27％的個人投資者表示，他們作出投資決策時需要人力資源信息。企業人力資源信息是企業利益相關者所需要的重要信息，但它至今尚未向利益相關者進行披露，很多學者認為是由于人力資源價值難以計量所致。我們認為，這種觀點有待于商榷。人力資源價值難以計量，主要是針對貨幣計量來說的。貨幣計量只是資產計量的一種方法而非唯一的方法，非貨幣計量曾作為一種重要的計量方法在人類計量史上發揮過重要作用；另外，現在的信息使用者能夠接受的不僅僅是用貨幣單位計量的信息，非貨幣單位計量的信息甚至用文字說明的信息，他們同樣能夠接受。在我們看來，企業人力資源價值之所以尚未作為企業的一種重要信息向利益相關者進行披露，其原因在于它缺乏相應的企業所有權理論的支持。
新古典經濟學認為，企業是一個以勞動、資本、土地等為生產要素的生產函數。它假定市場是組織分工。配置資源唯一重要的機制，它像一只“看不見的手”支配著人們的行為，通過價格信號，一方面反映供求關系，另一方面又通過引導資源流向，調節著供求關系，決定著生產者和消費者的行為。作為企業生產者，他們的基本考慮是把有限的收入合理地分配在生產要素的配置上，以取得利潤的最大化。新古典經濟學認為企業是一個“使利潤最大化”的黑箱，是一個生產實體，其研究重點在于價格及其對生產者和消費者行為的影響。至于企業所有權及其結構，它并不是新古典經濟學的研究重點，因為新古典經濟學一向認為企業的所有權屬于物質資本所有者。在這種理論下，人力資源價值信息不可能作為企業的重要信息向利益相關者進行披露。眾所周知，企業中的任何資產都有其相對應的權益要求權，如企業的資產是由投資者投入的，則投資者擁有企業相應的權益要求權；如果企業的資產是向債權人借入的，則債權人也就擁有企業相應的權益要求權，只不過投資者的權益要求權與債權人的權益要求權有所不同而已；如果企業在生產經營過程中增加了資產，則相應地增加了投資者的權益要求權。新古典經濟學并不認為人力資源所有者是企業所有權的擁有者之一，這樣，人力資源雖然對企業的發展至關重要，但它并不是企業所擁有的資產，企業能夠擁有的只是企業用工資所購買的人力資源所有者的勞動。也就是說，企業所購買的只是部分人力資源價值，工資便是企業購買這部分人力資源價值的成本。如果將企業的人力資源價值作為一種重要的信息向利益相關者進行披露，那么它披露的將是人力資源的整個價值，這必然會導致企業部分人力資源沒有相對應的權益要求權。因此，即使學者們認識到了人力資源對經濟發展的重要性，只要新古典經濟學沒有將人力資源所有者作為企業所有權的擁有者之一，企業的人力資源價值就不可能作為一種重要的信息向利益相關者進行披露。
企業理論認為，企業是一系列契約的有機組合，是個人之間交易產權的一種方式。它與其它市場契約之所以不同，就在于企業契約包括了人力資本的參與，它是一個人力資本與非人力資本的特別契約。作為簽約人的企業參與者，首先必須對自己投入企業的要素擁有明確的產權，沒有產權的人是無權簽約的。投資者和債權人擁有對所投入的物質財產的所有權，而工人等則對自己的人力資源擁有財產所有機企業是由不同財產所有者組成的，不同財產所有者就擁有不同的企業所有權。這樣，企業所有權實際上是一種“狀態依存所有權”（state－contingent ownership）：如果企業的總收入為X，應該支付給工人的合同工資為w，企業對債權人的合同支付（包括本金和利息）為r；如果企業處于“x≥w＋r”的狀態，股東是企業的所有者；如果企業處于“w≤x＜r＋w”的狀態，債權人是企業的所有者；如果企業處于“X＜w”的狀態，工人是企業的所有者。這表明，現代企業理論認為人力資源所有者不僅擁有其自己的人力資源的財產所有權，也擁有其參與簽約的企業的所有權。人力資源作為企業的重要資產之一，它就有了相對應的權益要求權，這才使企業披露人力資源價值信息成為可能。
在現代企業理論下，企業披露人力資源信息不僅僅只具有可行性，它將成為一種必然。這種必然性體現在以下兩方面：（l）人力資源能給企業帶來未來的經濟利益，因為企業向利益相關者披露信息的目的在于向利益相關者傳達企業資產和權益的結構以及企業資產的運用狀況等信息，以利于利益相關者據此分享企業利益并作出是否繼續參與企業契約以及如何參與企業契約的決策；（2）人力資源價值是人力資本所有者參與企業利益分配的重要依據。雖然同樣的財產所有權可能形成不同的企業所有權安排，不同的財產所有權更可能形成不同的企業所有權安排，但投入企業的資產價值仍是企業剩余索取權在企業參與者之間進行安排的重要基礎。可見，現代企業理論不僅為企業披露人力資源價值信息提供理論基礎，使企業披露人力資源價值信息成為可能，而且也要求企業披露人力資源價值信息。
三、契約性質與企業人力資源價值計量
企業認為，企業是一種人力資本與非人力資本的特別合約，非人力資本權益的形成主要來源于實物資源和財務資源（合稱為“物質資源”），而人力資本權益的形成則來源于人力資源。在企業契約中，同樣的人力資本與非人力資本可能享有不同的企業剩余索取權，但企業契約中的物質資源和人力資源對企業來說都是必不可少的，它們都同樣地為企業的生產經營發揮著重要的作用，如果說物質資源和人力資源有所不同的話，這種不同就是它們所凝結的必要勞動時間的不同，它們的資源稀缺程度不同，從而導致它們的價格不同。這說明企業資產的計量與企業所有權的安排是沒有聯系的，企業物質資源和人力資源的計量應該遵循同樣的計量規則。
根據現有成果，企業人力資源價值的計量主要有兩種不同的模式：個人價值模型和群體價值模型。個人價值模型主張企業人力資源價值的計量應先計量企業每個人的人力資源價值，在此基礎上進行總計，從而得出企業所有人力資源的價值，其依據在于企業的許多決策是以個人為中心的，經營成果的好壞與一些個人的經營水平和領導能力有直接關系，人員的投資和管理也是以個人為基礎的，如對具體某個人的招聘。培訓、安排等費用的發生；群體價值模型則主張企業人力資源價值應從企業整體的角度進行計量，它并不是企業單個人力資源價值的簡單加總，其依據在于人力資源價值是指人在組織中的價值，個人作為組織成員
之一，離開了組織就無法衡量他的價值。顯然，群體價值模型對企業人力資源價值的考慮要比個人價值模型全面，因為事實上企業整體人力資源價值往往并不等于單個人力資源價值之和，因為不同的人在一起工作往往會產生“1十1＞2”或“1＋1＜2”的效應。但是，群體價值模型并不符合現行企業物質資源的計量規則。當然，企業擁有不同的物質資源，也會產生不同的經營效應，但物質資源的計量并不考慮這種效應，而只是以單個資產的價值為基礎，其原因就在于這種效應已經作為企業的經營成果的一部分通過損益表進行了披露，如果再次考慮這種效應，顯然是對這種效應的重復計量。根據這一計量規則，企業人力資源價值雖然不是單個人力資源價值的簡單加總，但它的價值計量應采用個人價值模型進行計量，群體價值模型與個人價值模型下的企業人力資源價值之差則作為企業生產經營成果的一部分，分期地反映在各生產經營期間的經營成果之中。
然而，個人價值模型對人力資源價值的計量有多種方法，其中最主要的有“未來工資折現調整法”。“未來收入折現法”、“隨機報酬法”和“內部競價法”等四種。“未來工資折觀調整法”將職工未來工資（一般為未來5年的工資）折現值總額乘以反映本企業盈利水平與本行業平均盈利水平差別的效率系數，作為人力資源的價炒。“未來收入折現法”以職工今后工作年限內工資收人的現值總額為基礎，并考慮死亡概率來人力資源價值。“隨機報酬法”認為，職工對企業的價值是與他預期所處的職位或服務狀態（service states）相聯系的，而職工在未來時期所處的服務狀態，是一個隨機過程，人力資源價值應為職工在特定時期內處在木同服務狀態時所獲得的期望價值的現值。其中，每一服務狀態的貨幣表現可以用服務的數量（如銷售量）乘以價格來確定（價格一一數量法，Price－Quantity Method），也可根據職工未來可提供的收益進行確定。“內部競價法”認為，在一個組織中，只有那些稀有的人力資源才具有價值，是各部門競相爭用的對象，這些人力資源的價值，可由各部門或各利潤中心的經理通過投標競價來確定，其中最高的競價即為該人力資源的價值。在實際操作中，內部競價法以以下假設為基礎：（1）企業有兩個或兩個以上的投資中心；（2）至少有兩個投資中心試圖獲得同一位或同一群員工；（3）各投資中心已有規定的預期投資報酬率；（4）各投資中心均將提高預期投資報酬率作為其重要的奮斗目標；（5）在計算投資報酬率時，非人力資源按其現時價值計價。
從計量思路上考察，個人價值模型下的四種人力資源價值的計量方法可以區分為兩類：一類是以人力資本所有者的未來收入為基礎來確定人力資源的價值，包括“未來工資折現調整法”、“未來收入折現法”和“隨機報酬法”；一類是以人力資源的交易價格作為人力資源的價值，“內部競價法”就屬于這種計量思路。無論是“未來工資折現調整法”中的“未來工資”。“未來收入折現法”中的“未來收入”，還是“隨機報酬法”中的“報酬”，它們都是人力資本所有者將人力資源投入到企業之后所獲得的投資報酬。顯然，從投資報酬來推算投資成本是不合理的。因為同樣的資本投資于不同時期不同企業，可能產生不同的投資報酬，實際上，投資報酬不僅與投資成本，還與企業經營成果相關，而企業經營成果則與企業所處的整個宏觀經濟環境以及企業整個生產經營過程緊密相關，具有很大的不確定性。雖然企業資產的價值在于給企業帶來未來的經濟利益，但由于未來經濟利益具有不確定性，并且企業的經濟利益不能恰當地被區分其分別是由哪些資產帶來的，因而用未來經濟利益來計量企業資產的價值，往往不具有可驗證性，故企業對資產的計量并不以資產給企業帶來的未來的經濟利益為依據。為了保證企業信息的可靠性，企業對資產價值進行計量時，一般將資產的交易價格作為資產價值，即使資產的價值在企業持有的時間內發生變化，但資產的計量價值并不隨著變化，這也是現行遵循“成本原則”的原因所在。從這個角度來看，運用“內部競價法”對企業人力資源價值進行計量比其他方法更能符合現行企業資產計量的規則。但是，“內部競價法”認為人力資源的交易是在企業各個部門之間進行的。按照現代企業契約理論，人力資源的交易是在人力資本所有者與非人力資本所有者之間進行的。因此，我們認為，應將企業契約簽訂過程中簽約雙方對人力資源價值的談判認定價格作為人力資源的價值。如果雙方無法取得比較一致的價格而又希望能夠簽訂契約，這時往往需要聘請第三方對人力資源的價值進行評估，則評估價即成為人力資源的價值。當然，第三方評估價格也應是交易雙方都能接受的，因而它實際上也就成為雙方談判認定的價格。無論是雙方協商一致的價格，還是第三方評估的價格，它都是以形成狀態下的人力資源所支付的社會平均成本為依據，在考慮供求關系的基礎上所形成的。
四、企業人力資源產權特性與企業人力資源價值披露
企業計量人力資源價值的最終目的是為了向企業利益相關者進行披露。從表面上看，披露應該是非常簡單的，無非是把計量出來的信息向信息使用者進行傳達。實際上，披露不僅僅是把經過計量的信息傳達給使用者，而且要把相關的信息同時傳達給使用者，因為僅僅經過計量的信息并不能完整地反映企業資產的狀況。比如，企業對長期投資信息披露，不僅要區分股票投資、債券投資和聯營投資分別進行披露，而且還要分別披露與這三類投資相關的信息。與股票投資相關的信息主要有被投資單位、股數、持股比例、各投資金額和期末市價；與債券投資相關的信息則主要有債券種類、到期日。面值、年利率、各投資金額和累計應計利息等。根據這些相關信息，信息使用者可以從多個角度對長期投資的價值和質量進行評價，從而得出比較客觀完整的結論。企業在披露人力資源價值信息時也應披露與人力資源的價值和質量緊密相關的信息。至于與人力資源相關的信息具體包括哪些，則與人力資源的產權特性緊密相關。
