時間：2023-09-28 15:45:24
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指數是什么？指數是把一群具有某種同一特性的股票用一種平均方式集合表現的統計結果。一開始，市場上只有屈指可數的幾個代表大盤的股票指數，如上證綜指。但隨著上市公司類型越來越豐富，一些各具風格的細分領域開始浮現，從而孕生了各種不同類型的指數，如中小盤指數、創業板指數等。這種細分指數的作用在于提醒投資者，不能僅看大盤說市場，否則認識市場就會如盲人摸象一般。過去的幾個月里，我們經歷過的大盤下跌而小盤股瘋漲的“怪事”，以及其后證券股帶領大盤一路飆升，其余80%股票下跌帶來的散戶集體“踏空”行情。
3000指數里的有趣世界
曾幾何時，大家在收盤后會坐在一起談論當天什么股票漲得如何或跌得如何，試圖從這些龐雜的個例中獲得具有代表性的信息和判斷總結。而今天，絕大多數投資者所熟知的指數也不過那么十幾二十個，如上證綜指、深證新綜指、中小板指、創業板指、各種地域或主題投資指數等。但投資者能利用的工具其實遠遠不僅于此。統計數據告訴我們，總共有3000多個指數的資源可供開掘，而高度細分的發展趨勢正是一個市場趨于成熟的表現，其深度和廣度都在迅速發展。
而利用計算機，一位量化分析師可以從市值規模、企業屬性、股票成長性風格、紅利反饋標準、大地域、具體省份、一級行業劃分、二級行業劃分、具體產品分類等多個視角，在2000多只股票里迅速排查出市場真正的運動軌跡和資金的準確流向，最后聚焦在個別股票上。
之后，成熟有能力的投資者可以在此基礎上回測各個指數走勢的歷史數據和其各種特征，例如最簡單的慣性趨勢是否形成。而在找到一個特征趨勢后，分析師能很容易地發現，在上述9個視角范圍內，有哪些關聯性較強但暫時還沒有啟動的股票，同時也可以利用已知的關系和已經表現出的趨勢數據和歷史走勢去做對比，從而測試出現有趨勢的歷史局限范圍。像這種回測方法是最基本的風險控制方式。當我們意識到今天的股市是脫離歷史的各種突破時，我們反而可以更加有信心地擺脫歷史的局限，從邏輯和經濟金融創新發展的視角，觀察政策和資金最新流向等更加需要主觀判斷的有趣世界。
對于一個成熟的職業量化投資分析團隊而言，所有這些分析和排查在收盤后的幾個小時里就可以完成。而且一旦程序模式建立后，這樣的工作只需要把當日數據（如果利用第三方數據提供商，那么這些數據整理可能需要第二天到位）輸入到程序中，一切都應該能由機器自動完成。而這樣的模型本身也可以利用模式識別方法周期性地更新。顯然，這種工作幾乎不可能用手工或人腦來進行，這會加劇中國股市的職業化投資趨勢。那些曾經在市場里占據多數的大爺大媽們可能有一天突然發現，他們被市場拋棄了，就像他們因為不會用滴滴打車而被殘忍地拋棄在車流滾滾的馬路旁一樣。
公募“被通道化”
可以說，基金業協會的建立和私募基金的備案制度，以及馬上就要上萬家的私募基金的蓬勃發展本身就是對傳統公募基金機制的殘酷挑戰。用一句普通散戶投資者的話說：如果公募基金干得好，哪里會有這么多私募基金的生存和發展？
但從另外一個角度說，公募基金依托于基礎設施的完善，規章制度的規范，分銷渠道的成熟，和客戶服務的低端定位等特點，還是有其發展空間的，那就是具有服務被動投資者的優勢。而這一優勢會將其逐步通道化，也就是說其優勢產品應該是簡單量化和指數化的結合體產品。最明顯的例子就是近年風行一時的ETF、各種指數基金、各種量化指數基金和像“百度百發”這樣的互聯網量化指數基金。
我們統計發現，由公募基金推出的被動投資的股票型指數基金和增強型指數基金，已從2011年的144只發展到了現在的近300只，其中貨幣基金和債券基金占據的份額很高。而這5年里實現的固定收益基金的本質就更加傾向于被動的資金管理而非主動投資。
從大眾投資者的角度看，公募基金的這種發展趨勢應該說正迎合了他們的需要。一方面，3000余只指數預示的專業投資趨向拋棄了他們，而面對單筆交易在1000―50萬元之間的普通投資人群的公募基金正可以彌補他們赤膊上陣而力有不逮的缺憾。這也就是說，公募基金通過自己低門檻廣渠道的優勢正適合做普通散戶進入股市的通道。其由被動指數化投資和在指數化的基礎上進行小調節的簡單量化策略，用在設施完備，客戶繁多，成本低廉的公募優勢上最是高效。
股票指數期貨(以下簡稱股指期貨)是金融期貨的一種。與股票現貨交易相比，股指期貨交易具有交易成本低、杠桿比率較高、市場流動性好、能提供較方便的做空機制等特征。此外，它還具備遠期價值發現、套期保值、資產配置、規避系統風險、保護長期投資者利益等多種功能。
二、我國推出股指期貨的可行性分析
(一)中國股市已初具規模
股票市場的發展完善程度對股指期貨的運行具有至關重要的作用，我國股票市場已有十幾年的歷史，其規模從開始的幾支股票發展到現在的1400余家上市公司，相關的政策法規也已基本成型，參與的戶數超過了7000萬，具備了股指期貨誕生的基本條件。
國內較為成熟的指數編制技術為股指期貨標的指數的設計提供了必要的技術條件。2003年1月2日正式的上證國債指數與上證股票指數、上證基金指數等指數系列共同構成了上海證券交易所股票、債券、基金三位一體的金融指數體系，該指數體系的建立表明我國已具備成熟的金融指數編制技術，從而為股指期貨的建立創造了必要的技術條件。
(二)股權分置改革帶來契機“只要原生品市場價格不存在顯著扭曲，就具備了發展相應衍生品的基本條件。”股權分置改革已經轟轟烈烈的進行了整整一年，在它推出伊始，就被視為中國資本市場基礎性制度的突破。股權分置改革將在很大程度上解決由于上市公司結構單一且股權分置問題突出而引發的問題，并給中國股市注入新的成長元素。可以說股改之前，股票指數是扭曲的，以這種扭曲的股指為基礎的衍生品，它的價格風險對買賣雙方是不對稱的。股改對于扭曲的股票指數的矯正表現在它的這些作用上：第一，證券市場融資、再融資功能的恢復。第二，兼并收購優化資源配置功能的強化。第三。市場定價功能將得到更真實的體現。第四，股改將為完善上市公司治理奠定更加堅實的基礎。
因此，隨著我國股改的逐步深化和最終勝利，股指的扭曲問題會得到很好的解決，也為我國提供了金融衍生品發展的基本條件。
三、股指期貨的推出對中國證券市場擴容的兩大利好
(一)利用股指期貨化解股改擴容壓力
1.利用股指期貨增加二級市場的承接力。面對即將到來的大擴容，二級市場現有投資力量已顯得相當單薄。而股改后，年至年間每年新增的流通股數量就是數百至千億股，相比而言現有的投資力量顯得非常纖弱，如果不廣開渠道，給二級市場提供源頭活水，隨著時間的推移，資金承接力不足的問題將會越來越突出。
股指期貨的上市交易將會在一定程度上緩解這種壓力。股指期貨將對股市中的大中戶產生很大的影響，其上市交易必將會對市場大資金具有很強的吸引力，從表面上看好象會將部分資金分流到期貨市場，但是股指期貨運行帶來的好處會吸引更多的證券市場場外資金進入，另外證券市場與期貨市場的良性互動也會增加證券市場的人氣，從而解決因股市擴容而產生的二級市場承接力不足的問題。
2.緩解大股東減持壓力
大擴張后，二級市場流通股權將高度集中于上市公司第一、二等大股東的手中。從非流通股的“一股獨大”到二級市場流通股的“一股獨大”，大股東與大主力間的距離也許僅一步之遙。一旦大股東成為市場的大主力其影響將遠遠大于現在的基金公司，數據分析表明，上市公司業績增長高峰年(2004年、2005年)已經過去了，未來幾年中將處于從高位回落的狀態中，在這種情況下大股東會有極大的減持套現的意愿，尤其是現在股價正處上漲時期，會導致大股東減持意愿的不斷增強，這種減持意愿就構成了對二級市場股價的最大壓制，一旦當股價上漲到一個對大股東有吸引力的價位上時，大股東為了獲利減少長期投資的風險，會甘冒違背承諾的風險而減持手里的股票。這對股市是非常不利的。
(二)吸引優質資金參與再融資
年4月29日，證監會宣布啟動股權分置改革試點工作后，上市公司再融資隨之暫停。而隨著股權分置改革的推進，根據“新老劃斷”將分三步走的計劃方案，恢復G股公司再融資成為市場關注的焦點。
目前，股指期貨等金融衍生產品將誕生、IPO重啟、與國際接軌等可以預見的趨勢已經成為了外資關注的焦點。外資機構對中國股指期貨的發展進程非常關注，對于這些國際機構投資者而言，盡管現在的中國股市很具吸引力，但由于缺乏相應的金融衍生工具，無法應用包括股指期貨在內的金融衍生工具來對沖風險，在這一市場還很難執行一些國際上采用的投資策略。而一旦有了股指期貨這樣的工具來對沖和規避風險，他們就可以更大程度地介入中國的資本市場。
對于已經進入中國A股市場的OFII早已經產生了對股指期貨這種規避股市風險的風險管理工具的需求，在股權分置改革后，適時推出股指期貨這一避險工具，也有利于培育OFII的發展壯大，吸引更多境外機構資金和大量場外觀望資金進入中國股市，提高資金的使用效率，改善市場投資主體結構。
四、小結
關鍵詞:平抑股價 套期保值 賣空機制
一、股指期貨的概念
股票指數期貨(stock index futures),簡稱股指期貨,是以股價指數為標的的一種金融期貨,買賣雙方根據事先的約定,同意在未來某一個特定的時間按照雙方事先約定的股價進行股票指數交易的一種標準化協議。股指期貨交易不同于以往的商品期貨交易和其他金融期貨交易,具有自身的特點:
1.股指期貨合約的交易對象既不是具體的實物商品,也不是具體的金融工具,而是衡量各種股票平均價格變動水平的無形指數。
2. 一般商品和其他金融期貨合約的價格是以合約自身價值為基礎形成的,而股指期貨的價格是股指點數乘以人為規定的每點價格形成的。
3.股指期貨合約到期后進行現金交割,即合約持有人只需交付或收取到期日股票指數與合約成交指數差額所對應的現。
二、股指期貨的推出對股票現貨市場的意義
縱觀金融市場,股指期貨推出后對現貨市場的影響主要體現在三個方面:一是期貨市場的價格發現的功能增加了套利交易,從而縮小股票現貨市場的波動;二是期貨的高杠桿率會提升資金的參與度,從而增強市場的流動性;三是股指期貨為市場提供的避險的工具提高了參與者的投資意愿,從而會增加市場的成交量。
1.豐富投資工具與避險工具,完善我國資本市場
我國的股票市場是一個單邊做多市場,投資者只有通過先行買入股票,然后等待股票價格上漲才能夠獲取收益,投資收益的多少取決于所持有股票價格的上漲幅度。而股指期貨引進了做空機制,為廣大投資者提供了便易的投資與避險工具。股指期貨是現代資本市場風險控制和風險管理的重要工具,是股票市場上規避系統性風險的重要手段。股指期貨市場的誕生將使中國證券市場的制度更趨完善; 并極大地豐富中國證券市場的投資工具,愈來愈多的投資人將運用期貨交易作為投資、避險與資產管理的工具。股指期貨使人們規避股票現貨市場的風險成為可能,無論是牛市還是熊市,都可以吸引投資者和投機者,利用股指期貨的雙向交易的靈活機制進行操作, 使股市不會因為熊市而長期沉寂。同時,股指期貨本身也是一種強有力的金融衍生工具,投資者可以像傳統商品期貨那樣,通過同一標的現貨市場與期貨市場的價格差異進行套利交易,或者是通過期貨特有的杠桿效應進行投機交易,賺取投機收益。因此,開展股指期貨交易,既增加了新的交易品種,又開辟了新的投資渠道,滿足了不同層次投資者的需求。
2.股指期貨的推出提供了套期保值規避風險的渠道
根據現資組合理論,構建完美的投資組合可以有效分散非系統性風險,但在股市整體下跌即出現系統性風險時卻無法發揮作用。而股指期貨一個很大的特點就是能把基礎市場的系統性風險剝離出來,變成可交易的產品,使得風險可以有效轉移。所以,機構投資者可以利用套期保值原理,根據股票指數和股票價格變動的同方向趨勢,在股票的現貨市場和股票指數的。期貨市場上作相反的操作來積極應對股票市場系統性風險。
3.進一步完善我國金融市場體系
目前我國經濟快速發展,對金融衍生品的需求強烈,而我國金融衍生品市場發展緩慢,缺乏外匯期貨、利率期貨、股指期貨等金融期貨市場, 故我國的金融體系算不上是完善的現代金融體系,有待于進一步完善。并且,建立完善的金融宏觀調控機制也需推出股指期貨交易。進行金融宏觀調控,必須具備足夠多的強有力的市場調控手段和工具,實踐證明,股指期貨就是一種行之有效的風險防范和風險監控機制。在1998 年的東南亞金融風波中,香港股票和外匯市場受到了以索羅斯為首的美國對沖基金的強烈沖擊,股指期貨交易在其中扮演了重要的角色。香港政府動用巨資干預金融市場, 其手段就是充分利用股票市場和股指期貨價格的聯動規律,對股票交易和股指期貨交易實施組合運用,這是香港政府市場干預策略取得成功的重要原因。如果沒有股指期貨市場可利用,香港政府的市場干預成本將大大提高,效率會相應降低。
三、 結語
綜上所述,股指期貨的推出對于股票現貨市場,機構投資者以及我國整個宏觀金融市場均有著重要的意義。目前我國股市正處于走向復蘇的關鍵時期,我們要做的正是借危機興改革,在推進股指期貨市場創建的同時,兼顧創業板、融資融券等資本市場基礎性制度建設,彌補市場結構缺陷,打牢市場穩定發展基礎。中國的金融市場必將迎來更加美好的明天。
參考文獻:
一、股票指數期貨及其特點
股指期貨全稱股票指數期貨，是以股價指數為標的物的期貨交易，是買賣雙方根據事先的約定，同意在未來某個特定的時間按照雙方事先約定的價格進行股票指數交易的一種標準化期貨合約。
目前主要的股指期貨合約有S&P500股指期貨、NIKKEI225股指期貨、恒生股指期貨、KOSPI200股指期貨等。我國即將推出的首個股指期貨合約為滬深300股指期貨，預計在今年3月正式推出。
投資者在股票市場上面臨的風險可分為兩種，一種是股市的整體風險，又稱為系統風險，即所有或大多數股票的價格一起波動的風險。另一種是個股風險，又稱為非系統風險，即持有單個股票所面臨的市場價格波動風險。通過投資組合，即同時購買多種風險不同的股票，可以較好地規避非系統風險，但不能有效地規避整個股市下跌所帶來的系統風險。進入20世紀70年代以后，西方國家股票市場波動日益加劇，投資者規避股市系統風險的要求也越來越迫切。由于股票指數基本上能代表整個市場股票價格變動的趨勢和幅度。人們開始嘗試著將股票指數改造成一種可交易的期貨合約并利用它對所有股票進行套期保值，規避系統風險，于是股指期貨應運而生。
股指期貨除具有金融期貨的一般特點外，還具有一些自身的特點。股指期貨合約的交易對象既不是具體的實物商品，也不是具體的金融工具，而是衡量各種股票平均價格變動水平的無形的指數。一般商品和其他金融期貨合約的價格是以合約自身價值為基礎形成的，而股指期貨合約的價格是股指點數乘以人為規定的每點價格形成的，股指期貨合約到期后，合約持有人只需交付或收取到期日股票指數與合約成交指數差額所對應的現金即可了結交易。比如投資者在9000點位買入1份恒生指數期貨合約后，一直將其持有到期，假設到期日恒生指數為10000點。則投資者無須進行與股票相關的實物交割，而是采用收取5萬元現金［（10000一9000）*50］的方式了結交易。這種現金交割方式也是股指期貨合約的一大特點。
二、股指期貨價格的主要影響因素
影響股指期貨價格的因素錯綜復雜，其中既有宏觀經濟方面的因素，也有投資或投機者心理方面的因素。
1.經濟周期
從整個股市的層面看，經濟周期影響著股指期貨的價格。由于股指期貨的價格是基于現貨市場股市而形成的，而股市大盤變動又受經濟周期的影響，因此，隨著經濟周期的變化，股指期貨的價格也會出現上漲和下跌的行情。
2.金融貨幣因素
匯率、利率、財政政策變動都會使投資者對未來經濟預期產生影響，均能從不同程度上影響股指期貨合約的價格。
3.供求關系
期貨合約的多空供求關系仍然是影響股指期貨價格的一大因素。股指期貨本身沒有具體的實物資產相對應，因此，它的價格變化受期貨市場合約供求關系的影響很大。當空頭供大于求時，期貨合約價格下跌；反之，當多頭供大于求時，期貨合約價格就上升。
4.標的物
股票現貨市場的走向直接影響股指期貨的價格。尤其是股指期貨標的指數中的大盤股或者活躍板塊股的股價變化往往會對股票指數的漲幅影響很大，從而也帶動股指期貨價格的變化。標的指數成份股中權重較大股票的現金分紅、增發、配售等活動也會影響股指期貨合約價格，需要對其數量、時間甚至可能性有較好的把握。
5.心理因素
投資者的心理因素會影響到股指期貨的價格。通常人們所說的“人氣”反映了交易者對市場的信心程度，或者說他們對未來股票市場的信心。當“人氣”旺時，即使當時的股市指數不高，股指期貨市場價格也會上漲；反過來說，如果“人氣”衰，即使當時的股市指數很高，股指期貨市場價格也會下跌。
6.政治和政策因素
一個國家、一個地區乃至整個世界的政治形勢的變化，以及政府制定的方針政策都會直接影響股票指數期貨的價格。
三、股指期貨的投資分析方法
在風云變幻的股市中要把握大盤、標的指數以及股指期貨合約價格的走勢是比較困難的，但我們可以試圖從各種因素中摸索規律，找到主要的影響因素，建立一套最適合的投資分析方法進行分析，為投資決策提供參考依據。以下分別談到基本面和技術面的分析方法，實際操作中需要靈活運用并結合起來使用。
（一）基本面分析
1.宏觀經濟信息
實時研究國家相關部門定期公布的宏觀經濟數據，諸如GDP增長、通脹率、失業率、零售增長、儲蓄率等。這些宏觀經濟數據都會影響到政府將來的貨幣、財政政策，會使投資者對未來經濟預期產生影響，最終反映到期貨價格上來。
具體研究中，可用GDP增量變化與股市運行周期對比研究，用凈出口額變化來衡量外貿拉動因素，貸款增長率變化衡量投資拉動因素，社會商品零售總額變化衡量消費拉動因素等。
2.標的指數成分股
研究成分股行業基本面，尤其是占指數權重很大的行業。重點研究這類行業龍頭股的基本面情況（行業政策、產業特征、產量與產能、市場競爭、增長潛力、財務數據、盈利預測等），以及這些成分股的分紅派息、送股、配股、停牌等事件。因為這些股票會起一個領頭羊的作用，它們的漲跌會引領他們代表的那個板塊同漲同跌，對指數產生一定程度的沖擊，在一個時期領漲（跌）大盤。如我國即將推出的以滬深300指數為標的的股指期貨，其成分股中的300只股票覆蓋了國民經濟的大部分行業。
3.各市場之間的相互聯系
雖然目前我國資本項目還沒有放開，但我國融入全球經濟的程度在逐步加深，人民幣匯率也已經在進行有限制的浮動，這些都說明我國資本市場不能獨立于全球金融體系之外，周邊市場的變化對我國將會產生一定程度的影響。除了國內與國際市場之外，我們還要關注債券市場、外匯市場、商品市場以及房地產市場，因為各個投資品種之間有一定的相互替代作用，資金的流向會對市場產生沖擊。
4.國際市場因素
股指期貨將更加融入全球化市場。隨著2007年資本市場對外開放，QFII等外資機構的深度介入，我國新興的股指期貨市場必將引起國際社會的特別關注。對我國這樣一個對外依存度高、開放程度日益增強的國家來說，這種影響將更為明顯。因此，分析股指走勢，除了國內經濟，還必須關注世界經濟整體形勢。
（二）技術面分析
由于股指期貨與股票的不同點，使期貨行情的某些技術表現與股票不一樣，分析方法也有不同的地方。股票投資者分析股指期貨行情時，應根據自己不同的技術分析習慣，適當修正對幾個主要技術參數的看法。
1.時空波動特性
對標的指數歷史行情進行時間和空間二維研究，從時間上分析其底部周期、開市以來的頂底周期循環，從空間上分析股指的趨勢結構、常態趨勢及調整波幅、股指的頂底組合構造模式等，找出其中規律，用來判斷和預測未來行情走勢的時空點位。
2.波段運行特性
通過研究標的指數波段運行，優選趨勢跟蹤指標、波段振蕩提示指標、波段能量變化指標以及均價水平變化等指標構建技術指標體系組合，分析標的指數小周期波段運行特征。
3.大勢領先指標
建立大勢領先指標體系，包括成交量與均量線、領漲（跌）群體組合、短期資金拆借利率等指標，通過對領先指標的分析來研判大勢的未來走勢。
4.主力機構的持倉動向
機構博弈將成股指期貨市場主流。在股指期貨推出以后，社保基金、保險資金、QFII等都將會加大介入股市的比例和力度，各種投資基金亦將會出現持續壯大的局面。股指期貨參與者的成分比例會進一步發生分化，個人投資者的資金所占的比例會進一步降低，機構投資者博弈將會成為市場的主流。
5.持倉量
股指期貨的持倉量是指買和賣雙方都還沒有平倉的頭寸的總和，是雙向計算的。也就是說，我們看到的持倉量數據中，有一半是買持倉，一般是賣持倉。持倉量的變化也是對行情影響較大的指標。持倉量的大小，代表了市場中投資者參與同一個期貨合約交易的興趣，也可以說是行情未來漲或跌的信心指示。同時，它還蘊涵著同一時刻行情變化的動向。需要注意的是，持倉量的變化方向與同一時刻行情漲跌的變化方向對應起來分析才有意義。由于持倉量中一半是買開倉一半是賣開倉，所以有的時候持倉量越大，也代表參與者對未來行情的分歧越大。
總體分析思路：從股指期貨標的物（如我國即將推出的首個股指期貨品種——滬深300指數）入手，研究指數的編制、組成、變化因素；研究宏觀經濟形勢，對重要因素進行深入探討；研究各市場之間的相互聯系。在對整個指數期貨及相關信息有一個總體把握的基礎上，研究投機、套保和套利的可行性以及一些可能的交易策略。
參考文獻：
關鍵詞：金融市場；股指期貨；股票市場
1股指期貨概述
股票指數期貨(StockIndexFutures)是指在交易所進行的以某一股票價格指數作為標的物，由交易雙方訂立的，約定在未來某一特定時間以約定價格進行股價指數交割結算的標準化合約的交易。1982年2月24日，價值線指數在美國堪薩斯農產品交易所推出，它標志著股票指數期貨的誕生。
股指期貨交易的特征與流程與普通商品的期貨交易基本相同，但由于股指期貨買賣的標的是經過統計處理的股票價格指數，因此它又與股票市場有關。股指期貨具有以下基本特征：股指期貨的交割方式采用現金結算，而不是實物交割；股指期貨合約的價格是人主觀賦予的；股指期貨既有利于防范系統性風險，又有利于防范非系統性風險。
2中國概念股指期貨
2.1國外推出的中國概念股指期貨
隨著2006年9月5日新加坡交易所(SGX)強行率先推出全球第一個以中國內地股票指數為標的的股指期貨——新加坡新華富時中國A50股票指數期貨，在國內市場對股指期貨的需求迫切，國外對股指期貨競爭式的“搶跑道”，迫使我國加快金融期貨的發展。
其實不只有新加坡提前推出了以中國股市為標的的期貨，很多國家和地區已經有過嘗試，推出了以中國公司在香港以及國外所發行的股票和其他權益類證券（如ADR等）為標的的股指期貨。
2.2國內即將推出的滬深300股指期貨
2006年9月8日中國金融期貨交易所成立后，以滬深300指數為標的的股指期貨將成為在該交易所掛牌的首只交易品種。從理論上講，股指期貨標的指數應從交易型指數中選取，但是由于歷史原因，一些基準指數已有很好的知名度和市場認可度，便于市場推廣，所以此類指數大多成了較有影響力的股指期貨品種的標的指數。中國金融期貨交易所首只股指期貨的交易品種，以滬深300指數為標的是因為滬深300指數較其他指數更具權威性和先進性，這是由滬深300指數的標的成份決定的。從滬深300指數的編制方法和實際研究分析中可以看出，滬深300指數在規模性、交易性、代表性、投資性等方面具有較明顯的優勢。
2.3境外搶先推出中國概念股指期貨對我國的影響
首先我們來看看其他國家的經驗。新加坡交易所搶先推出日經225股指期貨對日本股票市場產生了很大影響。雖然日本于1987年6月9日推出了本國第一支股票指數期貨合約——大阪50種股票期貨合約，但不久后就停止交易，受制于新加坡交易所期貨交易的局面在很長時間里沒有扭轉。在新加坡交易所剛推出日經225指數期貨時，日本管理部門不允許本國基金經理利用SIMEX的日經225指數期貨從事股指期貨交易，只有美國和歐洲的機構投資者利用SIMEX的日經225股指期貨合約對其投資于日本的股票進行套期保值，這樣日本金融機構相對來講處于不利位置。這些外國機構投資者在外國交易所利用外國的合約買賣日本股票市場的資產，完全擺脫了日本大藏省的管理。
而對我國股市可能有較大影響的是新加坡交易所推出的新華富時中國A50股指期貨。新加坡先于我國推出股指期貨，雖然對我國的股市有一定的影響，但筆者并不認為會出現類似日本那樣的被動局面。首先，日本和新加坡都是資本開放度比較高的國家，資金進出并沒有太大的限制，國際游資可以通過新加坡日經225指數期貨和日本股市兩邊進行炒作，達到獲利的目的。而中國的資本市場基本還是關閉的，盡管QFII可以進來，但其力量相對國內資本來說，控制權還是掌握在國內機構手中。對于無法統計的地下熱錢，由于受到較大的限制，大規模進出也并非易事，很難通過新華富時中國A50股指期貨來控制國內A股市場。其次，國內資金也受到資本管制，很難大量投資國外市場。盡管QDII能投資國外市場，但在自己家中呆久的國內機構出去，也勢必會小心謹慎，相對于國外的大資金，國內的機構還不夠成熟。綜合內外兩面方的資金，都由于受到資本管制，新加坡推出的新華富時中國A50股指期貨對我國股指期貨的影響還是比較小的。
3股指期貨對股票市場的影響
3.1股指期貨對股票市場波動性的影響
我國推出股指期貨將有助于降低市場換手率，鼓勵中長期投資，延長市場波動周期，收斂波幅，從而促使中國股票市場走向成熟。但是仍有不少觀點認為股指期貨的推出會加劇股票市場的波動。究其原因，有以下兩個方面：
（1）股票市場的波動性恰恰是股指期貨產生的前提，而非結果。從各個市場股指期貨的推出時間看，往往是股票市場波動頻繁、風險積聚的時候。
（2）股指期貨的價格變化恰恰是對股票現貨遠期市場波動的反映，而不是波動的根源。股指期貨對宏觀經濟等各種新信息的敏感度高于現貨市場，它可以通過價格發現功能，使期現貨市場產生聯動作用，加快股票市場對宏觀經濟的反應速度，引導股市走勢，長期來看這有助于提高現貨市場資源配置的效率。1990年日本股市向下調整，股指期貨交易量一度達到股市交易量的10倍。1992年日本股市達到歷史低點時，大藏省企圖通過限制股指交易來降低市場波動性，因此采取了大幅提高股指期貨保證金和傭金、擴大漲跌停板等措施。但股票現貨市場未有根本好轉，期貨市場交易量也不斷萎縮。
3.2股指期貨對股票市場交易量的影響
股指期貨推出后會不會造成股票現貨交易清淡、行情低迷?筆者認為不會。開展股指期貨交易后，由于吸引了大批套利者和套期保值者的加入，股市的規模和流動性都有較大的提高，且股市和期市交易量呈雙向推動的態勢。股指期貨推出會加大股票現貨市場規模、增加市場流動性，是更好地繁榮和推動股票現貨市場發展的有效手段。
（1）股指期貨的推出會增強投資者更廣泛參與股票現貨市場的信心。股指期貨推出后，投資者有了管理風險的有效手段，特別是一些大的機構投資者，可以更積極地進入股票現貨市場，市場總體資金量會大大增加，同時這些投資者也會在股指期貨市場進行套期保值。推出股指期貨，對期現貨市場來說是一個“雙贏”。這樣，各種閑散資金、機構資金不僅會以更積極的態度參與這個市場，而且還會從戰略上考慮在這個市場配套長期投資。
（2）推出股指期貨會使股票現貨市場更加活躍。因為期市多空雙方為影響股指期貨價格而大量交易股票會提升股市交易量，這一點在期貨到期日會表現得尤為明顯。如1997年12月19日，紐約證券交易所股指期貨、股指期權和股指期貨期權的到期日，大量套利者將股票交易量推高并創出天量。
（3）推出股指期貨給投資者提供了熊、牛兩種市況下均能盈利的機會。由于我國股市目前暫無做空機制，股票投資者只能在牛市狀況下才能盈利。而上市股指期貨等衍生品可使投資者無論在牛市還是熊市都有機會獲利，這無疑有利于激發投資者的投資積極性，從而活躍股票市場，尤其在股市低迷時期這種作用更為明顯。
3.3股指期貨對股票市場投資思維方式的影響
股指期貨的推出增加了市場博弈的復雜性。股指期貨推出之前，市場呈現單邊特征，投資者只能通過股市的上漲賺取利潤，在下跌的時候只能承受損失或不作為，因此，博弈的雙方都只能造成一種市場表現，即股市上漲，只是上漲的幅度、時間有所差異。而股指期貨推出后，市場呈現雙邊特征，不但市場上漲可以賺錢，而且在下跌的時候可以通過期貨市場的超額收益來獲得利潤。同時，我國正在推出融資融券制度，若和股指期貨結合起來，則市場形成真正意義上的多空雙方對峙局面。股指期貨推出后，期貨市場會出現三類投資者，他們各自的投資思維方式和操作策略有所不同：
（1）套期保值者，以實現現貨的套期保值為主要目的，規避市場系統性風險。套期保值包括多頭套期保值和空頭套期保值：多頭套期保值是看漲型投資者以規避市場下跌的風險而采取的措施，而空頭套期保值則是看跌型投資者以規避市場上升的風險而采取的措施。
（2）投機者，直接入市買賣股指期貨。這種將交易策略建立在大勢研判和倉位控制的基礎上，以獲取暴利為目的的投資方法，這類投資者面臨極大的風險，但是也具有潛在的高額收益，它們是市場主要流動性提供者，也承擔了風險轉嫁的功能。
（3）套利者，這些套利方法主要包括同指數期現套利、跨市套利以及跨期套利等等。相對來講，套利風險較小同時收益也較小，套利者可以消除市場失效的現象。
4結語
有些人把股指期貨的推出看作是一種利空，認為股指期貨的面世，股票市場就要下跌，但是他們忘記了在期貨市場不僅能做空，同樣也能做多，結合國外已經推出過股指期貨的國家，都并沒有因為股指期貨的推出而徹底改變先前的趨勢。盡管股指期貨對股票市場有助漲助跌的效果，但上文已經提過，我國推出股指期貨將更有助于降低市場換手率，鼓勵中長期投資，延長市場波動周期，收斂波幅，從而促使中國股票市場走向成熟。股指期貨的推出對我國的金融市場來說既是機遇也是挑戰，應當在控制風險的前提下積極從事股指期貨交易，但是如果風險控制不當、管理不當，公司會出現巨額虧損，巴林銀行的倒閉就是前車之鑒。只有在不斷研究那些比較成熟的金融市場基礎上，結合我國自身的金融生態環境，設計出一套適合我們自己的股指期貨規則，才能更好地促進我國證券市場的發展。
參考文獻
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期貨公司給他的虛擬資金是100萬，他在3日用少量資金在0612合約開倉做多，兩天后滬深300指數連續上漲，給他帶來豐厚的利潤，小徐遂加碼重倉殺入，由于平時忙于工作，他認為以后大盤仍將繼續上升，只是在收盤以后才關注一下賬戶，至10日收盤，他的賬戶即宣告爆倉。
和小徐差不多，許多人被期貨的暴利所吸引，在實戰之前很積極地參與著股指期貨的仿真交易。
從去年11月以來，每周一到周五，鮑雷勝都要聯合全國的操盤手做盤。這些期貨行業的資深從業人員進行的就是股指期貨的仿真交易。“我們每天做的雖然是紙上談兵的操盤演練，但是通過我們專業人士的演練，可以更好地把握股指期貨的風險和預期利潤。在實際仿真交易中，有個操盤手當天收益就是746萬元，這充分說明了股指期貨的活躍性，我本人在仿真交易中，曾在3000點賣出2手0706和約，當天平在2665點。那么我一天的收益就是3000一2665=335X300X2=201000元。如果賠了，也是一樣的道理。所以說期貨市場在很多人看來，有點可怕。”鮑雷勝說。
魯能金穗期貨經紀有限公司業務咨詢部的高級分析師鮑雷勝在接受本刊記者的采訪時，首先談到了股指期貨受關注的熱度“隨著證券市場規模的不斷擴大和機構投資者的成長，市場對規避股市單邊巨幅漲跌風險的要求日益迫切，無論是投資者還是理論工作者，對推出股指期貨以規避股市系統性風險的呼聲都越來越高，決策層也對這一問題極為關注。那么我國當前推出股指期貨時機是否成熟?股指期貨的推出對證券市場有何影響?如何設計我國的股指期貨合約?”從2006年11月推出仿真交易開始，每天都有很多人來咨詢有關股指期貨的問題，有50％是股民，35％是期貨公司的客戶。但是你是資深股民就一定能在期貨市場賺到錢嗎?“我的觀點是如果你對期貨市場不了解，就無法規避風險，很多人一頭扎進期貨市場，最后連怎么把錢賠光的都不清楚，可見知識和經驗的積累是非常重要的。”
鮑雷勝說，股指期貨是金融期貨的一種，是國民經濟的晴雨表。隨著我國加入WTO5年保護期的結束，為了跟國際金融市場接軌，股指期貨是我國推出的第一個金融期貨產品。按照專業人士的定義，股指期貨就是以股票指數為標的物的期貨合約。目前股指期貨的操盤演練是以滬深300為標的物，推出相鄰兩個近約和隨后兩個季約。比如說現在是1月份，那么1月份的股指是現貨合約，2月3月的叫相鄰兩個近約。一個季度有3個月，6月和9月的股指就是隨后的兩個季約。股指期貨的每一次波動價位為O．1個點，價值人民幣30元，那1個點就是300元。例如滬深300指數是2123點，你在此時買入了1手，如果滬深指數長到2124點，你就掙了300元。現在滬深指數波動比較大，近期每天波動幅度基本上都在60點左右，最大幅度每天可以波動200―300點。以60點來計算的話：300X60=18000元，這僅僅是一手，如果多買呢?所以很多人都覺得股指期貨賺錢實在是太容易了。而由于股指期貨可以雙向操作，買家如果在高位做空，那么股指跌下來也能賺錢。股指期貨受到如此關注，原因正在于此。
在談到現階段國內期貨公司和交易所的操盤手正在進行的仿真交易，鮑雷勝說目前對于第一支滬深300金融期貨，上至管理層，下至參與者都很重視，由于具體的上市時間沒有確定下來(預計是今年的4月正式推出)，現在的仿真交易操盤演練都是為了迎接正式上市。預期有多大的利潤，就要防范多大的風險。他說為了更好的服務投資者，業內人士舉行了好幾次全國股指期貨模擬大賽，他的學生兩次取得了第二名的好成績。
鮑雷勝介紹，期貨市場是零和市場，不是你賺我的就是我賺你的，期貨市場的功能就是發現價格，套期保值。以他多年的從業經驗，他說進入期貨市場第一不要考慮賺多少錢，首先要考慮防范風險。我們知道，期貨市場是風險市場，我們入市是為了獲利，然而實現利潤的手段和過程卻是管理風險，這就需要專業人士的指導。風險管理好了，你才不至于被消滅淘汰掉，你才有能力和機會去追求利潤。
如何管理風險(規避風險)呢?我認為主要有兩點，一是資金管理和及時止損。每次你滿倉交易和只用十分之一交易，其心態是截然不同的。而保持心態平和是客觀冷靜觀察市場的前提，心態平和也是你克服貪婪和恐懼的手段。我們必須牢記：只有順應市場的變化，才有可能獲利，而只有心態平和才可能做到對市場進行冷靜、客觀的分析。二是及時止損。及時止損，就是創造不被敵人消滅的條件，因為價格是時刻變化的，我們的情緒也常常隨之變化。而止損是相對靜態的，具有可控性，止損的可控性能夠讓我們保持良好的心態。我們無法左右市場，我們只能管理好自己的賬戶，我們只能控制我們自己。止損做好了，盈利是自然而然的事情。
之后，就是尋找市場中的最佳交易機會。所謂最佳交易機會，就是你能把握的交易機會，對你來說風險最小的交易機會。也就是你盤面總結實踐成功的交易機會，可能是短期機會、中期機會或長期機會。做單之后，所要做的工作就是嚴格控制風險，也就是你的風險你知道，你的成本你清楚。只要不破止損位，就讓盈利慢慢長大，因為利潤是市場給的，盈利是由小到大積累的，讓你的盈利充分擴大，漸漸地你的信心就會逐步增強，期貨市場也不那么可怕了。
另外，鮑雷勝也談到了影響股指期貨價格的主要因素。他說，股指期貨價格受很多因素的影響，其中既有宏觀經濟方面的因素，也有投資或投機者心理方面的因素。總結起來，不外以下幾種。
一、期貨合約的多空供求關系。股指期貨本身沒有具體的實物資產相對應，因此，它的價格變化受股票市場的影響很大。當股票投資者對時常沒有信心的時候，大盤指數必然下跌，期貨合約價格也會隨之下跌；反之，當多頭人氣旺盛時，股票指數就會隨個股的上漲而攀升，期貨合約價格就會上升。
二、投資者的心理因素也會影響股指期貨的價格。通常人們所說的“人氣”反映了交易者對市場的信心程度，或者說他們對未來股票市場的信心。當“人氣”旺時，即使當時的股市指數不高，股指期貨市場價格也會上漲；反過來說，如果“人氣”低迷，即使當時的股市指數很高，股指期貨市場價格也會下跌。
三、從整個股市的層面看，股市經濟周期影響著股指期貨的價格。由于股指期貨的價格是基于現貨市場股市而形成的，而股市大盤變動又受經濟周期影響，因此，隨著經濟周期的變化，股指期貨價格也會出現上漲和下跌的行情。
四、從政策層面上，政府制定的方針政策也會直接影響股指期貨的價格。除此之外，很多宏觀變量，如通貨膨脹，匯率、利率均能從不同程度上影響股指期貨合約的價格。
五、國際地緣政治變化、金融局勢的動蕩(例如1997年亞洲金融危機)，黃金、原油的價格變動等因素都會對次產生一定的影響。
起步費：30萬
鮑雷勝對進入股指期貨市場的投資者提出忠告，他說，現在很多投資者并沒有意識到投資股指期貨需要大量資金。如果你的資金低于30萬元人民幣就不要介入股指期貨，也就是說你最少要有做2手的資金。如果今年4月股指期貨上市，隨著股價的變動，交易所的保證金比例也是波動的。交易所為了防范風險，會提高保證金的數額。所以說入市關鍵看你有沒有錢，有沒有充足的資金保證。在仿真交易中，股指期貨在每天漲跌達到6％的時候就啟動熔斷機制，也就是說在漲或跌到6％之后就不讓再漲跌，熔斷機制啟動后，會持續10分鐘，這個時間可以買賣。投資滬深300股指期貨，交易所要收8％的保證金，期貨公司一般會加3到5個百分點。如滬深300指數2500點做一手需要資金為2500×300=750000元，期貨公司保證金按10％收取的話，就要7．5萬元。也就是說你可以用7．5萬的資金來做750000元的生意，這就是期貨市場的以小搏大的杠桿原理。如果期貨公司為了防范風險，會提高保證金的數額，比如：可以提高到30％，你沒有足夠的資金支持，怎么能入市呢?當然也有不怕死的，拿10萬塊就來做股指期貨生意的。
30萬元的準入門檻，把普通老百姓擋在了股指期貨市場的門外，難道就沒有辦法了嗎?鮑雷勝說，對于資金并不充裕，但是仍然想投資股指期貨的人來說，不妨親戚朋友同事大家湊錢開個集體戶，選舉某人為代表開戶，由期貨公司的專業人士來指導買賣股指期貨。期貨市場的特點是資金越大，控制風險的能力越大。期貨市場的風險和機遇并存，錢不像想象中那么好賺。另外，鮑雷勝特別提醒廣大投資者，證券公司沒有股指期貨的權，要做股指期貨只能到期貨公司開戶。
與進行股指所包含的股票的交易相比，股票指數期貨交易具有一些重要的特征，主要表現在以下幾個方面：
一、提供較方便的賣空交易條件。
二、交易成本較低。股指期貨交易的成本包括：交易傭金、買賣價差、用于支付保證金的機會成本和可能支付的稅項。相對來說，其交易成本是比較低的。
三、杠桿比率較高。股指期貨交易中可以用少量的保證金就可以進行大量數額的交易。
四、市場的流動性較高。股指期貨市場的流動性明顯高于股票現貨市場。
推出股指期貨的基本條件是什么？
證券市場的規模、投資者的構成和價格的有效性是判斷金融市場成熟與否的依據，也是各國推出股指期貨的基本條件。
從我國目前的情況來看，推出股指期貨的證券市場規模和投資者構成條件初步具備，價格有效性方面也正在完善，以前明顯的"政策市"特性，已經在近年有所改變，市場價格波動受非市場因素影響的情況開始減弱。總體上看，目前我國的證券市場已經具備推出股指期貨的基本條件。
股指期貨的基本功能有哪些？
從整個資本市場或社會經濟體系來講，股指期貨有三個的經濟功能：
一、價格發現功能；二、穩定市場和增強流動性的功能；三、促進資本形成的作用。
但對大多數投資者來說，股指期貨的最重要功能是：投資者可以利用股指期貨更有效地進行投資和資產管理。
眾所周知，炒股就離不開選股，而退出股指期貨之后，投資者就可以利用股指期貨間接投資股票市場，使自己專注于分析宏觀經濟景氣狀況和股票市場大勢，免除從繁多的股票中挑選可投資股票的麻煩，以及減少投資股票市場的信息搜集、加工、處理成本。
此外，投資者可以利用股指期貨市場進行套期保值和套利交易。香港恒生指數期貨市場，以對沖風險為目的的交易約占總交易量的20％，充分反映了恒指期貨對套期保值的巨大存在價值。而機構投資者，尤其是指數投資基金可以利用股指期貨進行套利交易以獲取無風險收益。
股指期貨的投資者有幾類？
股指期貨的投資者范圍很廣，通常可以將投資者分為套期保值者、套利者和投機者。
1、套期保值者套期保值者是通過股指期貨交易來規避股票交易中系統風險的交易者，它們是股指期貨市場的主要參與者。股指期貨的套期保值者主要包括證券發行商、基金管理公司、保險公司、證券公司等證券市場的機構投資者。
2、套利者套利者是指利用股指期貨市場和股票現貨市場，以及不同股指期貨市場，不同股指期貨合約之間出現的價格不合理關系，通過同時買進賣出以賺取價差收益的交易者。股指期貨的套利最常采用的是指數套利，當實際期貨價格偏離理論期貨價格時，可能通過同時買賣賺取無風險收益。
3、投機者投機者是根據他們對股票價格指數走勢的預測通過低買高賣，或高賣低買以獲取利潤的交易者。對股指期貨的投機者而言，并不完全相同于商品期貨或其它金融期貨，因為投資者根據對股票市場走勢的判斷，通過股指期貨市場低成本、高效率地間接投資股票市場。
股指期貨交易策略：跨市套利和跨品種套利
跨市套利是在不同的市場之間的套利交易行為。尤其是當同一股指期貨合約在兩個或更多的交易所進行交易時，由于區域間的時區差別和地理差別，各合約間存在一定的價差關系。
例如日經225指數期貨合約分別在大阪證券交易所（OSE）、新加坡交易所（SGX）和芝加哥商業交易所（CME）上市交易。三種期貨合約的標的資產都是日經225指數，但合約乘數、報價單位及交易時間不盡相同。其中，大阪證券交易所上市的日經225指數期貨合約，以日元報價，合約乘數為1000日元/指數點。新加坡交易所和芝加哥商業交易所則既有日元報價的日經225指數期貨合約，又有美元報價的日經225指數期貨合約；日元報價的期指合約，合約乘數為500日元/指數點，美元報價的期指合約，合約乘數為5美元/指數點。而且在芝加哥商業交易所開倉買賣的日經225指數期貨合約，可以在新加坡交易所對沖平倉，而新加坡交易所的開始交易時間比大阪證券交易所開市時間長，這就為三個交易所的日經225指數期貨合約的套利提供了機會和方便、快捷的交易通道。
跨品種套利指的是利用兩種不同的、但相關聯的指數期貨產品之間的價差進行交易。這兩種指數之間具有相互替代性或受同一供求因素制約。跨品種套利的交易形式是同時或幾乎同時買進和賣出相同交割月份但不同種類的股指期貨合約。例如道瓊斯指數期貨與標準普爾指數期貨、迷你標準普爾指數期貨與迷你納斯達克指數期貨之間等都可以進行套利交易。
由于股票指數是一國經濟的晴雨表，是判斷經濟周期波動的領先指標，因此，以股票指數為標的物的股指期貨在某種程度上可以作為投資者規避經濟周期波動的工具，尤其在世界上兩個主要經濟體的經濟周期不甚同步時，股指期貨的跨市套利就有了極大的用武之地。
例如，1987年全球股災時，標準普爾指數與日經225指數的走勢就不盡相同。
如圖所示，日經225指數在1987年10月初創出新高時，標準普爾指數已見頂回落，而在10月19日黑色星期一的股災中，前者由于日本政府的大舉入市，跌幅輕微；而后者則大跌超過20%。
再如，1995年日本阪神大地震前后，標準普爾指數與日經225指數竟然出現了相反的走勢。
二者相背離的走勢，其實早在1994年下半年就已出現，這是世界兩大經濟體宏觀經濟處于不同經濟周期在股市上的典型表現。阪神大地震不過加劇了標準普爾指數與日經225指數的背離趨勢。因此，當我們發現這種套利機會時，采用低成本、高效率的股指期貨工具，買入標準普爾指數期貨，并賣出日經225指數期貨就可以獲得非常好的收益。
股指期貨交易的多頭和空頭
在股指期貨交易中，投資者買入股指期貨合約后所持有的持倉叫多頭持倉，簡稱多頭；賣出股指期貨合約后所持有的持倉叫空頭持倉，簡稱空頭。持有多頭的投資者認為股指期貨合約價格會漲，所以會買進；相反，持有空頭的投資者認為股指期貨合約價格以后會下跌，所以才賣出。
比如，某投資者在12月17日開倉買進0701滬深300指數期貨10手(張)，成交價為1400點，這時，他就有了10手多頭持倉。到12月18日，該投資者見期貨價格上漲了，于是在1415點的價格賣出平倉6手0701股指期貨合約，成交之后，該投資者的實際持倉就只有4手多頭持倉了。
需要提醒的是，投資者下達買賣指令時一定要注明是開倉還是平倉。如果12月19日該投資者在下單時報的是賣出開倉6手0701股指期貨合約，成交之后，該投資者的實際持倉就不是原來的4手多頭持倉，而是10手多頭持倉和6手空頭持倉了。
什么是股指期貨交易中的開倉、平倉和持倉
開倉也叫建倉，是指投資者新買入或新賣出一定數量的股指期貨合約。如果投資者將這份股指期貨合約保留到最后交易日，他就必須通過現金交割來了結這筆期貨交易。
平倉，是指期貨投資者買入或者賣出與其所持倉股指期貨合約的品種、數量及交割月份相同但交易方向相反的股指期貨合約，以了結股指期貨交易的行為。
股指期貨投資者在開倉之后尚沒有平倉的合約，叫做未平倉合約，也叫持倉。開倉之后股指期貨投資者有兩種方式了結股指期貨合約：或者擇機平倉，或者持有至最后交易日并進行現金交割。
股指期貨理論價格的確定方式、影響因素
股指期貨的理論價格可以借助基差的定義進行推導。根據定義，基差=現貨價格-期貨價格，也即：基差=(現貨價格-期貨理論價格)-(期貨價格-期貨理論價格)。前一部分可以稱為理論基差，主要來源于持有成本(不考慮交易成本等)；后一部分可以稱為價值基差，主要來源于投資者對股指期貨價格的高估或低估。因此，在正常情況下，在合約到期前理論基差必然存在，而價值基差不一定存在；事實上，在市場均衡的情況下，價值基差為零。
所謂持有成本是指投資者持有現貨資產至期貨合約到期日必須支付的凈成本，即因融資購買現貨資產而支付的融資成本減去持有現貨資產而取得的收益。以F表示股指期貨的理論價格，S表示現貨資產的市場價格，r表示融資年利率，y表示持有現貨資產而取得的年收益率，t表示距合約到期的天數，在單利計息的情況下股指期貨的理論價格可以表示為：
F=S*[1+(r-y)*t/360]
舉例說明。假設目前滬深300股票指數為1800點，一年期融資利率5%，持有現貨的年收益率2%，以滬深300指數為標的物的某股指期貨合約距離到期日的天數為90天，則該合約的理論價格為：1800*[1+(5%-2%)*90/360]=1813.5點。
影響股指期貨價格的因素有哪些？
股指期貨的價格主要由股票指數決定。由于股票指數要受到很多因素的影響，因此，股指期貨的價格走勢同樣也會受到這些因素的作用。這些因素至少包括：
(1)宏觀經濟數據，例如GDP、工業指數、通貨膨脹率等；
(2)宏觀經濟政策，例如加息、匯率改革等；
(3)與成份股企業相關的各種信息，例如權重較大的成份股上市、增發、派息分紅等；
(4)國際金融市場走勢，例如NYSE的道瓊斯指數價格的變動、國際原油期貨市場價格變動等。
另外，和股票指數不同，股指期貨有到期日，因此股指期貨價格還要受到到期時間長短的影響。
股指期貨套期保值的原理是什么？
股指期貨之所以具有套期保值的功能，是因為在一般情況下，股指期貨的價格與股票現貨的價格受相近因素的影響，從而它們的變動方向是一致的。因此，投資者只要在股指期貨市場建立與股票現貨市場相反的持倉，則在市場價格發生變化時，他必然會在一個市場上獲利而在另一個市場上虧損。通過計算適當的套期保值比率可以達到虧損與獲利的大致平衡，從而實現保值的目的。
例如，在2006年11月29日，某投資者所持有的股票組合(貝塔系數為1)總價值為500萬元，當時的滬深300指數為1650點。該投資者預計未來3個月內股票市場會出現下跌，但是由于其股票組合在年末具有較強的分紅和送股潛力，于是該投資者決定用2007年3月份到期的滬深300指數期貨合約(假定合約乘數為300元/點)來對其股票組合實施空頭套期保值。
假設11月29日0703滬深300指數期貨的價格為1670點，則該投資者需要賣出10張(即500萬元/(1670點*300元/點))0703合約。如果至2007年3月1日滬深300指數下跌至1485點，該投資者的股票組合總市值也跌至450萬元，損失50萬元。但此時0703滬深300指數期貨價格相應下跌至1503點，于是該投資者平倉其期貨合約，將獲利(1670-1503)點*300元/點*10=50.1萬元，基本彌補在股票市場的損失，從而實現套期保值。相反，如果股票市場上漲，股票組合總市值也將增加，但是隨著股指期貨價格的相應上漲，該投資者在股指期貨市場的空頭持倉將出現損失，也將基本抵消在股票市場的盈利。
需要提醒投資者注意的是，在實際交易中，盈虧正好相等的完全套期保值往往難以實現，一是因為期貨合約的標準化使套期保值者難以根據實際需要選擇合意的數量和交割日；二是由于受基差風險的影響。
何謂基差？它對套期保值有何影響？
理論上認為，期貨價格是市場對未來現貨市場價格的預估值，兩者之間存在密切的聯系。由于影響因素的相近，期貨價格與現貨價格往往表現出同升同降的關系；但影響因素又不完全相同，因而兩者的變化幅度也不完全一致，現貨價格與期貨價格之間的關系可以用基差來描述。基差就是某一特定地點某種商品的現貨價格與同種商品的某一特定期貨合約價格間的價差，即，基差=現貨價格-期貨價格。基差有時為正(此時稱為反向市場)，有時為負(此時稱為正向市場)，因此，基差是期貨價格與現貨價格之間實際運行變化的動態指標。
基差的變化對套期保值的效果有直接的影響。從套期保值的原理不難看出，套期保值實際上是用基差風險替代了現貨市場的價格波動風險，因此從理論上講，如果投資者在進行套期保值之初與結束套期保值之時基差沒有發生變化，就可能實現完全的套期保值。因此，套期保值者在交易的過程中應密切關注基差的變化，并選擇有利的時機完成交易。
同時，由于基差的變動比期貨價格和現貨價格各自本身的波動要相對穩定一些，這就為套期保值交易提供了有利的條件；而且，基差的變化主要受制于持有成本，這也比直接觀察期貨價格或現貨價格的變化方便得多。
股指期貨套期保值一般應遵循什么原則？
(1)品種相同或相近原則
該原則要求投資者在進行套期保值操作時，所選擇的期貨品種與要進行套期保值的現貨品種相同或盡可能相近；只有如此，才能最大程度地保證兩者在現貨市場和期貨市場上價格走勢的一致性。
(2)月份相同或相近原則
該原則要求投資者在進行套期保值操作時，所選用期貨合約的交割月份與現貨市場的擬交易時間盡可能一致或接近。
(3)方向相反原則
該原則要求投資者在實施套期保值操作時，在現貨市場和期貨市場的買賣方向必須相反。由于同種(相近)商品在兩個市場上的價格走勢方向一致，因此必然會在一個市場盈利而在另外一個市場上虧損，盈虧相抵從而達到保值的目的。
(4)數量相當原則
該原則要求投資者在進行套期保值操作時，所選用的期貨品種其合約上所載明的商品數量必須與現貨市場上要保值的商品數量相當；只有如此，才能使一個市場上的盈利(虧損)與另一市場的虧損(盈利)相等或接近，從而提高套期保值的效果。
股指期貨的期現套利及其作用？
股指期貨的理論價格可由無套利模型決定，一旦市場價格偏離了這個理論價格的某個價格區間(即考慮交易成本時的無套利區間)，投資者就可以在期貨市場與現貨市場上通過低買高賣獲得利潤，這就是股指期貨的期現套利。也即，在股票市場和股指期貨市場中，兩者價格的不一致達到一定的程度時，就可能在兩個市場同時交易獲得利潤。
舉例來說。如果股指期貨價格被大大高估，比如5月8日某時某股票指數為1200點，而對應的5月末到期的股指期貨價格是1250點，那么套利者可以借錢120萬元，買入現貨指數對應的一籃子股票，同時以1250點的價格賣出3張股指期貨(假設每張合約乘數為300元/點)。到5月末股指期貨合約到期的時候，股票指數跌至1100點，那么該套利者現貨股票虧損為：120萬*(1100/1200)-120萬=-10萬元。假設股指期貨的交割結算價采用現貨指數價格，即1100點，那么3張股指期貨合約可以獲利(1250-1100)*3*300=13.5萬元。如果借款利息為5000元，那么套利者就可以獲利3萬元。
期現套利對于股指期貨市場非常重要。一方面，正因為股指期貨和股票市場之間可以套利，股指期貨的價格才不會脫離股票指數的現貨價格而出現離譜的價格。期現套利使股指價格更合理，更能反映股票市場的走勢。另一方面，套利行為有助于股指期貨市場流動性的提高。套利行為的存在不僅增加了股指期貨市場的交易量，也增加了股票市場的交易量。市場流動性的提高，有利于投資者交易和套期保值操作的順利進行。
股指期貨投機交易的風險管理有哪些基本要求？
所謂投機，是指投資者根據自己對股指期貨市場價格變動趨勢的預測，通過“在看漲時買進、看跌時賣出”而獲利的交易行為。投機者在股指期貨交易中承擔了套期保值者轉移出去的風險，投機交易增強了市場的流動性。投機者在風險管理中應高度重視至少以下五點：
(1)準確預測股指期貨價格的變動，把握趨勢；
(2)根據自身的風險承受能力確定止損點并嚴格執行；
(3)對獲利目標的期望應適可而止，切忌貪得無厭；
(4)盡可能選擇近月合約交易，規避流動性風險；
賣空機制對投資者行為影響的系統研究始于Miller。Miller(1977)認為，由于禁止共同基金賣空股票(市場僅允許有限賣空)，在股票上升超過基本價值時，市場力量較強的一方不能通過賣空充分套利，股票價格僅反映了市場上最樂觀的投資者對股票價值的評價。Miller還認為，市場對股票走勢看法的分歧越大，市場缺乏向下賣壓的力量，股票價格越有可能上升至偏離基本價值的水平，由此造成股票未來預期回報率下降和回報率分布的肥尾(skewness)現象。Scherbina(2000)的實證研究證實了Miller的結論：高分散度的投資組合(代表對市場看法的分歧大)比低分散度的投資組合的平均收益率低。Miller認為，市場看法的分歧越大，基金不能賣空，就要減持某一種股票，這種股票的價格就會被樂觀的投資者的交易行為推高，同時未來預期回報率就會降低。Chen，Hong和Stein(2000)的實證研究證明：基金持有份額較低的股票，平均回報率較低；反之亦然。Mong和Stein(1999)分析了賣空限制和買賣訂單高峰時投資者對后市看法的分歧，證明賣空限制導致肥尾現象——股價向上波動的幅度大于向下波動的幅度。投資者在不同制度背景下的行為差異是導致股市不均衡波動的主要原因。在西方，市場存在賣空機制，但同時對賣空又有很多限制。我國的情況則是截至2006年8月1日之前，股票市場禁止賣空行為，而同期我國股票市場的波動性則比西方成熟市場更大。
二、賣空機制對投資者行為影響的數理分析
假設一個股票市場的投資者，期初擁有一筆財富w，分散地投資于市場。投資者不持有現金，不進行透支投資。市場上有兩種資產：無風險資產，其固定收益率為rf；風險資產(股票)，其收益率為兩部分，即資本利得R和紅利d。我們假設投資者的投資期限為一期，比如一年。為了計算方便，略去資本紅利，風險資產的收益率用月代表。鍛資者的資產組合由無風險資產和風險資產(股票)兩部分組成，風險資產的組合用市場組合或指數組合來表示，投資者面對的只有系統性風險。投資者的資產組合在市場的有效前沿上(efficientfrontier)，即這個組合是投資者風險態度既定下的效用最大化的最佳組合。投資者投資股票市場的比率用a表示，無風險資產的比率為(1-a)。投資者的市場風險貝占現因子為δ，0<δ<1。δ越接近1，表示風險越小；δ越接近0，表示風險越大。
1.允許賣空機制條件下投資者的行為模型(此處的賣空指無限制的完全賣空機制)。投資者的期初財富為w0，無風險資產的收益率為rf。假設在允許賣空的條件下，投資者投資風險資產的比例為a1，風險貼現因子為δ1，期末財富為wp。在允許賣空的條件下，投資者可以通過股票上漲和賣空兩個途徑獲取收益，投資者的資本收益率由兩部分構成：股票上升時的資本收益率(用R1表示)，以及賣空時的收益率。假設在有賣空機制的條件下，投資者的操作策略是每一次在股票指數上漲到一個高點時，賣出所有股票，并借來相同數量的股票賣空；在一個低點時買回當初賣出的股票組合，同時買人同樣數量的股票還給其他投資者。進一步假設有賣空機制的市場是一個成熟、完美且有效的市場；在這個市場上，股票走勢不可測，一年內股票指數上漲和下跌的概率相等，即投資者賣空的資本收益率和買賣股票的資本收益率相等，也為R1。于是，我們有：
2.禁止賣空機制條件下投資者的行為模型(禁止任何形式的賣空)。投資者的期初財富和無風險資產的收益率與允許賣空機制條件下相同，仍為w0和rf。假設在禁止賣空條件下，投資者投資股票的比例為a2，風險貼現因子為δ2，期末財富為wf。在禁止賣空的條件下，投資者只能通過股票上漲一條途徑獲取收益。假設在禁止賣空機制條件下，投資者的交易策略是在股票上漲的時候買進股票，在股票下跌的時候賣出股票——即典型的追漲殺跌。假設其資本收益率為R2，于是有：
投資者要求在兩種條件下的財富預期效用相等。這是一個約束條件，是投資者繼續持有風險資產(不退出市場)的前提條件，也是投資者不通過借貸進行投資的前提條件。如果在市場禁止賣空的條件下，投資者的預期效用低于在市場允許賣空條件下的預期效用，投資者就會退出風險資本市場，即投資者傾向于全部持有無風險資產和無風險資產十現金；如果在市場禁止賣空的條件下，投資者的預期效用大于在市場允許賣空條件下的預期效用，投資者就會通過借貸或透支投資于風險資產。假設投資者為絕對的風險回避者，在允許賣空和禁止賣空兩種情況下，投資者的風險態度發生變化，有下列效用函數：
(3)
這是在資產組合β=1，即資產組合只有系統性風險的效用函數。其中，γ為絕對風險厭惡系數。γ越大，表示對風險的容忍度越大；γ越小，表示對風險的容忍度越小；γ∞，表示絕對風險回避。w為期末財富。假設在允許賣空機制的條件下，投資者的風險偏好系數為γ1，，在禁止賣空機制的條件下，投資者的風險偏好系數為γ2。因為在禁止賣空機制的條件下，投資者只有一種途徑——股票上漲獲得資本收益，此時，投資者傾向于承擔更大的風險，其風險容忍度增加，0>γ2>γ1。假設Up和Uf分別為投資者在允許賣空機制和禁止賣空機制條件下的效用，根據前述約束條件——投資者要求在兩種條件下的財富預期效用相等，可以得出：
Up=Uf(4)
根據(3)式，有：
(5)
由于0>γ2>γ1，則0>γ2／γ1<1。因此：
(6)
將(1)式和(2)式代入（6)式，得：
從(7)中解出R2：
a和δ的關系此消彼漲，即風險資產的比例增加，a上升，導致風險增加，δ向下趨近0。因此，可以近似地認為。于是有：
(9)式是在禁止賣空機制的條件下，投資者要求的資本預期收益率底線，是投資者繼續留在股票市場的收益率約束條件。如果預期收益率低于這個水平，投資者就會減持風險資產，甚至完全退出股票市場。
三、投資者行為選擇對股票市場的影響
不同制度背景下投資者的行為選擇可以通過(9)式來分析。根據前述定義，在兩種制度背景下，投資者的初始財富不變、風險態度發生變化，投資者的資產組合在市場有效前沿上。這樣，問題就是在同一條市場線上選擇不同的風險一收益組合（見圖1)。
圖1中，R為資產組合的預期收益率，σ為標準差，σ=1／δ。FF為有效前沿，rfE為市場線。在rf點，資產組合中全部為無風險資產；在Z點，資產組合中全部為風險資產。在rf和Z之間，資產組合中既有無風險資產，又有風險資產。越接近Z點，風險資產的比例越大；越接近rf點，無風險資產的比例越大。Ip和If為允許賣空機制和禁止賣空機制條件下投資者期望效用的無差異曲線，其與市場線rfE的切點p1和p2是允許賣空機制和禁止賣空機制條件下的最優資產組合。R*1、R*2和σ1、σ2是兩個最優資產組合的預期收益率和標準差(風險系數)。
從(9)式中可以看出，凡和R2的關系主要取決于a1和a2。只要a2≥a1，就有R2>2R1。從前述分析中我們知道，在禁止賣空機制的條件下，要獲得與允許賣空機制下相同的效用，投資者要承擔更大的風險，即投資者的風險態度更傾向于風險偏好。從圖1可以看出，在禁止賣空機制的條件下，由于投資者更加偏好風險(風險厭惡程度降低)，投資者預期效用的無差異曲線從Ip(允許賣空機制)右移到If(禁止賣空機制)，與市場線相切決定的最優資產組合p2比允許賣空機制條件下的最優資產組合p1更具風險性。這表示在禁止賣空機制的條件下，投資者的最優資產組合中要加入更多比重的風險資產，即：
因此：
R2>2R1(10)
這就是說，在禁止賣空機制的條件下，只有當預期收益率兩倍以上于允許賣空機制條件下股票上漲的資本收益率時，投資者才會繼續留在股票市場進行投資。但在這種情況下，投資者的行為選擇和股票指數的走勢與允許賣空機制時相比發生了變化，投資者更傾向于風險偏好。在股票上漲超過基本價值時，由于信息交易者無法賣空(假設投資者不離場)，風險態度(更加偏好風險)的轉變使他們加入到追漲的行列，市場空方力量受到限制，迫使股票價格向上的幅度較大；相反，在股市下降超過基本價值時，風險偏好和處置效應(Kahneman，andTversky，1979)都會導致信息交易者不加入到殺跌行列，股票市場空方的力量削弱，股票價格向下的幅度較小，于是造成股票市場波動幅度加大和肥尾現象——上漲幅度大于下跌幅度(見圖2)。
圖2是一個簡化的股票走勢圖。圖中V代表股票的基本價值，是—條直線；I代表股票指數。實線SS代表允許賣空的股票走勢，允許賣空的股票指數圍繞基本價值對稱分布；虛線FS代表禁止賣空的股票指數，禁止賣空的股票指數在基本價值之上呈不對稱分布(肥尾)，這種分布表示股指波動幅度增加且上升幅度較大，而下跌幅度較小。
四、投資者退化的邏輯過程和現實路徑
行為金融學認為，投資者的行為選擇不符合經濟人理性。從靜態的角度看，經濟人理性確實不符合真實情況，投資者的行為受到各種各樣的認知偏見和行為偏差的影響。但越來越多的研究表明，投資者會在失敗和成功(自己的或別人的)中學習、糾錯，改良自己的投資行為，不斷從“必然王國”——有限理性，向“自由王國”——完全理性趨近。因此，從動態的角度看，投資者的行為是符合經濟人理性的。因此，與行為金融學稍有不同，我們認為經濟人理性也會導致噪音交易行為和股市的“非理性”波動——交易者具有理性不代表市場具有理性。在允許賣空交易和禁止賣空交易兩種制度背景下，投資者都會運用理性計算、甚至經驗直覺選擇對自己最有利的交易方式。這種選擇不是獨立的、隨機的個體選擇，而是一種集體理性，是高度相關的社會性選擇。在我們的模型中，集體理性選擇的結果必然是：在允許賣空交易的條件下選擇信息交易，在禁止賣空交易的條件下選擇噪音交易；后者必然導致市場波動性增大和“非理性”成分增加。這里需要說明的是投資者理性與噪音交易之間的關系。行為金融定義噪音交易者是非理易者，而我們認為這種概括失之偏頗；非理易者僅是噪音交易者的一種，而不是全部。當一個市場存在制度缺陷和制度缺失時，市場價格對基本價值的偏離有可能是理性選擇的結果，而非完全是非理所致。這時，市場由噪音交易主導，投機盛行，股票指數波動性很大。但這些主導市場的噪音交易者是理性的噪音交易者(這是我們選取公式4這個完全理性的預期效應函數的依據)，不是完全受過度自信等情緒影響的幼稚(naive)的投資者。為了避免概念上的混亂，我們在本文中把噪音交易的對立面界定為信息交易，不采用非理易這個說法(這并不否認非理性的噪音交易者的存在，只是為了強調制度因素對投資行為的影響，突出理性的噪音交易者這個概念)。我們定義信息交易就是按照基本面的信息進行交易，因此很容易看出，在特定的制度背景下，信息交易策略似乎有悖于經濟人理性假設，它不是一種最優的交易策略。
1.投資者退化的邏輯路徑
圖2和式(10)說明，在允許賣空機制的制度環境下，如果信息完全，即交易者之間不存在信息分布的不對稱現象，投資者通過理性套利，可以從股票上漲或下跌兩個方面獲利，投資者資產組合的預期收益和風險較小，股票指數的波動圍繞基本價值作較小幅度的波動。這時交易者的風險容忍度較低，傾向于理性的信息交易。如果市場禁止賣空機制，不管信息完全與否，交易者必須要求高于允許賣空機制時兩倍以上的預期收益率，才能獲得與后者相同的期末效用。投資者的風險容忍度變大，投資者的理易策略為噪音交易——投資者從信息交易者退化為噪音交易者。我國股票市場的高市盈率和高波動性正好佐證了這個推論。這是投資者從信息交易者退化為噪音交易者的邏輯過程。這種噪音交易是制度的產物，或者說是制度誘致型的噪音交易。這種噪音交易不是因有限理性和投資者認知偏差所導致的，恰恰相反，這種噪音交易是投資者在制度約束下理性選擇的結果。
2.投資者退化的現實路徑
現實中，投資者不可能先經歷允許賣空交易的市場環境，然后再返回禁止賣空交易的市場環境。比如在中國，在制度不健全或制度轉型的現實市場環境下(比如禁止賣空交易)，投資者在剛剛人市時可能是具有投資理念的信息交易者。他們對市場的理解停留在理論和新聞宣傳階段，而投資理論和新聞宣傳沒有哪個會教人在市場上造假和欺詐，因此，涉“市”之初，投資者是幼稚的(naive)息交易者。隨著投資者在一個制度不健全的市場環境中成熟、成長起來，以及隨著各種負面的示范效應的激勵，投資者逐漸變成老道的(sophisticated)噪音交易者——市場投機者。這就是縱向的退化路徑。還有一種橫向的退化路徑，即投資者在成熟的市場上(比如美國、歐洲等)，相對來說傾向于信息交易，但這些投資者一旦進入制度不完善的新興市場就會蛻變為噪音交易者。一些來自美國和歐洲機構投資者頻頻在新興市場掀起波瀾(在中國臺灣，QFII不但沒有穩定市場，反而成為市場波動的推動者)，就是一個很好的例證，正所謂“桔生于淮南為桔，生于淮北為枳”。市場是一個適者生存的競技場，變成噪音交易者是投資者的生存之道。這不是投資者自甘墮落的宿命，而是制度缺失條件下負淘汰機制對投資者選擇的結果。
3.制度改進與投資者進化
上面的分析是基于這樣的設想——投資者從一個幼稚的信息交易者在制度環境的影響下向老道的噪音交易者退化，或者從成熟市場的信息交易者向新興市場的噪音交易者蛻變。這種設想主要是為了強調制度缺失如何引發投資者的噪音交易行為這個中國股票市場的特殊現象。投資者可以退化，更可以進化；制度缺失導致投資者退化，制度改進則導致投資者進化——從噪音交易者向信息交易者進化。在經濟發展的現實中，制度總是不斷改進和完善的，而不是相反；同時，投資者的行為也是不斷地從噪音交易向信息交易進化。因此，隨著賣空機制以及與之相關聯的其他制度從無到有的建立、完善起來，股票市場上投資者的行為將會更多地轉向理性的信息交易。其實，即使西方成熟市場上發現的一些行為金融學現象，比如處置效應、一月現象等，都在交易制度(止損點)和稅收制度的改進中不斷淡化，以致消失。因此，通過制度建設矯正投資者的噪音交易行為是降低市場非理、穩定股票市場、增強股票市場融資功能的必由之路。這是制度建設的行為金融學含義——外在的制度建設內化為投資者行為模式，也是行為金融學研究對制度建設的一個啟示。
五、關于賣空機制的相關討論
以上討論的是完全允許賣空交易和完全禁止賣空交易的市場上投資者行為的轉化情況。實際上，即使在成熟的市場上，允許賣空交易也不是沒有限制的。比如在美國的股票市場上，就有我們上述提到的不允許基金賣空的限制。另外，美國證券交易委員會曾一度規定：賣出申報價不得低于最新成交價，以防止賣空者連續壓低行情。這項規定以后修改為準許按前一成交價賣空，但前市價格必須高于更前一次價格，這就是說，只允許在市場上漲時賣空(屠光紹，2000)。這些規定是為了防止在信息不對稱的情況下，投機者制造虛擬需求，人為造成股市波動以獲利。因此我們可以看到，在成熟的市場上也存在制度因素造成套利不充分而導致的市場噪音；理性的噪音交易者不僅僅存在于轉型市場，也不同程度地存在于成熟市場。
賣空機制既有穩定市場的一面，又有加劇市場波動性的一面。其最終導向咽卜面，關鍵看市場信息的分布情況。如果市場信息分布均勻、對稱，賣空交易就會起到穩定市場的作用——在市場上行時，借來股票賣出，增加市場供給，打壓股市；在市場下行時，買進股票還給出借者，增加需求，抬升股市。如果信息分布不對稱，賣空機制就會成為莊家興風作浪的工具，禍害于股票市場。但是在沒有賣空機制的情況下，不論信息對稱與否，投資者都會向噪音交易者退化，同時增加市場的波動性。因此，問題的關鍵不是要不要賣空機制，而是能不能建立完善的信息泡括賣空交易信息)披露制度。在一個信息披露制度不健全的市場上貿然引進賣空機制，這和在信息披露制度健全的市場上仍然禁止賣空交易，其危害性是相等的。自2006年8月1日起，中國股票市場開始融券業務試點，標志著中國股市有了賣空機制。這項制度在短期內對股票市場的影響無法確認(也可能穩定市場，也可能給市場帶來更大的波動)，但可以肯定，長期來說，這項制度對市場的正面效應會隨著市場其他制度建設方面的不斷進步，越來越顯現出來。
[關鍵詞]股指期貨 股票市場 期貨市場
股票指數期貨(stock index futures)簡稱股指期貨,是一種以股票指數為標的物的金融衍生產品。目前世界上有37個國家和地區推出了股指期貨。在此背景下,中國金融期貨交易所于2006年9月8日在上海掛牌成立,并在成立后迅速于2006年10月30日推出滬深300股指期貨仿真交易。根據國際資本市場的發展規律及我國資本市場現狀,股指期貨交易的正式推出近在咫尺。
一、在我國推出股指期貨的必要性
1.規避股票市場系統風險,保護廣大投資者利益
我國股票市場是新興的不成熟的市場,股指波動劇烈,系統風險較大。開展股指期貨交易,既可為一級市場股票承銷商包銷股票提供風險回避的工具,又可為二級市場廣大投資者對沖風險,確保投資收益。同時,股指期貨的開設有利于為中小投資者提供一個相對公平的投資機會。在我國股票市場上,機構投資者往往具有雄厚的資金實力、發達的社會關系和信息資源、高超的專業技術,充當了股票的“價格制造者”和莊家;而廣大的中小投資者由于在自有資金規模、融資渠道、信息資源和專業知識等方面的多種限制,自然充當了股票的“價格接受者”,在與機構投資者的股市博弈中,中小投資者明顯處于極為不利的地位。股指期貨的推出將能夠改變這種不公平的局面,因為股票價格指數本身就是大量有代表性的股票的組合,能夠比較有效地防止市場操縱的行為。
2.豐富投資工具與避險工具,創造性地培育機構投資者
我國的股票市場是一個單邊做多市場,投資者只有通過先行買入股票,然后等待股票價格上漲才能夠獲取收益,投資收益的多少取決于所持有股票價格的上漲幅度。一旦股票價格不漲反跌,投資者要么割肉離場要么被套,其市場參與的積極性大大減弱。而股指期貨引進了做空機制,為廣大投資者提供了便利的投資與避險工具。同時,股指期貨本身也是一種強有力的金融衍生工具,投資者可以像傳統商品期貨那樣,通過同一標的現貨市場與期貨市場的價格差異進行套利交易,或者是通過期貨特有的杠桿效應進行投機交易,賺取投機收益。
為了我國證券市場的穩定發展和理性投資理念的形成,大力發展機構投資者是必由之路。機構投資者為了保證龐大資金的安全性和收益性,必然需要足夠豐富的金融投資品種,以進行組合投資策略。長期以來,我國金融投資品種只有股票、債券、商品期貨等幾種,金融衍生品市場一片空白,這已嚴重制約了機構投資者進一步發展壯大。開展股指期貨交易,一方面可以增加交易品種,為機構投資者提供新的投資渠道;另一方面也可提供有效的風險管理工具,使得機構投資者無論是熊市還是牛市都能找到獲利機會。特別是對于近幾年我國大力發展的開放式基金而言,在沒有股指期貨的情況下,一旦市場出現下跌,基金的兌付壓力就會顯著增大,在日益增大的兌付壓力下,基金管理人必然將部分資產變現,從而引起基金重倉股的股指快速下跌,如此惡性循環的結果甚至會使基金被迫面臨清算的窘境。
3.促進股票市場穩定和發展
目前我國股票市場存在著透明度低的問題,而開展股指期貨有利于增加市場的透明度,這是因為股指期貨市場是一個高度組織化的市場,市場透明度非常高。通過股指期貨交易,加快了影響股票價格變化的市場信息和經濟信息的傳播速度,使許多原先可能滯后的信息披露,在期貨市場得以迅速公開,同時也使很多信息得到了提前的消化,減少了將來一定時期內的未知性,這樣,一方面方便了投資者分析預測。另一方面打破了投資機構和大戶在消息取得上的優勢局面,在一定程度上制約了莊家的市場操縱,有利于股票市場的穩定發展。同時,開展股指期貨交易,為股票市場的投機行為找到了一個釋放口,能夠把股票市場的大量投機行為分散到期貨市場上來,有利于股票市場健康穩定發展。
開展股指期貨交易可以增加股票市場的吸引力,改變目前“熊多牛少”的狀況,有助于形成長期的牛市。在缺乏股指期貨之類對沖工具的情況下,一旦股票指數處于相對高位,投資者人人自危,爭相出逃,獲利了結。這種行為的普遍化造成了投資過程的短期化和股市的長期低迷。開展股指期貨交易,由于其高流動性的特點,有利于吸引場外資金的進入,特別是保險資金、社保資金、外資等大資金的入市。股票市場上資金充裕,股票需求旺盛,必然會推動股票價格的上漲,從而有可能形成長期的牛市行情。另外,股指期貨的推出將會促使一些大盤股的股性發生轉變,提高投資者投資國企大盤股的積極性。這是因為,中國成份指數樣本股往往以大盤績優股為主,國企大盤股占較大權重,那些關注股指期貨的投資者就必須關注國企大盤股的走勢,從而可以激活其股性,有助于促進證券市場的發展。
4.拓展和豐富期貨市場
自1990年10月12日,中國糧食批發市場作為我國第一個商品期貨市場正式開業,宣布中國期貨市場發展的第一步以來,中國的期貨發展經歷了十多年的風雨。目前的中國期貨市場仍然是一個傳統的商品期貨市場,上市交易的期貨品種少(目前僅有13個)、交投不活躍、交易規模有限是其主要特點。隨著我國市場經濟的逐步建立和完善,隨著各方面市場條件的成熟,我國不可能僅僅停留在現有的傳統商品期貨市場上,必然著手建立自己的金融期貨市場。股指期貨自從1982年誕生以來,經過20年市場實踐,不斷進行改進和完善,已經成為期貨市場上一個比較成熟的交易品種。推出股票指數期貨能夠豐富期貨交易的品種,提高期貨市場的人氣,吸引大量場外資金的流入,拓展期貨交易的空間和層次,促進期貨市場的快速發展。因此,我們可以借鑒西方發達國家股指期貨交易的實踐經驗,在我國適時推出股指期貨交易,這必將對我國期貨市場的發展起到積極的推動作用。
二、政策建議
1.對監管部門的建議
(1)健全市場監管體系,進一步完善期貨市場相關法規
股指期貨是一把雙刃劍,投資者既可以利用其套期保值的功能規避股票現貨市場的系統性風險,也可以利用其杠桿效應進行過度投機。因此需要監管機構建立嚴格的監管制度,預防和打擊股指期貨市場發展初期的過度投機,穩定整個市場。在法規體系上,目前我國期貨市場主要依靠《期貨交易管理條例》、《期貨交易所管理辦法》、《期貨公司管理辦法》和《期貨從業人員資格管理辦法》等,規范著市場的制度體系。針對股指期貨仿真交易的推出,管理部門先后出臺了《期貨公司金融期貨結算業務實行辦法》、《期貨公司風險監管指標管理試行辦法》等法律法規,中國金融期貨交易所也頒布了《中國金融期貨交易所交易規則》、《中國金融期貨交易所結算細則》、《中國金融期貨交易所會員管理辦法》等交易所規則。但應該看到我國的相關法律法規還不夠完善。從長期來看,應按照國際慣例,制定股指期貨的監管、交易、結算、風險控制等的具體法律規定,從而形成在統一期貨法規下證監會依法監管與交易所自律管理的股指期貨監管體系。
(2)加強投資者教育工作,從制度安排上防范市場風險
金融期貨投資者教育工作的成效如何,事關金融期貨的平穩推出、功能發揮和長遠發展,是各項準備工作的重中之重。金融期貨在國際上雖然發展比較成熟,但在我國還是新生事物,廣大投資者還比較陌生。金融期貨專業性強、風險程度較高,其投資理念、風險控制與現貨市場有著本質的區別,在交易標的、風險特征和運行規律方面,與商品期貨也有很大不同。要通過投資者教育,幫助投資者增強對金融期貨的風險意識,提高投資決策的水平,樹立科學的投資觀念,使投資者理性參與市場。對于金融期貨要堅持正確的導向,既要看到投資機遇,更要看到市場風險。要幫助和促進投資者借鑒成熟市場經驗,建立健全風險內控機制,提高市場操作水平,充分認識金融期貨的特點,客觀評估其風險承受能力。以做出科學理性的投資決策。
(3)建立突發風險的管理機制
不可抗力造成的風險、國際游資的沖擊以及由于政治、經濟和社會等因素產生的風險變動,影響投資者對價格的合理預期,特別是突發的或偶然事件的發生,會帶來很大的風險。如果政策不合理、政策變動過頻或者政策缺乏透明度等,都可能在不可同程度上對期貨市場的相關主體直接或間接地產生影響,造成不可預期的損失,進而引發風險。政府的適度干預主要包括政策指導、修改法規、人市交易和出資救市等,嚴控操縱市場行為,預防突發的市場風險。應當建立風險管理基金,適時平抑市場突發風險。
2.對投資者的建議
(1)仿真交易有別于真實交易,股指期貨真正推出時需謹慎投資
仿真交易與現貨市場是割裂的。在真實的股指期貨市場上,大量套利者的存在保證了股指期貨市場與現貨市場的緊密聯系,使期貨價格無法大幅偏離現貨價格。期貨市場受到現貨市場的影響,同時它又通過套利者在現貨市場上的反向操作影響現貨市場。但在仿真交易中,由于期貨與現貨市場的割裂,只存在投機類型的投資者,因此期貨市場只能被動地接受現貨市場的影響,套利機制的缺乏使期貨價格偏離合理價格。但在真實交易中,必定存在套利行為,將期貨價格控制在合理的范圍內,期貨價格大幅度偏離現貨價格的現象很難出現。
仿真交易使用虛擬資金進行交易同樣會對投資者的心態產生與真實市場的偏差,在真實市場中,投資者可能因為實際損益導致心態的變化,進而影響其投資決策,而在仿真交易中投資者可以盡情地進行投機交易。正因為如此,虛擬交易中的策略可能并不能完全適用于真實市場。在滬深300指數期貨正式推出后,投資者仍需進一步研究真實市場的表現,切忌生搬硬套在仿真交易中的成功經驗。
(2)股指期貨套利交易過程中往往會涉及到現貨指數或組合的買賣,投資者需考慮復制過程中的風險
對于滬深300指數來說,各成份股流動性存在差別,在同一時間內完成現貨指數的建倉存在難度。如果使用與滬深300指數相關的現貨組合,則這些組合與滬深300指數間是否具有穩定的相關性是需要考慮的。至于使用跟蹤股指的基金,該方法在理論上是可行的,但在實際操作中較為復雜,而且運用指數跟蹤型基金還存在流動性風險,畢竟我國目前指數跟蹤型基金的日成交量還較低。而缺少流動性將對套利交易產生致命的風險。
(3)在目前國內的證券市場環境下,我國股指期貨套利存在著一定的技術障礙,投資者在套利交易策略的選擇上需考慮這些實際限制
我國現貨市場實施T+1交易,而期貨市場實施T+0交易。由于套利機會一般都很短暫,在現有的交易機制下決定是否進行套利要根據套利空間的大小充分考慮到現貨的T+1交易效應可能帶來的不利影響。此外,由于我國缺乏現貨的賣空機制,因此,期現套利只能在股指期貨價格被高估的情況下進行正向套利,不能直接進行反向套利,雖然可以通過股指期貨和指數現貨來模擬替代現貨的賣空,但成本過高,不具有可操作性。
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