時間：2023-08-14 16:50:06
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關鍵詞：國際金融外匯市場啟示
隨著全球經濟一體化的發展，各國間的金融系統越來越密切，國際外匯市場成為全球金融市場中最活躍、最開放的組成部分，在開放經濟的背景下，包括新興國家在內的眾多發展中國家，外匯市場自身在傳統交易日趨活躍的同時，不斷創新的交易品種和交易方式，為外匯市場的深入發展注入新的活力。
一、國際外匯市場的最新發展
對國際外匯市場發展現狀及趨勢進行最全面、最權威考察的，是國際清算銀行（BankforInternationalSettlements）每三年進行一次的，對各國中央銀行就外匯市場和衍生品市場發展所進行的調查。根據調查結果，當前國際外匯市場呈現出如下特點。
1、全球外匯日交易量巨大，并呈大幅回升之勢
自1995年以來，全球外匯市場各外匯交易工具的日均交易量都在一萬億美元以上，2004年4月創出20180億美元日均交易量的歷史記錄。除2001年前期相比有所下降外，其他調查年份均呈現增長勢頭，其中尤以2004年增幅較大，比2001年4月的日均12670億美元增長59%。在各交易工具中，貨幣互換的增長幅度最大，從2001年4月的日均70億美元躍升到2004年4月的210億美元，增幅為200%；期權的增長幅度位居其次，增長近一倍。（見表1）
2、外匯衍生品交易占絕對優勢，即期交易的重要性有所下降。
自1995年以來，衍生品交易一直高于即期交易量，并處于穩步上升之中。衍生品占全部外匯交易量的比重，從1995年4月的58%，上升到2004年的68%，其交易量已達同期即期交易量的兩倍之多。各交易工具中，外匯互換衍生品的交易最活躍，占到全部外匯交易的49%。即期交易的重要性有所下降，但目前其市場地位已趨于穩定，市場比重保持在近三分之一的水平，而且在所有外匯交易工具中，仍居第二的位置。（見表2）
3、外匯交易對手以報告交易商為主，其他金融機構的地位趨于上升。
在國際外匯市場各交易主體中，報告交易商占據主導地位，這主要是指活躍在外匯市場上的大型商業銀行、投資銀行和證券公司，他們既從事外匯的自營業務，也從事業務，交易通常經由諸如EBS或路透的電子交易系統實現。盡管報告交易商的交易量比重自1995年以來呈下降之勢，但其市場份額均在一半以上，2004年4月為53%。除報告交易商以外的其他金融機構，這主要指小型的商業銀行、投資銀行和政券公司，及各種基金、保險公司、中央銀行等，其市場地位正在穩步上升，交易量比重從1995年4月的20%提高到2004年4月的33%。此外，非金融類最終客戶也占有一定的市場份額，他們主要是公司和政府等，其交易量比重2004年4月為14%。（見表3）
4、外匯交易主要集中于歐洲和美國，亞洲也占有一定的市場份額。
全球外匯交易的地理分布沒有太大的變化，主要集中在歐洲、美洲和亞洲，交易量最大的前六個國家和地區，其交易量合計占全球的比重自1995年以來，一直穩定在72%左右，2004年4月該數據為73.1%。全球四大外匯交易中心的地位十分穩固，分別為倫敦、紐約、東京和新加坡。（見表4）
5、外匯交易的集中化程度不斷提高，大銀行的市場地位越來越強。
外匯交易的機構分布呈現集中化的趨勢，少數大銀行的市場份額在不斷提升，這可以通過各個國家和地區中，擁有市場75%份額的銀行家數呈不斷下降趨勢中看出。例如，在英國，占有市場75%份額的銀行個數，從1998年的24家，減少到2004年的16家；美國同期的銀行家數則由20家減少到11家；香港的集中化趨勢更明顯，由1998年的26家降到2004年的11家；德國的集中化程度可稱得上最高，2004年4家銀行壟斷了國內75%的外匯交易，而1995年的數字是10家銀行（見表5
二、對上海外匯市場發展的啟示
以上對國際外匯市場的考察，為我們準確把握國際外匯市場的發展過程及趨勢，提供了有價值的信息。上海的發展目標是建成國際金融中心，外匯是市場應該是其中不可缺少的重要組成部分。雖然目前人民幣還不是自由兌換貨幣，我國外匯市場的完全開放與上海成為完全自由的國際外匯市場尚有待一定時日，但浦東政府應該積極利用綜合改革試點的有利時機，大力進行金融生態環境的改造，為未來建成開放型的外匯市場準備條件。為此，我們提出以下政策建議。
（一）外匯市場建設是一項政策性很強的工程，政府在市場發展初期的推動作用十分重要，政府應在其中積極發揮主導作用。需要注意的是，我國外匯市場發展是一個與人民幣自由兌換進程協調一致的循環漸進過程，應積極、穩健、妥善地推進。
（二）積極準備條件支持推出外匯衍生產品。美國芝加哥商業交易所（CME）在上世紀70年代初國際固定匯率體系崩潰之際，于1972年率先進行外匯期貨交易，成為國際衍生品交易所的領頭羊。我國目前僅有外匯遠期衍生品種，這顯然不能適應人民幣匯率不斷市場化的發展趨勢，上海應充分發揮中國外匯交易中心自身的優勢，適時推出其他外匯衍生品，培育出我們自己的、能與國際同行競爭的衍生品交易所。
（三）引入更多實力雄厚的外資金融機構入駐上海。實力雄厚的外資金融機構，是國際外匯市場上的活躍份子，將其引入上海，則上海的外匯資金來源與對外聯系網絡將擴大，這對活躍上海的外匯交易十分有利。
（四）增加金融機構類型，為市場提供更多服務。國際外匯市場上，非銀行金融機構的市場地位呈上升趨勢。我國也應積極引入更多其他類型的金融機構進入外匯市場，并可考慮設立新型的專業性金融機構，目前首先可作的是，盡早推出中外合資的貨幣經濟公司，利用國際著名貨幣經濟公司的管理經驗與服務手段，為金融機構的外匯買賣等業務提供世界一流的中介服務。
（五）加快國內金融機構運行機制改革，增強其市場競爭力。國內金融機構在開放過程中競爭力的提高，對我國金融命脈的掌控意義重大，應該充分利用上海有利的經濟、金融環境，加快國內金融機構的股份制改造與公司治理，使上海的金融機構能成為全國金融機構的排頭兵，并著力培育幾個能與國際同行抗衡的中堅力量，應對國際市場上不斷兼并、強者恒強的競爭勢態。
（六）加強上海在國內貿易口岸中的地位，把上海建成國際貿易中心。貿易往來與資金往來相輔相成，國際貿易的活躍必然帶來大量的資金交易及與之配套的服務系統。我國目前已躋身世界貿易大國之列，上海應成為中國國際貿易的重要口岸，以發揮國際貿易對國際金融發展的帶動作用，這在我國目前實現資本管制的背景下，意義尤其顯得重要。
按照國際清算銀行的分類,外匯市場按照交易工具可以分為：傳統的外匯市場和外匯衍生品市場。前者包括的交易為：現匯交易，遠期交易和外匯掉期交易；后者包括的交易為：貨幣互換交易，外匯期權交易，以及其他涉及外匯
的衍生品交易。
傳統外匯市場
從表1中可以看出：傳統外匯市場日均交易量在逐年大幅攀升，在12年的時間中日均交易量提高了將近2倍。僅以2007年為例。2007年，傳統外匯市場日均交易規模達到3.2萬億美元，2004年為1.95萬億美元，增長率為71%。2007年，現匯日均交易規模為1.005萬億美元，遠期的日均交易規模為0.362萬億美元，外匯掉期日均為1.714萬億美元；增長率最大的是外匯掉期交易，2007年比2004年增長了近95％。
從表2中可以看出：在1995～2007年中，處于前五位的交易幣種始終是：美元、歐元（或者德國馬克）、日元、英鎊和瑞士法郎，占比高于160%；而且貨幣對主要是美元和以上幾種貨幣的貨幣對，占比高于55%。僅以2007年為例。在傳統的外匯市場中，2007年，主要的交易貨幣包括：美元（86.3%），歐元(37%)，日元(16.5%)，英鎊(15%)，瑞士法郎(6.8%)，澳元(6.7%)，加元(4.2%)，瑞典克朗(2.8%)，港元(2.8％)，挪威克朗（2.2%）。交易的貨幣對中，美元貨幣對占比86%，歐元貨幣對占比僅為10%．其他貨幣對占比僅為4%．美元貨幣對主要包括：美元/歐元(27%)，日元/美元(13%)，美元/英鎊(12%)；歐元對主要包括，日元／歐元(2%)，歐元／英鎊(2%)，歐元／瑞士法郎(2%)。
外匯衍生品市場
2007年，OTC外匯衍生品市場的日均交易規模為0.29萬億美元，2004年為0.14萬億美元，增長率為110%。2007年，貨幣互換交易日均規模為0.08萬億美元，外匯期權為0.212萬億美元，其中增長率最大的是貨幣互換，2007年比2004年增長了近300％。
在外匯衍生品市場，主要的貨幣對為美元貨幣對和歐元貨幣對。2007年，美元貨幣對的日均交易規模為0.233萬億美元，較2004年增長110%，其中貨幣互換0.076萬億美元，外匯期權0.158萬億美元；歐元貨幣對的交易規模為0.041萬億美元，較2004年增長95%。
中國外匯市場的交易規模
根據國際清算銀行的統計，2007年，中國大陸的日均交易量占國際外匯市場比重，在傳統外匯市場上為0.2%，在衍生品市場的占比為0；香港特別行政區占比分別為4.4％，0.9%；臺灣的占比分別為0.4%，0.1%。在所有的交易貨幣中，中國人民幣占比僅為0.5%，港元占比2.8％，臺幣占比為0.4%。
如表3所示：在銀行間外匯市場，2007年總的交易額超過了2萬億美元，同比提高了接近90%；外幣掉期，2007年交易總量達到0.3萬億美元；遠期交易量，2007年交易總量僅為0.02萬億美元。相對于國際外匯市場日均3.2萬億美元的交易量來講，中國外匯市場的交易規模極為有限。
在銀行間市場總交易量中，做市商的交易量占比極高，2006年做市商間交易占比達到了93%，2007年為90%。
2005年7月以來中國外匯市場的發展總結
在外幣兌外幣和人民幣外幣兩個市場都引入了做市商制度。2005年5月18日，銀行間外匯市場外幣交易系統上線后，銀行間外幣對外幣的做市商市場逐步形成。2005年末，會員銀行30家，10家做市商（中資行3家，外資行7家）。2006年年初在人民幣外幣市場開始引入做市商制度，做市商提供雙邊的買賣報價，增加市場的流動性。當時，共有13家做市商，中資銀行8家，外資行5家。
交易方式方面的發展：引入了詢價交易，延長了交易時間。2006年初，即期外匯市場推出了詢價交易，詢價交易的結束時間為下午17：30，交易成本僅為競價交易的1/30，而且人民幣遠期市場也僅實行詢價交易方式。詢價交易推出之后，詢價交易的規模遠遠超過了競價的交易規模。2006年年末，銀行間外匯市場即期詢價交易量與競價交易量之比為18.3∶1，2007年全年，該比值為130∶1。2006年10月9日，統一了詢價交易和競價交易的結束時間，閉市時間統一調整為17：30。
人民幣匯率中間價確定方式的變化：從前一交易日的收盤價作為中間價變化為通過詢價和加權平均的方式確定人民幣對美元匯率的中間價。2005年6月末，前一交易日即期交易的加權平均匯率，作為下一工作日人民幣對外幣交易中間價；2005年7月21日以后，以前一交易日的收盤價，作為下一個工作日該貨幣對人民幣交易的中間價格；2006年1月3日以來，中國外匯交易中心在每個交易日銀行間外匯市場開盤前向所有銀行間外匯市場做市商詢價，并將全部做市商報價作為人民幣兌美元匯率中間價的計算樣本，去掉最高和最低報價后加權平均，得到當日人民幣對美元匯率中間價，權重由中國外匯交易中心根據報價方在銀行間外匯市場的交易量及報價情況等指標綜合確定。其他幣種中間價確定方式：通過人民幣兌美元的中間價和國際外匯市場各幣種當時的匯率套算得到。
擴大了交易主體：非銀行金融機構和非金融公司可以申請成為銀行間市場的會員。2005年8月以來，只有2家非銀行金融機構和1家非金融公司申請為會員。1家信托投資公司在2005年下半年成為會員，中化集團在2005年10月成為會員，中化財務在2007年4月成為會員。
人民幣對美元匯率的變動區間擴大：從0.3%變化為0.5%。2005年7月20日，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度為0.3%；2007年5月21日，浮動幅度由0.3%變為0.5%。
增加外匯市場的交易產品：增加遠期交易、外幣掉期和貨幣掉期交易。2005年8月15日，銀行間市場正式推出遠期人民幣外匯交易業務；2006年4月24日銀行間外匯市場推出人民幣與外幣掉期業務；2007年8月，人行推出了貨幣掉期交易；2007年12月10日，人民幣外匯貨幣掉期交易正式在銀行間市場上線。
交易系統方面的發展：從多系統發展到統一的集合系統。2005年5月18日，銀行間外幣對外幣的買賣系統上線，2005年8月15日，銀行間人民幣外匯遠期交易正式上線，遠期交易實行雙邊授信、雙邊清算的詢價交易方式。2007年4月9日，中國外匯交易中心新一代外匯交易系統上線，該系統集合以前的各種交易系統，各種外幣交易在這一個系統上都能夠完成。新系統支持了人民幣外匯即期、遠期和掉期交易，同時支持人民幣對外幣和外幣對外幣兩個市場，以及競價和詢價兩種交易模式。
豐富了即期外匯市場交易的貨幣對。2006年8月1日，即期外匯市場增加了人民幣兌英鎊，至此即期外匯市場共有5個交易貨幣對：人民幣兌美元、港幣、日元、歐元和英鎊。
中國外匯市場以場內市場為主，發展剛剛起步，交易量有限、客戶結構單一、產品品種不多，但是做市商在人民幣匯率的決定中發揮著重要的作用。中國外匯市場的交易量相對于國際外匯市場的交易量來講，規模較小，但是中國外匯市場建設已經取得了一定的成果，為市場進一步發展搭建了較好的平臺和基礎，而且也為人民幣匯率的市場化改革搭建起了一定的制度基礎，例如：人民幣外幣市場做市商制度的引入。
關鍵詞：中國外匯市場改革前瞻
2005年，人民幣匯率機制改革邁出重要步伐，外匯市場建設加快。自2005年7月21日起，我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。近一年來一系列改革措施相繼推出，人民幣匯率形成機制不斷完善，外匯市場得到長足發展。匯率機制改革后，人民幣匯率總體保持平穩波動、略有升值的態勢，彈性逐漸增強。外匯市場參與主體不斷擴大，新產品相繼推出，交易量有所放大。
一、外匯市場制度設計和改革思路
匯改后，外匯市場制度設計著眼于提高市場公平和效率，為尋找人民幣均衡匯率構建了一個有彈性、有深度和廣度的平臺。匯率機制和外匯市場改革突出表現出如下思路：
(一)進一步凸顯市場化取向
匯率機制和外匯市場改革，充分體現了市場化的改革方向。首先，人民幣匯率不再單一盯住美元，改為以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節。匯率有升有貶，雙向浮動，減少了套利機會，維護了多邊匯率的穩定，有利于保持國際競爭力。人民幣匯率隨市場供求關系總體呈現升值趨勢，更加真實地反映了市場供求格局、中外利差和市場預期，逐步恢復彈性，提高了匯率形成的市場化程度。
其次，銀行間外匯市場交易匯價和銀行美元現鈔、現匯買賣價差幅度的放寬以及非美元貨幣買賣價格限制的取消，增強了銀行定價自，為增強匯率彈性提供了制度保障。匯改后，各銀行匯率定價機制趨于理性，掛牌匯價同步變動、但都根據自身資金頭寸情況實行差異化報價。
再次，遠期和掉期業務的價格沒有管制，央行也不入市干預，完全由市場根據本外幣供求關系決定，減少了市場扭曲。各行人民幣對外匯遠期和掉期業務逐漸以利率平價作為定價依據，各行遠期與掉期價格趨勢及水平逐漸趨于一致。這說明，隨著市場配套措施的不斷完善以及銀行的日趨成熟，人民幣外匯即期、遠期、掉期價格形成的市場化程度逐漸增強。
第四，提高銀行結售匯綜合頭寸上限后，對銀行的本外幣轉換的數量管制得以放松，賦予了銀行調度本外幣資金的更大自和靈活性。
(二)著眼于擴大外匯市場規模和提高運作效率
降低外匯交易手續費，活躍外匯市場交投。將中國外匯交易中心對做市商競價交易征收的手續費從原來的萬分之三降低到萬分之一，對詢價交易征收的手續費更是大幅降低到十萬分之一，大大降低了外匯交易的成本和和風險，降低做市商在競價市場和詢價市場的做市成本，有利于市場會員利用價格波動進行高拋低吸，平滑匯率走勢，在一定程度上改變單邊市格局。
在銀行間市場引入外幣對外幣交易，提供一個公共產品，通過招標引入境內外大型外匯交易商充當做市商，為境內中小銀行提供一個進入國際外匯市場的直接通道。
將即期外匯交易的標準交割時間改為T+2。改革前中國外匯交易中心交割時間為T+1，但是國際上外匯交易的交割時間是T+2(除加拿大元外)。因此，T+1清算的人民幣匯率并不能與國際匯率直接比較和套算。而且銀行在銀行間市場買賣非美元貨幣后，往往通過在國際市場平盤，因而形成T+2的頭寸。這就需要進行掉期交易將T+2美元頭寸調度為T+1的美元頭寸。因此，為了提高市場效率，從2006年1月4日開始，參照國際慣例，將T+2的清算速度統一為一個行業慣例，作為競價市場的指定交割時間和詢價系統的默認交割時間。但同時允許交易方在詢價方式下采取靈活方式，根據雙方約定，將清算交割速度改為T+0或T+1。
適當延長交易時間，開市日期與國際接軌。將詢價系統交易時間延長到17：30，以便會員之間在競價市場15：30閉市后仍能進行柜臺頭寸平補，避免隔日匯率風險。明確所有周六、周日，包括“黃金周”前后調為工作日的周六、周日，銀行間外匯市場閉市。這是因為境外外匯市場和銀行不營業，資金無法平補和交割。
為了規范交易秩序，外匯局確定了將所有的銀行間外匯衍生產品交易歸由一個主協議管轄的思路，以便統一交易慣例，減少銀行的風險暴露。為此，外匯局牽頭組織中國外匯交易中心和所有銀行間遠期會員制定了銀行間人民幣外匯遠期交易主協議。同時，針對掉期和遠期同屬一類外匯衍生產品，銀行間市場掉期交易不再進行準入備案，并將對遠期交易主協議適當修改后擴大到人民幣外匯掉期交易，以便銀行自由地在即期、遠期和掉期三者之間自由組合和套利，提高效率和規模。
(三)追求外匯市場公平原則
匯率機制和外匯市場改革始終貫徹非歧視原則。例如，取消了遠期結售匯業務試點階段規定的申請銀行年度即期結售匯業務量須達到200億美元的準入標準，將遠期結售匯業務資格從七家銀行擴大到所有符合條件的銀行，不論是中資還是外資銀行，不論銀行規模大小，只要具有結售匯業務資格和衍生產品交易業務資格，符合遠期結售匯風險管理和內控制度的基本條件，就可以向外匯局申請備案辦理此項業務。這一市場準入原則同樣適用于銀行申辦對客戶的人民幣與外幣掉期資格，以及銀行間外匯市場遠期和掉期交易資格。上述舉措使內外資銀行、不同規模的銀行在外匯衍生產品服務上站到了同一起跑線上。又如，從9月22日起，實施結售匯綜合頭寸改革，對中外資銀行統一管理政策和限額核定標準，實現了市場主體之間的公平競爭。
(四)推進外匯市場多元化發展格局
首先，建立多層次市場主體。匯改前批發市場以銀行為主體。匯改后，銀行間外匯市場會員擴大到非銀行金融機構和大型非金融企業，擴展了市場主體，增強了外匯市場的競爭性。
其次，提高交易靈活性。國際上外匯市場主要有三種交易方式：指令驅動、價格驅動和經紀中介。競價市場屬于指令驅動，價格由交易規則決定，過去在銀行間外匯市場，各銀行通過銀行間外匯市場競價系統集中撮合的競價交易，并通過中國外匯交易中心集中清算，清算風險由交易中心承擔，交易費用較高。匯改后，為了提高交易靈活性，銀行間遠期和即期外匯市場增加詢價交易方式。市場會員根據自身的需求和對手的特點，選擇交易對手，定制外匯交易的價格、金額、期限等要素，有利于形成多樣化的外匯供求，進一步豐富外匯市場的層次，活躍外匯市場交易，符合國際外匯市場交易發展的方向。
再次，遠期結售匯定價也走過了從一價到多價的階段。匯改前，7家銀行采取協商定價、大家共同遵守的定價方式。匯改后取消了協商定價原則，由銀行自主確定遠期結售匯業務價格，銀行要靠資金成本、定價能力和風險管理能力贏得客戶，賺取合理利潤。
(五)注重改革次序選擇
放松匯率浮動區間采取了分步走的改革思路。第一步，先從匯率改革之初的2005年7月22日開始，將非美元貨幣的波幅管理從原來圍繞中間價對稱上下浮動改為實行買賣價差幅度管理，從而允許銀行對客戶結售匯業務一日多價。第二步，從2005年9月24日開始，擴大了銀行間市場的非美元貨幣交易匯價的波動幅度，從匯改后的中間價上下1%提高到上下3%，同時，維持美元交易匯價波動區間0.3%不變；另一方面，取消了銀行對客戶結售匯業務的掛牌匯價的價差限制。第三步是擴大銀行間市場美元波動區間。周小川行長已經表示，此舉將在今后國內國際條件成熟時推出。
遠期結售匯市場準入管理走的也是漸進性開放的步伐。首先選擇中國銀行進行遠期結售匯試點，然后過渡到結售匯經驗豐富、客戶基礎廣泛、容易對沖風險的大型銀行，最后擴大到所有具有結售匯業務資格和健全衍生產品內控資質的銀行。
從結售匯頭寸管理政策的演變也可以看出漸進改革的道路。從1994年匯改后實行結售匯周轉頭寸管理，主要為即期代客業務頭寸。對遠期結售匯實行現金收付制管理，即遠期結售匯只有到履約時才可以計入頭寸。結售匯周轉頭寸限額的管理區間下限為零、上限為外匯局核定的限額(即不能賣空美元)。銀行在遠期結售匯簽約時不計入頭寸，不能到即期市場平盤。匯改后，企業遠期結售匯業務需求急劇增加，銀行強烈要求擴大結售匯頭寸限額。為此，2005年9月23日后，從結售匯周轉頭寸改為結售匯綜合頭寸概念，涵蓋范圍擴大到銀行代客、自身和遠期結售匯和銀行間遠期交易。由于銀行對客戶辦理的遠期結售匯并不能做到自身平衡，銀行迫切要求在簽訂遠期結售匯的同時即可到即期市場平盤，從而規避匯率風險。因此，從2006年1月1日開始對做市商實行權責制頭寸管理，允許銀行對客戶簽訂遠期結售匯合約以及在銀行間市場進行遠期外匯交易后產生的風險暴露計入結售匯頭寸，也就是說，遠期簽約時即可到即期市場平盤。
(六)注重風險防范先行的原則
匯率機制和外匯市場改革特別注重防止出現劇烈市場振蕩。允許非銀行金融機構和非金融企業入市，但規定了內部控制制度和交易員的條件。遠期結售匯和銀行間遠期外匯市場會員資格準入要求事先取得金融衍生產品資格和健全的內部控制制度和管理。隨著人民幣匯率形成機制改革的深化，外匯市場不斷拓展廣度和深度，人民幣匯率具有更大的波動性。這些改革和變化，為市場主體帶來機遇的同時，也帶來更大的挑戰，需要市場主體結合市場條件的變化，運用自己靈活調整的能力應對變革。對企業而言，應當改變對浮動匯率的恐懼，合理預測匯率走勢，在財務管理、產品開發、市場營銷等方面盡快做出調整，不再僅僅盯住即期匯率，而應圍繞未來的匯率進行規劃和經營。企業、個人在銀行辦理外匯業務時，要貨比三家。對銀行而言，外匯市場匯價管理改革后，銀行定價自增強，使得銀行間定價差異增加，這意味著誰的定價水平合理，誰就能贏得客戶。需要提高經營水平，有效控制風險。詢價交易方式收費低廉，但是通過雙邊清算，要求銀行加強雙邊授信管理，有效控制風險。
二、匯改后外匯市場表現
(一)即期外匯交易情況
2005年前半期，人民幣對美元繼續保持穩定。美元對人民幣日加權平均價一直維持在8.2765元人民幣/美元)的水平。2005年7月21日，美元對人民幣交易中間價調整為8.11，人民幣升值幅度為2.05%。之后，人民幣有升有貶，雙向浮動。美元對人民幣收盤價最低達到8.00040(2006年4月10日)，最高為8.1128(2005年7月27日)。上下波幅達到1088個基點。期間人民幣走勢分為兩個階段。從2005年7月22日至12月30日，美元對人民幣價格小幅振蕩，有升有降，總體保持平穩波動、略有升值的態勢，中國人民銀行公布的人民幣收盤價由8.11小幅升值至年末的8.0702。全年人民幣對美元升值了398個基點，升幅2.56%，日均升值3.5個基點。2006年，人民幣升值步伐加快。2006年4月21日人民幣匯率升至8.0210，升值了492個基點，升幅0.61%，日均升值6.7個基點。
與此同時，人民幣匯率的波動率也在增加。
從2005年7月22日到2006年4月21日，日均波幅21.3個基點。其中，從2005年7月22日到2005年12月30日，匯率日均波幅16.7個基點；從2006年1月4日到2006年4月21日，匯率日均波幅28.7個基點，較2005年下半年放大72%。2006年3月16日人民幣匯率為8.0350，較匯改之前8.2765升值幅度首次突破3%。
從2006年以來的市場成交情況看，銀行間即期外匯市場運行基本良好，交易量較2005年底明顯上升。詢價交易成交較為活躍，交易量超過競價交易，詢價和競價成交量之比約為9：1。大中型金融機構是詢價交易的主要參與者。同時，競價交易也保持一定的規模，一些城市商業銀行和信用聯社等中小會員因授信不足，主要在競價市場交易，而做市商則為其提供流動性。
從2006年以來的成交情況看，做市商全部進行了詢價和競價交易的買賣雙邊報價和交易。做市商交易總量約占市場成交量的四分之三。做市商平均每筆成交1000萬美元，遠遠高于一般會員。做市商報價也普遍優于一般會員報價。在詢價市場，所有做市商美元買賣雙邊報價點差隨做市經驗積累而逐步走低，目前在10個基點以內。這些充分顯示做市商制度活躍了外匯市場交易，提高了外匯市場流動性，增強了中央銀行調控的靈活性，進一步提高了人民幣匯率形成的市場化程度，更好地發揮了市場在資源配置中的基礎作用。
(二)銀行間市場遠期外匯交易
2005年8月15日銀行間市場正式推出遠期人民幣外匯交易業務，全年市場發生交易的有美元/人民幣的1周、1個月、2個月、3個月、6個月、9個月和1年七種期限品種，以及日元/人民幣的1周、1個月、2個月、3個月四個期限品種。交割方式分兩種，既有全額交割又有差額交割。從美元1年期遠期報價走勢看，美元遠期價格穩中趨降。1年期美元遠期報價在業務推出之初先上行并企穩，8月末回復初始價位，此后在相當長時間內保持穩定，并與境外NDF價格逐漸貼近。11月報價呈逐級下行之勢，12月止住跌勢，月末一度大幅上揚，但隨即迅速回歸，以7.7500的全年最低點報收。2006年后由于允許做市商簽訂遠期合約后即可到即期市場平盤，遠期報價大幅反彈，向利率平價回歸，并與境外NDF逐漸拉開，相差超過1000基點。2006年2月9日達到年內最高點7.8370，隨后有所下跌。4月24日報收7.7920(見圖3)。
三、外匯市場改革前瞻
隨著銀行間人民幣外匯掉期業務的順利開展，匯率機制和外匯市場改革第一階段政策已告一段落。匯改后，人民幣匯率彈性增強，外匯市場得到很大發展。但升值壓力仍未消除，外匯市場改革的任務還很繁重。外匯市場發展的國際經驗表明，現代化的外匯市場離不開高效的交易系統和清算安排、多元化和專業化的市場主體、豐富的交易品種以及市場透明度。從更廣的視角看，貨幣可兌換是外匯市場供求的基礎，匯率制度安排和利率市場化是外匯市場活躍成熟的關鍵，加強風險監管是外匯市場平穩運行的保障。因此，還需多管齊下，進一步從以下幾個方面改革和完善外匯市場：
(一)進一步擴大外匯市場主體和品種
擴大即期和掉期交易市場準入。降低非金融企業和非銀行金融機構進入即期市場的門檻。從第一家非金融企業中化集團公司入市情況看，短短兩周，交易量已突破2000多萬美元，顯示了企業較強的風險控制能力。這主要來源于其早已獲得境外商品期貨交易資格，而期貨交易和外匯交易所要求的內部控制制度和風險防范機制相似，交易員的交易經驗也相通。因此，建議即期和遠期外匯市場會員擴大到有證監會和外匯局頒發的境外商品期貨交易資格的非金融企業。降低掉期交易市場準入。目前遠期外匯交易準入條件要求銀行取得金融衍生產品資格，但銀監會對金融衍生產品資格的準入控制較嚴，中小銀行難以取得資格。鑒于外匯掉期交易類似回購交易，在國際上普遍視為貨幣市場工具，僅僅涉及利率風險，不涉及匯率風險，銀行面臨的市場和清算風險遠遠小于遠期交易(國際慣例中掉期交易風險權重僅為遠期交易的4%)，為給中小銀行提供規避匯率風險渠道，建議修改有關市場準入條件，不再要求銀行具備遠期交易資格6個月才能申請掉期資格，允許中小銀行直接申請掉期資格。
豐富市場交易品種。目前雖然推出了遠期結售匯和掉期業務，但在外匯衍生產品的兩大類品種中，上述兩種產品都屬于遠期衍生類產品，還沒有期權類衍生產品。而且這兩個產品還不是標準化產品，不同銀行之間的報價相差甚遠，市場處于分割狀態，流動性較差，存在一定的信用風險、清算風險。應創造條件，適時拓寬匯率避險和保值工具，推出外匯期貨、期權交易，適當開放金融創新的空間。
(二)完善外匯市場基礎設施建設。
適時擴大銀行間外匯市場交易匯價日波幅限制。近期，國際外匯市場各主要貨幣波動率在增加，美元經過2005年的升值后已顯疲態，近期貶值力度加大。從理論上看，人民幣參考一籃子貨幣進行調節，波幅也將隨國際市場匯率波動增大而擴大。目前，人民幣匯率中間價彈性加大，3月28日最高達到0.16%。，超過允許波幅的一半。銀行間市場交易匯價每日上下波幅也在放大。人民幣交易匯價波幅不應等到逼進0.3%的上限才著手放松，而應在波幅離邊界尚有一定距離時就擴大交易匯價波幅限制。
延長交易時間。2006年銀行間即期詢價交易推出后，時間延長到17：30。這極大地方便了銀行柜臺交易和風險控制。但競價市場仍然維持15：30閉市，造成兩個市場閉市不一致，客觀上對詢價市場授信不足、倚重競價市場的中小銀行不公平。而且，由于17：30詢價市場收盤后，新疆、等地銀行機構仍然要營業到19：30，造成新疆和地區銀行柜臺結售匯的頭寸存在隔夜風險。2006年人民幣匯率中間價由前日銀行間市場收盤價改為當日做市商報價的加權平均價后，隔夜匯率風險成為銀行面臨的最大的外匯風險，為減少銀行隔夜匯率風險，應延長交易時間。在這方面，首先應延長競價市場閉市時間到17：30，以使詢價、競價兩市統一閉市時間。這是因為即期競價和詢價交易清算時間已改為“T+2”，所以清算交割準備時間的技術性問題已不存在。其次，可參照銀行間外幣對外幣買賣市場19：00閉市的做法，視情況將詢價和競價市場延長至19：00。
進一步改進交易方式。引入聲訊和電子經紀相結合的交易平臺，方便交易員之間信息的即時溝通，減少市場不對稱性。實現國內外匯市場和國外交易市場平臺的無縫對接。允許銀行在詢價市場閉市后雙邊直接交易，事后補錄在交易系統上。此外，鼓勵銀行企業入市交易，形成多元化的交易需求。
逐步降低交易費用。目前，競價交易仍然沿用匯率機制改革前按照順差交易金額萬分之三的比例收取手續費，一買一賣來回手續費高達0.6個百分點，遠遠超過國際外匯市場通行百萬分之八左右的標準，不利于競價市場的發展。實際上，競價市場正在被邊緣化，目前競價、詢價交易量之比約為2：8。而且競價交易份額還在逐步縮小。另一方面，詢價交易和競價交易手續費相差過大，也是造成詢價市場和競價市場價格系統性偏離的主要原因。因此，應當在適當時候進一步理順外匯市場收費體系，降低競價交易手續費。
推進外匯清算系統現代化和國際化，引入競爭。引入清算所，消除中央銀行承擔最后清算風險的局面，降低競價交易的清算風險，間接可以為降低競價交易手續費打下基礎，同時可以為加快期權、期貨市場發展提供制度保障。
(三)完善有關法律制度，提高外匯市場透明度。
修改有關法律，降低外匯交易的法律和清算風險。為了減少外匯交易的頭寸暴露，國際上一般采用軋差清算的做法以最大限度減少信用和清算風險。例如，國際掉期和衍生產品協會(簡稱ISDA)主協議規定，雙方所有的交易采取軋差清算(NETTING，或稱凈額結算)的方法。根據國際清算銀行2004年調查，全球場外(OTC)金融衍生產品名義金額為220.1萬億美元，通過軋差清算方法使得交易市值下降到到1.5萬億美元，風險暴露下降了99.3%。因此，應提請修改我國破產法的有關規定，明確軋差清算原則。
提高外匯市場透明度。目前，基金公司、證券公司、保險公司等市場主體有興趣入市交易，但它們入市的目的往往處于投資性質，入市交易往往通過模型進行，迫切需要了解交易量數據，需要了解交易量。匯率形成機制改革推出一段時間后，外匯市場運行平穩。由于競價之外還增加了詢價市場，市場行為與過去完全不同。而且央行已經基本不在兩市干預，建議應適時公布交易量。首先可以從公布上年數據入手，因為外匯儲備數據已經公布。然后按順序逐步恢復公布季度、月度、每周、每日的具體數據。
(四)加強對外匯市場的監管和自律，減少系統性風險。
加強外匯市場的自律性管理，建立市場會員行為準則。建議成立交易員協會，制定交易行為規范和行業慣例。進一步規范市場運作程序和信息報告制度，防止市場欺詐行為，保障市場公平秩序。
加強對外匯市場的審慎監管。加強對市場風險的監測，逐步建立市場監測指標體系。掌握異常交易信息，監管交易的合規性。由于開辦銀行間掉期交易，外匯市場和貨幣市場的聯系更為緊密，因此跨市場風險問題開始凸顯。建立跨市場的監管框架，防止不穩定資本流動的沖擊，防止跨市場的系統風險傳播。
外匯市場（ForeignExchangeMarket，FEM）是指經營外幣和以外幣計價的票據等有價證券買賣的市場，是金融市場的主要組成部分。外匯市場的職能主要表現在以下三個方面。
（一）實現購買力的國際轉移
國際貿易和國際資金融通至少涉及到兩種貨幣，而不同的貨幣對不同的國家形成購買力，這就要求將本國貨幣兌換成外幣來清理債權債務關系，使購買行為得以實現，而這種兌換就是在外匯市場上進行的。
（二）提供資金融通
外匯市場向國際間的交易者提供了資金融通的便利。外匯的存貸款業務集中了各國的社會閑置資金，從而能夠調劑余缺，加快資本周轉。
（三）提供外匯保值和投機的市場機制
在金本位和固定匯率制下，外匯匯率基本上是平穩的，因而就不會形成外匯保值和投機的需要及可能。而浮動匯率下，外匯市場的功能得到了進一步的發展，外匯市場的存在既為套期保值者提供了規避外匯風險的場所，又為投機者提供了承擔風險、獲取利潤的機會。
二、我國外匯市場發展過程中存在的問題
（一）外匯市場不穩定
目前外匯指定銀行的交易員必須進入中國外匯交易中心進行外匯買賣，銀行間市場具有集中、有形的特征。這種市場形態常見中央銀行居絕對主導地位，采用競價交易的外匯市場。隨著市場規模的擴大，集中交易的問題將越來越突出，如交易場所的建設和維護需要耗費大量的人力、物力，其容量越來越難以滿足日益增加的交易主體的需要等。與集中交易相對應，中國外匯交易中心實行本外幣的集中清算，承擔清算風險。隨著未來人民幣可兌換程度提高和人民幣在走向浮動匯率制以后交易主體及其外匯頭寸都將迅速增多，一些實力較弱的交易主體可能因信用風險、匯率風險等陷入危機。此外，由于中國外匯交易中心是人民銀行的一個事業單位，由該中心承擔清算風險，實際上就是由中國人民銀行承擔風險，這導致市場參與者普遍缺乏風險約束，可能進行大量的高風險交易。其結果，中國外匯交易中心和整個市場的穩定都可能受到很大的沖擊。
（二）外匯市場風險大
從現行市場運作情況看，銀行間外匯市場的風險主要來源于以下幾個方面：一是市場運作體制不健全，使企業和銀行都喪失了防范市場風險特別是匯率風險的意識的能力，同時外匯市場也沒有為企業和居民提供防范匯率風險的手段。這使得市場抵御風險的能力大大降低，誘發匯率系境性風險。二是集中清算方式可能引起的資金清算風險。隨著市場容量擴大特別是我國經濟容量及經濟復雜程度的增加，外匯市場可能出現的潛在風險也在增加，由于市場自律機構不完善，參與者仍沒有完全自行承擔資金清算風險。
（三）市場監管不完善
在銀行間外匯市場建設初期，確立了市場運作體系、調控體系與管理體系三權分立的格局，這種分工原則在實際執行過程中導致諸多不便。動作系統的中心──中國外匯交易中心設在上海，并對分中心實行業務領導，監管當局因此無法監測到整體市場的運作，也不能監測到交易中心為其自身利益對分中心及交易系統而采取的不合規行為，監管顯得鞭長。而外管局目前的監管手段僅憑事后報告制度，而不能做到事先防范。同樣，央行的操作也游離于制度政策目標的管理部門以外，操作部門由于缺乏對宏觀經濟運行的整體分析與把握，缺乏管理部門具體指標要求與判斷，操作易帶盲目性，而管理部門的意圖可能也得不到有效實施。
三、外匯市場在我國的發展及對策
（一）建立符合國際規范的外匯市場
建立符合國際規范的外匯市場已成為當前中國外匯市場改革的主攻方向：一是在交易性質上實現向現代市場形態的金融性外匯市場轉變，完善市場組織體系，其中以外匯銀行、企業為市場交易主體，實行競價交易，中央銀行退出交易主置，中國人民銀行宣布，自2012年4月16日起，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度由5‰擴大至1%，即每日銀行間即期外匯市場人民幣兌美元的交易價可在外匯交易中心對外公布的當日人民幣兌美元中間價上下1%的幅度內浮動，這是增強匯率彈性的重要制度改進。二是取消強制性銀行結匯制，為企業真正參與市場交易掃清障礙。2008年，修訂后的《外匯管理條例》明確企業和個人可以按規定保留外匯或者將外匯賣給銀行，可以看出在這方面我們已經做出了實質性的改變。
一、交易商戰略概述
在實際交易活動中，交易商總是基于過去經驗、現存條件以及未來預測制定行動方案，因此，交易商的主觀判斷——信念（belief）在交易商戰略選擇過程中起著非常重要作用。在對信息的搜集和處理過程中，交易商經常出現認知偏差，這些偏差造成不同交易商對于相同信息的判斷出現差異，最終導致在交易戰略的選擇上出現分化。同時，不同交易商的信息條件不同，也導致戰略選擇出現差異。
戰略的本義是對戰爭全局的謀劃和指導，泛指指導或決定全局的策略。交易商戰略是指，交易商根據自身條件和市場發展趨勢，在尋求利潤和（或）規避風險過程中所選擇的交易方式，以及為實現交易目的所采取的重大舉措，這些交易方式對外匯交易商會產生重大和深遠的影響。具體說來，交易商戰略可以分為以下幾種類型：
（一）風險控制者與存貨控制型交易戰略
就單個交易商而言，外匯市場上規模較小的交易商風險承受能力較弱，為了控制外匯頭寸的風險暴露，他們必須根據外匯市場交易實情不斷調險頭寸。而那些規模較大的交易商，在做市過程中，面臨其他交易者所提交的大量買入和賣出指令，由于這些指令是隨機的，買入和賣出指令之間會產生不平衡，為避免破產，做市商必須保持一定的頭寸，通過交易來平衡這種買入和賣出指令之間的不平衡。因此，這類以風險控制為目的的交易模式被稱為存貨控制型外匯交易。一般認為，存貨控制型交易戰略直接影響到外匯市場短期運行，造成外匯市場日內交易量、價差和市場波動性出現有規律運動。
（二）投機者與信息驅動型交易戰略
外匯市場上，不同的交易商擁有不同的信息集合，他們根據自己對市場的判斷進行投機，這類交易以投機為特征，其出發點是交易商的信息條件，因此被稱為信息驅動型交易。交易商的信息驅動型交易也會對外匯市場起重要影響，它既可能起到穩定現有市場結構的作用，也可能驅使市場體系發展成一種新的穩定結構，這種穩定結構甚至可能會對應一種新的市場動態機制。例如，當所有的交易者就市場運動方向達成一致意見時，就會出現一個單向市場，即：當所有交易者都認為英鎊下跌時，他們就會都想賣空英鎊，所有人都想做相同的事情，最后英鎊的價格會跳到一個新的水平。
（三）噪音交易者與正反饋交易戰略
噪音交易者是指對風險資產未來收益分布形成錯誤理念，并按照這種錯誤理念選擇交易戰略的投資者。這些投資者在市場中收集和處理信息以及形成預期收益的某一環節中出現了行為上的偏差，也有可能由于他們過于相信自己的判斷，錯誤的評估了與收益相關的風險。
大量調查研究發現，噪音交易者在交易中存在正反饋交易行為，他們在外匯資產價格上升時買入，價格下跌時賣出。導致交易者選擇這種交易戰略的因素有許多。首先，從交易者對外匯資產價格的主觀預期來看，導致交易者選擇正反饋交易戰略的原因，可能是因為他們對價格預期采用簡單的外推或者追逐潮流的做法；其次，從外匯交易機制來看，在主動交易過程中，交易商買賣外匯資產的限價指令性質也可能會導致其選擇正反饋交易，因為限價指令使得在外匯資產價格下跌時，交易者加速賣出；再次，從交易模式來看，在外匯交易過程中，交易商也有可能因不能滿足債權人追加保證金要求，而被迫平倉，從而選擇正反饋交易戰略；此外，外匯交易商往往在外匯交易機制設計過程中，對交易員設置一定的頭寸限額，鼓勵其進行止損交易，這種交易結果也會導致交易商的正反饋交易。一般而言，在實踐中，投資者愿意選擇這種交易戰略，因為在外匯資產價格上升時，其財富水平得到提高，同時，也傾向于承擔更大的風險。
（四）套利者和知情者下注（SmartMoney）戰略
除了加劇外匯市場波動的噪音交易者外，另一類外匯交易商在市場中利用噪音交易者對市場的錯誤判斷，根據自身優勢，將外匯資產價格推回到與基本面相符的水平，這類交易者經常被稱為套利者。他們經常性的在各個外匯市場間，吞吐各類外匯資產，充當噪音交易者的對手。一般而言，套利者具有更高超的交易技巧，更靈通的信息，善于捕捉市場中的各類獲利機會，往往被認為是穩定市場的力量。具體來說，套利者利用噪音交易者對市場判斷不準的缺點，在后者過分樂觀，大量購買外匯資產時，向市場拋售存貨；而當噪音交易者過分悲觀，積極拋售外匯資產時，大量買進。這類建立在對市場信息有較為準確判斷基礎之上的交易戰略被稱為知情者下注戰略。
這幾類交易戰略是從不同角度來刻畫的，其中存貨控制型交易與信息驅動型交易是從交易商的交易動機出發的，它們分別對應于外匯交易商的風險控制與投機行為，因此，這兩類交易戰略是最基本的。后兩類交易戰略是從交易商行為特征來刻畫的，是前兩種交易戰略在實際交易活動中的體現。因此本文以前兩種交易戰略作為考察重點。
二、交易商戰略影響因素分析
（一）風險與交易商戰略選擇
投資理論認為投資者的交易行為和交易戰略是建立在對風險和收益的判斷基礎之上的，風險最小和收益最大化是行為準則。許多研究表明國際資產組合多樣化是減小風險的最有效途徑之一，作為國際間資產組合經營者，外匯交易商可以通過投資多個國際市場實現多樣化。
在外匯市場實際操作中，為了消除風險，外匯交易商采取改善交易機制、開發交易工具、加強管理等措施，推動了外匯市場的發展。但在面臨具體風險時的決策方式直接導致了交易主體在交易過程中會經常性地出現認知與行為的偏差，造成外匯市場出現許多異常現象，其中比較著名的要算是“比索問題”。“比索問題”是指1976年墨西哥比索在預期貶值之前較長的一段時間，比索就開始出現貶值的現象。盡管最后市場預期被證明是正確的，而且可能是理性的，但是實際貶值和預期貶值不一致，存在一個時間差，實際貶值提前。Krasker(1980)指出決定匯率的潛在變量較大變化有一個小概率，在無限時間的跨度內，該事件發生的可能性較大，但在一定限度的樣本期間內，該事件可能根本不會發生，這樣這個小概率的重大事件在檢驗的有限樣本期間內可能就反應不出來。這個小概率重要事件的潛在發生對市場參與者的行為和預期有重要影響。“比索問題”表明一些外匯市場參與者，主要是外匯交易商在從事外匯交易過程中，在其認為貶值風險將要增加的情況下，決策權重發生了明顯變化，紛紛提前采取措施，導致比索提前貶值，而在看到其他交易商的行為后，另外一些交易商迅速改變自己的預期，最終形成羊群效應，導致整個市場波動。
（二）信息決策與交易商戰略選擇
外匯交易商的交易活動是以其期望或預測為基礎的，他們對外匯資產價格未來運動的看法是決策關鍵。交易商對匯率運動方向的預測是其可得信息的函數。一般而言，信息不僅包括事實，也包括評估事實所需的技術或人力資本；不僅包括新聞報道，還包括有關新聞報道的意義價值。除了信息本身外，交易商對新聞的任何舉措也都屬于信息的研究范疇。通常情況下，市場中不同的交易商所獲的信息不同，并因之產生不同的期望后才可進行交易。
交易商獲取信息是有成本的，否則便沒有人會不辭勞苦、想方設法搜集第一手信息資料。如果沒有消息依據的人在市場上可以和有情報根據的人一樣應付自如，那就不會有任何人愿意閱讀媒體消息、觀看路透社行情并進行追蹤研究。正因為信息是影響交易商戰略的重要因素，很多理論都以信息條件作為劃分交易商戰略特征的重要標尺。
信息對外匯市場的影響是通過交易商行為實現的。外匯市場微觀結構理論的大量實證研究發現，交易量和波動性之間存在高度的日內相關性。例如Frankel和Froot（1990）指出，同期的交易量和波動性之間存在相關性。他們認為形成這種相關性的原因可能有兩個：第一，外匯市場用一種有效的方式處理信息。市場將單個人的微量信息加總，以相對較快且平穩的速度傳遞給每一位交易者。外匯市場對信息的反映比較及時，利用信息優勢，有些交易商能夠通過交易獲利，外匯市場交易商信息條件存在異質性；第二，交易量自身能夠產生“過度波動性”，市場存在大量的“噪音交易”（Goodhart,1988;FrankelandFroot，1990）。
在外匯市場眾多的參與者中，以交易商身份出現的各種市場參與者是外匯市場主導力量，他們的戰略選擇在很大程度上決定了外匯市場的發展。資產組合理論認為，投資者在進行投資時，總是根據各種資產的風險、收益以及流動性特征等來決定持有量。作為一個高度簡化的理論，他指明了交易商在投資過程中的基本行為特征。但對現實的交易來說，交易商所考慮的因素遠遠不止這些。具體說來，交易商在選擇交易戰略過程中受到客觀和主觀兩方面因素的影響。其中，客觀因素包括交易商所面臨的市場條件和自身條件兩個層次；主觀因素主要是指風險和信息對交易商決策所起的影響作用。后者，直接導致交易商交易行為的異質性。正是由于交易商所具備的條件不同、行為方式不同，才會引起不同的交易需求，最終形成外匯市場巨大的交易量，使外匯市場成為全球最大的金融市場。
三、交易商戰略與我國外匯市場發展
外匯市場運行效率主要體現在市場對信息的反映是否充分、信息能否在各交易主體間迅速傳播、外匯資產的價格能否對信息做出充分調整、潛在的交易需求能否迅速轉化為現實的交易等方面。具體說來，外匯市場的發展和效率的提高需要滿足以下三個條件：第一，愿意并能夠交易本外幣的個人和機構之間的網絡已經建立，愿意并能夠賣出貨幣的個人與愿意并能夠買入的個人相連接，對雙方均有益的交易不會因為缺乏連接而不能進行；第二，交易得以安全、迅速和低成本地進行；最后，市場能發現外匯供求平衡的匯率水平，也就是市場出清。總之，外匯市場運行效率的提高是以外匯交易主體是否能夠方便、快捷、低成本的交易作為衡量標準，而外匯交易商戰略選擇空間的大小正是這一標準的體現。因此，從交易商戰略選擇空間出發，我國外匯市場發展應從以下幾個方面著手，提高外匯市場效率：
（一）有步驟、按次序地取消資本管制，擴大外匯可兌換范圍
資本自由流動、貨幣自由兌換、匯率自由波動是發達外匯市場所應具備的三大基本條件。隨著我國經濟發展和改革開放的深入，人民幣正在逐步走向世界市場，取消資本管制擴大外匯可兌換范圍是經濟發展的必然選擇，也是外匯市場發展的前提。就外匯市場而言，這些措施可以增加外匯交易量、提高市場流動性，但同時也會導致匯率波動加劇。就后者而言，匯率波動會給一國經濟發展造成沖擊，但隨著金融體系完善，外匯市場發展，這些沖擊會得到部分化解。保羅.克魯格曼曾在《匯率的不穩定》一文中指出，對于（20世紀）80年代的浮動匯率，一個最令人困惑不解，因而也是最重要的方面是匯率的大幅波動對真實經濟的任何方面都只有輕微的影響。同時，對于資本過度流入和匯率過度波動帶來的負面影響，可以通過采取一些措施來加以防范。例如，建立外匯平準基金，或是利用外匯儲備建立海外投資機構在國際外匯市場操作等等。
（二）培育外匯交易商，促進外匯交易主體結構合理化
不同的交易主體對外匯市場發展起不同作用。雖然說，外匯市場客戶是外匯市場最終推動者，但國際外匯市場發展表明，外匯市場交易商在外匯市場發展過程中起著決定性作用，是外匯市場的主導力量。一方面，外匯交易商的交易規模大，對外匯市場的影響較大；另一方面外匯交易商的交易技巧高、創新能力和創新欲望強，容易形成實際的推動力。
交易主體的結構決定外匯市場利益分配關系，交易主體結構是否合理決定了外匯市場發展是否平穩。按外匯市場交易主體在交易中表現出的行為特征來看，有些交易者，例如規模較大的機構投資者，在外匯交易中一般充當知情交易者角色，對于穩定外匯市場、溝通外匯供求、傳遞市場信息具有重要的作用；而另一些交易者，如規模較小的交易主體往往充當了噪音交易者的角色，往往是加劇外匯市場波動的作俑者。因此，不同交易主體的比例，及其構成對一個有效的外匯市場起著重要的作用。
（三）完善外匯交易機制，提高交易效率
外匯交易機制是外匯市場參與者共同遵循的交易規則，其主要功能是將外匯市場潛在供求轉換成現實的交易。在這一轉換過程中，價格發現過程是關鍵。不同的交易機制在價格發現過程中的作用各不相同。各交易機制在所允許的指令類型、交易可能發生的時間、交易提交時投資者所能獲得的市場信息數量和質量以及對做市商提供流動性的依賴程度都有所不同，外匯交易機制是外匯交易商實施交易戰略的制度前提。外匯交易機制決定了外匯交易方式，而交易方式是實現市場效率的關鍵因素之一。交易方式對貨幣價值的確定、供求關系的協調、信息的溝通、政策的傳導等等都具有重要意義。因此，外匯市場的發展必須要完善交易機制，提高外匯交易效率。
不同交易機制具有不同特征，對外匯市場效率的影響也不盡相同。按照交易機制與交易安排的關系，可以把交易機制分為集中化的市場安排和分散化的市場安排兩大類。一方面，分散化的市場安排對做市商集體來說是有效的，但外匯買賣價差較大，波動性較高，而集中化的市場買賣價差較小，波動性較低；另一方面分散化的市場要比集中化的市場面臨市場崩潰的可能性要小得多。我國外匯市場通過采用電子經紀系統和集中清算，緩解了信用風險，但市場流動性較差。為進一步發展我國銀行間外匯市場，健全外匯市場運行機制，2003年9月9日國家外匯管理局《關于銀行間外匯市場開展雙向交易的通知》，決定自2003年10月1日起，在銀行間外匯市場實行雙向交易。允許各會員單位通過銀行間外匯市場交易系統在同場交易中進行買賣雙向交易。為引進了做市商機制，增強市場流動性、完善匯率形成機制創造了條件。
（四）促進外匯交易工具創新，滿易需求
在外匯市場上，不同的交易主體對獲利要求不同，風險偏好也不同，因此，他們在交易工具的選擇上也具有多樣性。一個成熟的、有效的市場應該能提供多樣化的交易工具來滿易主體的不同需求。因此，為了擴大交易商戰略選擇空間、提高外匯市場效率，必須不斷促進外匯交易工具的創新，滿足外匯交易商的各種交易需求。
（五）完善電子交易系統，改進外匯交易設施、降低交易成本
如今的外匯市場既包括有形的市場，也包括無形的市場，并且越來越體現為一個由無數外匯經營機構組成的計算機網絡系統。從目前的實際情況來看，一方面國際上最大的幾個外匯市場并沒有實體的交易地點，只是一種銀行、企業、機構投資者、其他外匯交易商及外匯經紀人通過電傳、電報、電話及電子計算機等電子信息系統所聯結的交易網絡，是以電子網絡、相關軟件為載體和平臺的虛擬市場，如倫敦外匯市場、紐約外匯市場和東京外匯市場等；另一方面，一些外匯衍生產品如外匯期貨、期權、貨幣互換等又同時在有形的市場進行交易。無形的外匯市場由各種針對不同對象的電子交易系統所組成，目前全世界外匯交易中的56%都通過各種電子交易系統來實現。據估計，到2010年該比例可能將會提高到75%。本文略述中國外匯市場電子交易平臺的發展歷程、現狀及未來發展之路。
一、中國外匯市場電子交易平臺的建立
我國的外匯市場即中國外匯交易中心，作為中國銀行間外匯市場的中介機構，成立于1994年，實行會員制，當前會員包括中資銀行、外資銀行、其他的非銀行性金融機構和非金融企業。中國外匯交易中心已成為中國金融市場體系的重要組成部分，其電子交易平臺的搭建、改革和發展，從一個側面反映了中國經濟和金融改革的發展歷程。
中國第一代的外匯交易系統的構建始于上世紀90年代初。當時國家外匯管理局提出外匯體制改革的戰略目標，要求實行以市場供求為基礎的、單一的、可浮動、有管理的浮動匯率制度。而同期國內外匯市場還很分散，國內各地匯率也不完全相同，且交易主體是企業。新的國家外匯交易機制要求在IT框架內運行，并指定銀行成為外匯交易主體。整個外匯交易的機制、算法、模式完全由我國自己的團隊設計，在當時的網絡條件下，外匯交易系統直接采用了全程聯網模式，在屬于銀行的交易室之間聯網，是國內最先采用的聯網方式。最終，推出了具有中國特色的外匯交易系統，以價格優先、時間優先原則進行撮合，成交后進行集中清算的交易方式。
1994年，外匯管理體制進行了重大改革，我國銀行間外匯市場――中國外匯交易中心在上海成立，聯通全國所有分中心，此時中國外匯交易中心系統正式運營。
在銀行間外匯市場平穩運行兩年后，1996年，由中國外匯交易中心組織開發的全國性銀行間短期資金拆借市場開通，銀行間拆借市場交易系統正式上線，建立了一個覆蓋全國范圍的交易網絡，提供了完善的交易功能。外匯交易系統與銀行間拆借市場交易系統的上線運行，成為我國金融市場發展的里程碑。
1996年底，我國順利實現了人民幣經常項目的可兌換。實踐證明，銀行間外匯市場為結售匯制度的推行提供了有力的保障，為央行干預市場提供了平臺，促進了匯率的穩定，有利于宏觀調控方式從直接向間接的轉變，為外匯體制的進一步改革提供了市場基礎，推動了人民幣經常項目可兌換的順利實現。之后的幾年，我國以IT為運作平臺的銀行間市場發展迅速。
2005年7月人民幣匯率制度改革后，銀行間外匯市場逐步推出了人民幣外匯遠期、掉期交易品種，并在原有的競價交易方式之外，增加了詢價交易方式，引入做市商制度。為配合外匯市場改革措施的出臺，實現市場改革目的，中國外匯交易中心于2005年底通過全球招標，最終選擇路透作為新一代外匯交易系統的開發公司。經過一年多的合作開發，該系統已于2007年3月12日上線運行外幣對交易，并于4月9日上線人民幣外匯交易。
二、中國外匯市場電子交易平臺的效用
目前中國外匯市場電子交易平臺使用的就是中國外匯交易中心及路透于2007年4月9日成功推出的新一代外匯交易系統，將人民幣對外匯即期、遠期、掉期交易和外幣對交易統一在該平臺中交易，在交易方式和技術水平上也更加與國際水平接軌。該系統是路透運用RET（Reuters Electronic Trading）技術專門為人民幣外匯交易進行的本地化開發，實現自動程序的做市商報價和交易。會員可自主選擇競價和詢價交易方式，采用一次點擊成交、RFQ雙邊詢價或限價訂單等完成交易，操作方式更加自動化、電子化，交易變得更加有效率。
新一代外匯交易平臺統一了人民幣外匯交易和外幣對人民幣的交易業務，提供了8種外幣對人民幣的交易信息，是銀行間外匯市場發展的一個重要里程碑，是中國外匯市場與國際接軌的標志性發展，提高了中國外匯市場的透明度和效率，完善了人民幣匯率的形成機制。
近年來，特別是中國加入世貿組織后，交易中心加快了外匯市場業務和技術創新的步伐。為適應市場個性化交易的需要，作為電子交易的補充，2001年7月交易中心推出本幣聲訊中介服務，2002年6月推出外幣拆借中介服務，2003年7月成立貨幣經紀部。我國外匯市場已建成的“交易、信息和監管”三大服務平臺，在為金融機構管理流動性、調整資產負債結構和完善匯率形成機制、保持人民幣幣值穩定、傳導貨幣政策、形成基準匯率與利率以及為監管機構提供實時在線監管方面，正發揮著越來越重要的作用。
三、中國外匯交易市場電子化的發展
從中國外匯市場電子化的現狀來看，目前中國外匯交易中心構建的是一個引入了做市商制度的銀行間外匯市場電子交易平臺。現有的交易平臺具有較強的可擴展性，完全可以在未來引入更多的外匯衍生產品，并為最終形成一個綜合性外匯電子交易平臺奠定了基礎。而為了達到這一目標，借鑒國際外匯市場電子交易平臺的發展趨勢，建議中國外匯市場電子交易平臺應著重在以下方面尋求發展和突破：
1. 加快新產品的研發和系統建設，促進我國外匯市場電子化向深度發展。及時推出適應形勢發展、符合市場要求的各類服務和產品，特別是人民幣和外匯的衍生品交易。在系統建設方面，交易中心必須緊跟世界IT和交易方式的發展趨勢，研究借鑒國際各主要交易系統的交易機制、核心軟件和系統建設，遵循“安全、高效、經濟”的準則，貫徹“多種技術手段、多種交易方式，滿足不同層次市場需要”的業務工作方針，致力于完善“交易、信息、監管服務”三大平臺建設。
2.積極構建國內非銀行機構和個人投資者的外匯市場電子交易平臺，促進我國外匯市場電子化向廣度發展。目前我國除銀行與其他外匯投資者之間的交易平臺可通過各家銀行在線外匯電子交易平臺實現外，還沒有其他的非銀行機構和個人投資者的交易平臺，更不用說個人外匯投資者之間交易的平臺了。因此，我國應積極構建國內非銀行機構和個人投資者的電子交易平臺，為不同層次的投資者提供一個外匯供需的交易平臺。
3. 大力發展綜合性外匯電子交易平臺，構建我國的外匯交易所模式，促進我國外匯市場電子化的全面發展。借鑒國際外匯市場電子交易平臺的發展趨勢，努力推動我國外匯市場電子交易平臺向綜合性電子交易平臺發展，促使我國外匯市場從柜臺交易走向交易所模式，并融合不同目標客戶群的交易，形成一個統一的綜合電子交易平臺，提高市場的流動性，增強市場的透明度，并提供給所有參與者公平的交易機會。通過提高各類效率，從而降低平臺的參與資格標準，降低最小交易量要求，減少交易平臺使用費，為綜合性電子交易平臺的建設打好基礎。
關鍵詞：外匯衍生品；現狀；對策
中圖分類號：F713.5 文獻標識碼：A 文章編號：1001-828X（2013）05-0-01
一、新疆外匯衍生品市場發展現狀
自1997年1月中國人民銀行《遠期結售匯業務暫行管理辦法》后，中國銀行率先于同年4月1日試點人民幣遠期結售匯業務，至2003年該業務在四大國有商業銀行均已推行。其后招商、民生、中信等股份制商業銀行也陸續取得該業務牌照。由于新疆與東亞五國及俄羅斯等過邊貿往來歷史悠久且是我國外貿重要組成之一，新疆外匯衍生品市場與全國經歷了與上述相同的發展過程。2005年7月21日實行匯改成為新疆直至全國外匯衍生品市場發展的重要節點。之前，新疆外匯衍生品主要包括：遠期結售匯交易、離岸人民幣無本金交割遠期匯率交易（NDF）；之后，央行推出允許符合條件的主體開展遠期外匯交易，并允許具有一定資格的主體開展掉期交易，新疆外匯衍生品市場的交易品種隨之豐富。
新疆人民幣外匯衍生品市場目前有以下特點：銀行間市場起步晚；無場內交易市場；場外交易市場產品結構簡單（缺乏以貨幣期權為代表的復雜外匯衍生產品）。
二、新疆外匯衍生品市場存在的問題
由于我國衍生品市場發展較晚，新疆外匯衍生品市場亦處于此大環境下，因此，該市場目前還存在諸多問題。
1.品種少，交易量小。2005年7月21日匯改以來，人民幣匯率形成機制的市場化程度增強，匯率波動幅度加大，風險增大。央行先后推出遠期結售匯、掉期等，但從目前來看，遠期結售匯交易雖已具備一定的規模，但該交易參與者多為機構投資者，寡頭壟斷局面限制了該項衍生品業務的發展；NDF交易的參與者同樣限于有巨額人民幣進項的大型跨國公司，而該類公司在新疆為數甚少；銀行間遠期交易與掉期交易始于2005年8月，目前交易尚不活躍。
2.市場參與主體少。目前外匯衍生品市場的參與主體主要為國有商業銀行、股份制商業銀行、政策性銀行及外資銀行在中國的分行等銀行類金融機構，眾多非銀行金融機構、大型機構投資者和大型企業對外匯衍生品市場缺乏關注度與投資的積極性。這與央行控制該領域風險的相關政策有一定關系，但在控制風險的同時也導致市場主體種類缺乏與數量微小進而交易缺乏活躍度的弊端。
3.定價能力弱。在外匯間衍生品交易中，銀行既客戶在國際金融市場進行交易，又通過國際金融市場對自有資產進行風險管理，但目前我國除香港外內陸尚未出現有競爭力的區域定價中心，這使得全國包括新疆的外匯衍生品投資者的投資收益面臨更多不確定性。
三、如何發展新疆外匯衍生品市場
為使外匯市場在匯率發現、資源配置與風險管理中的作用得以更好地發揮，應采取一系列措施促使新疆外匯衍生品市場發展，拓展市場深度，擴大市場廣度，提高透明度與流動性。
1.發展人民幣遠期交易、期貨交易，適時推出期權交易。首先，通過不斷完善即期交易市場，為外匯衍生品市場發展奠定基礎。即期外匯市場作為外匯衍生品市場發展的基礎，其發展程度直接影響外匯衍生品市場運行狀況。完善即期外匯市場可從以下方面入手：一是逐步放松頭寸限額，以便商業銀行自主決定其持有的外匯頭寸進行保值與投資；二是逐步放松對參與主體的限制，允許更多貨幣市場投資者參與即期外匯交易。其次，結合新疆實際與國際主流趨勢，著重培育遠期、掉期兩大交易品種。通過允許和鼓勵更多的非銀行金融機構參與上述兩類外匯衍生品交易可有效擴大市場規模，提高市場化程度。此外，掉期交易之所以應予以大力發展是因為它可被看作一筆即期（或近期）同一筆遠期交易的組合，這種組合降低了交易成本，常被用于對敞口頭寸進行套期保值，此外還可通過掉期交易拋補利率平價達到套利的目的。套利機會的出現表明某種貨幣的定價出現問題，套利會在一定程度上促使該貨幣的利率與匯率回至合理水平，從這一角度來講，掉期交易應大力發展。發展掉期交易還要盡快引入針對該交易的做市商制度以增加市場流動性。第三，適時推出人民幣外匯期權交易。當前經濟形勢下，進一步深化匯率體制改革，提高匯率形成機制的市場化程度是大勢所趨，適時地推出人民幣外匯期權交易有著特殊的戰略意義。積極完善外匯衍生品交易品種，以組建地區性外匯衍生品交易中心為目標，發揮經濟的規模優勢，增強人民幣在國際金融市場上的話語權的同時增強新疆區域金融的活力。
2.擴大交易主體的種類與數量。逐步放松外匯管制是人民幣匯率市場改革的重要目標，只有將潛在的外匯供求轉化為實際的外匯供求，增強市場中供求雙方力量對比的程度，才能促進匯率形成機制的完善。因此，探索擴大交易主體的種類與數量，在允許非銀行金融機構與大型非金融企業入場的基礎上，適度鼓勵合格境外機構投資者參與人民幣外匯衍生品市場。
3.建立適宜的金融生態環境。健全法律法規，及時調整外匯衍生產品發展中需要的配套政策，逐步健全對衍生市場的監管法律框架體系，避免市場效率低下或穩定性缺乏的結果。銀行間同業協會或主要的交易商應發起制定適合我國法律環境的標準化法律文本協議范本，盡可能避免衍生品交易的法律風險。
建立與完善外匯市場中介機構組織，規范金融機構的信用評級制度，成立多家信用評級公司，使商業銀行之間形成相互授信關系，為更多交易模式和國內銀行逐步進入國際市場創造有利條件。順應國際金融市場上清算業務集中化、專業化的趨勢，設立專業的清算公司，從機制上化解信用風險。發揮貨幣經紀公司在非標準化產品交易及創新以及市場推介中的作用。合理利用外匯衍生品市場同利率市場化、匯率市場化及資本項目開放之間的相互作用關系，以加快利率市場化改革的步伐、進一步增強人民幣匯率的彈性來促進資本項目的開放，以此帶動新疆外匯衍生品市場的發展。
參考文獻：
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關鍵詞：外匯衍生品；外匯市場；匯率改革
中圖分類號：F830.92 文獻標識碼：A 文章編號：1001-828X（2012）05-000-01
一、我國外匯衍生品市場的發展情況
我國外匯衍生品交易最早于1982年開始試點。后來伴隨中國金融市場結構性改革的深化，金融機構和企業法人經監管部門批準可在一定范圍內按照規定條件，開展特定的衍生交易。中國金融市場起步較晚，外匯衍生品交易市場的發展更為緩慢。對于外匯衍生品，我國監管部門始終保持謹慎監管的政策取向。
二、我國外匯衍生品市場的現狀及存在的問題
我國的金融業的發展相對發達國家比較滯后，并且由于我國外匯市場有限的開放性和匯率制度的原因，外匯衍生品市場的發展還處于起步不久的階段。具體而言我國境內外匯衍生品市場主要存在以下問題：(1)交易品種較少。目前，我國外匯衍生品種主要包括：人民幣與外匯間的衍生品即遠期結售匯交易、外匯間衍生品交易、離岸人民幣無本金交割遠期匯率交易(NDF)、銀行間遠期交易和掉期交易。目前仍以遠期結售匯交易為主，這一品種的交易量也不大，市場化程度不高，交易量較小。2011年4月，銀行對客戶市場和銀行間外匯市場正式開展期權交易。而國際上普遍存在的外匯期貨至今未推出。(2)交易規模較小。由于我國外匯衍生品市場還處于發展的初期階段，各品種的交易量都不大。2011年，銀行間遠期外匯衍生品市場累計成交2146億美元、日均成交8.8億美元，不足全球交易額的2‰。(3)市場參與主體少。目前能進入外匯衍生品市場進行交易的主要是國有商業銀行、股份制商業銀行、政策性銀行及外資銀行在中國的分行等銀行類金融機構，很多非銀行金融機構、大型機構投資者和大型企業都未能進入外匯衍生品市場。(4)商業銀行職能受到抑制。由于目前我國銀行在外匯業務中受到多方面的限制，商業銀行只能定位在保障政府結售匯制度順利實施、協助官方保證人民幣匯率穩定上。就外匯衍生品交易者來說，我國交易主體均是在銀行與企業或個人之間進行的，商業銀行扮演屬于零售、的角色，這與國際金融市場上商業銀行的主導地位相去甚遠。
三、國際外匯衍生品市場的特點
目前，外匯市場是全球最大而且最活躍的金融市場。從國際清算銀行對外匯與衍生品的調查報告結果可以看出，國際外匯衍生品市場有以下特點：(1)外匯衍生品市場國際化趨勢明顯。2010年4月的統計數據表明跨境交易占外匯衍生品市場份額的65%，而35%的本地區交易量是歷史水平最低的。(2)場外市場交易占絕大比重。2001年、2004年、2007年和2010年的場外衍生品交易量分別占全部外匯衍生品交易量的99%、98%、97%、93%。(3)在外匯交易的主體構成上，“其他金融機構”交易量增長迅速①，根據2007和2010年的統計數據，“其他金融機構”的交易額從2007年4月的1.3萬億發展到2010年4月的1.9萬億，增長率為42%。
四、國際外匯衍生品市場對我國的啟示
我國目前的現狀，由于金融市場發展相對滯后，應利用自己的后發優勢，促成我國外匯衍生品市場的發展。具體來看，應從以下幾個方面著手：
(一)繼續完善“傳統”外匯衍生產品
從國際經驗來看，衍生金融工具的推出是遵循著遠期、掉期、期貨和期權這樣的步驟向前推進的。其中，外匯遠期和掉期是市場的主體，根據國際清算銀行的數據進行統計2010年外匯遠期和外匯掉期交易量在OTC市場的比重為91%。完善人民幣遠期市場對于其他人民幣匯率衍生品市場的建設具有非常重要的指導意義。
(二)完善、協調外匯衍生品市場的場內和場外交易
從國際經驗來看，與商品衍生品等市場主要采取場內交易不同，外匯衍生品市場主要采取場外交易方式，因該交易方式更靈活，可以滿足更多企業客戶非標準化的需求。我國處于人民幣匯率衍生品市場發展的初級階段，人民幣遠期和掉期無論是現在還是未來都將是匯率衍生品市場上的主導產品，場外交易的組織形式是一個必然的現實選擇。但是結合我國國情，在外匯管制以及外匯市場全球化程度非常有限的條件下，當前的任務依然是完善場內市場。
(三)擴大市場交易主體，完善商業銀行職能
在歐美成熟金融市場上，機構投資者是外匯衍生品市場的參與主體，多元化的市場參與主體可以平衡市場供求，有利于均衡價格的形成。我國目前銀行間遠期市場施行會員制度，市場參與主體僅為中外資商業銀行，參與主體需求具有高度的同質性，導致市場交易不活躍。應鼓勵各種機構投資者參與市場，培育包括商業銀行、投資銀行、保險公司、基金公司和大型財務公司等多元化的交易主體，提高市場活躍性。
注釋：
①其他金融機構包括對沖基金、養老基金、共同基金、保險公司和中央銀行。
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歷史上，中國曾經對外匯期貨有過短暫的嘗試，1992年6月1日，中國開始在上海外匯調劑中心試辦外匯期貨交易，首次成交620萬美元。此次外匯期貨交易試點的外匯品種有美元、英鎊、德國馬克、日元和港元，交易時間為周一、二、四、五下午2:30～3:30。具體的交易規則參照了國外外匯期貨交易的普遍做法，并結合中國的實際情況設計了外匯期貨標準合約。但是，由于當時的市場需求小，交易量也很小，經過半年的運轉，到1992年年底上海外匯期貨市場共成交標準合約10813份，金額21626萬美元。與此成鮮明對比的是，當時上海外匯現匯交易額每天為3000多萬美元。鑒于此種情況，1993年2月1日，國家外匯管理局了《關于適當放開金融機構代客戶辦理外匯買賣業務的通知》，規定經國家外匯管理局及其分局批準，企事業單位自有的外匯現匯，可委托有權經營外匯買賣業務的金融機構辦理即期或者遠期外匯買賣，希望以此擴大外匯期貨的需求，促進外匯期貨市場的發展。但是在當時，中國對外匯交易的監管更注重事前審批，而對交易中和交易后的監管沒有相應的措施，因而出現了諸多違規甚至違法的交易活動。例如，未經批準而從事外匯衍生品交易的機構大量存在，其中部分與境外機構勾結，打著期貨咨詢和培訓的名號非法經營外匯期貨;有的期貨經營機構以誤導下單和私下對沖等欺詐手段騙取客戶資金;有的機構進行大量的逃匯套匯活動。這些非法交易不僅擾亂了金融管理秩序，造成外匯管理混亂，還給企業和個人造成了相當大的損失，致使經濟糾紛事件不斷增加。由于中國外匯期貨市場仍然相當混亂，1994年12月14日，中國證監會、國家外匯管理局、國家工商行政管理局、公安部并貫徹執行《關于嚴厲查處非法外匯期貨和外匯按金交易活動的通知》，《通知》指出:外匯期貨交易具有很強的投機性和風險性，目前在中國開展這項交易有很大弊端，已造成相當大的損失，在今后相當長的時間內，我國不進行這方面的試點。1995年3月29日，中國人民銀行又了《關于禁止金融機構隨意開展外匯衍生金融工具交易業務的通知》，規定國內金融機構一律不得開展投機性外匯衍生工具業務，國內金融機構可根據需要適當進行保值性外匯衍生工具交易。隨著這一系列法規的出臺，中國證監會在國家外匯管理局、工商和公安部門的配合下對外匯期貨市場進行了實質性的整頓，停止了各期貨經紀公司、非銀行金融機構和各類咨詢公司開展的外匯期貨交易，對期貨經紀業務實行許可制度。
自此中國外匯期貨市場的發展已基本陷入停滯，究其原因，總的說來主要有以下幾個:第一，外匯期貨經紀商的質量參差不齊。由于外匯期貨業務在中國仍是新生事物，監管部門和社會大眾對其的認識普遍不足，因此在外匯期貨市場運行中，部分經紀商屢屢違法違規。第二，當時的金融體制制約了外匯期貨市場的發展。首先，當時的信貸計劃指標使得需要追加外匯期貨保證金的企業難以獲得資金，所以只能被迫強行平倉而造成不菲的損失;其次，當時企業用匯需憑進口合同和境外金融機構的支付通知，個人用匯的獲得仍有諸多限制，而外匯期貨需要用美元結算，這樣實際上就限制了外匯期貨市場的參與者和需求量。第三，社會的外匯風險意識和市場參與意識還不夠。由于對外匯期貨市場知識的缺乏，外匯持有者往往將外匯存入銀行而不進行保值。加上當時企業制度不完善，特別是國有企業的激勵機制和風險機制缺乏，使得很多企業并沒有進行外匯保值的動力。從中國期貨市場制度來看，一直都是堅決反對投機行為的，這無疑降低了外匯期貨市場的活躍性和交易量，也使得外匯期貨市場更難普及。中國上海外匯調劑中心1992年試辦人民幣外匯期貨交易給我們的啟示是，不能脫離金融衍生市場生存和發展的基礎來隨意地塑造市場。一個成功的外匯期貨市場的誕生和發展必須要有一系列基礎條件，包括充分的市場需求、完善發達的基礎市場、市場化的匯率和利率形成機制、作為完整經紀人的交易者、成熟的法律框架和完整的制度體系。
2再次開設外匯期貨市場的可行性分析
2005年中國對人民幣匯率形成機制進行了改革，從長期近乎固定匯率向有管理的浮動匯率轉變，必然使人民幣匯率雙向波動浮動增大，同時隨著人民幣國際化的進程加快，因而各經濟主體對有關人民幣外匯期貨交易的需求逐漸增大。首先，從理論上講，外向型企業規避市場風險離不開外匯期貨市場。而中國有著眾多的出口導向型企業和準備或者正在走出國門的大型企業。其次，從國際現實情況來看，進行外匯期貨交易可以減少舉借外債的風險。同樣，也有助于減少對外放債和購買外幣資產的風險。再次，進行外匯期貨交易能緩解國內商品市場價格的劇烈波動。中國是資源消耗大國，許多以外幣標價的進口資源價格隨著匯率變動而變動將影響國內經濟。最后，在浮動匯率的情況下，外匯期貨市場的價格發現功能有助于確立合理的匯率水平。現階段，有如下原因推動并客觀要求中國重新推出外匯期貨交易:第一，場內和場外外匯衍生品市場的協調發展，有助于發揮外匯期貨的流動性優勢，服務于銀行等金融機構的風險管理。第二，推出外匯期貨可以進一步完善中國人民幣匯率形成機制，也順應了人民幣國際化的進程。第三，海外交易所紛紛推出人民幣外匯期貨產品，離岸人民幣外匯市場快速發展，倒逼中國加快發展境內的人民幣外匯期貨市場。同時，中國推出外匯期貨的條件已經基本成熟，人民幣匯率市場化機制初步形成，場外人民幣外匯衍生品市場漸趨成熟，外匯期貨上市的條件已經具備。而且中國金融監管當局的監管手段、監管技術和監管水平與1992年時不可同日而語，與國際監管機構的聯系日益緊密，了解國際先進的監管技術和監管手段，應能夠有效合理地管理開展外匯期貨業務的風險。綜上所述，開放中國外匯期貨市場的基本條件已具備，應考慮盡快開設外匯期貨業務。
3再次開設外匯期貨業務應注意的事項
