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關鍵詞：不良資產 資產證券化 金融市場
不良資產證券化在各國的發(fā)展歷史及特點
不良資產證券化的發(fā)展已有20多年的歷史，實踐表明資產證券化對于解決一些國家銀行系統積累的不良資產問題起到了積極的作用。但不良資產證券化在各國的發(fā)展差異很大，主要產生在出現過金融或銀行業(yè)危機的國家或地區(qū)，但并非這些國家都有不良資產證券化，解決銀行系統風險的迫切程度和政府支持力度是不良資產證券化能否在一國獲得發(fā)展的決定因素。
最初源于19世紀80年代末美國的危機處理機構——重組信托公司（RTC）推出“N”系列計劃來處置其與房地產有關的不良貸款和準不良貸款（包括單家庭按揭、多家庭貸款和商業(yè)房地產貸款）、房地產，“N”系列發(fā)行了140億美元證券，并首次引入浮動利率債券、專業(yè)抵押品管理機構、現金儲備等形式。RTC的實踐推動了美國商用房產抵押貸款支持證券的發(fā)展，促進了不良資產證券化的規(guī)范化。美國是不良資產支持證券的最大發(fā)行國，發(fā)行額占全球的一半以上。
意大利雖然作為世界第六大經濟國，但受90年代早期經濟衰退和監(jiān)管不嚴的影響，銀行系統不良資產比例在1996年累積高達貸款總額的11.2%，總量達169萬億里拉。為解決不良貸款問題，意大利于1999年4月通過證券法，并特別允許對不良資產證券化產生的折扣損失分五年內進行攤銷，有力地刺激了該國的貸款證券化和資本市場的發(fā)展。自1997年8月第一筆不良資產證券化以來，意大利已發(fā)行了32筆不良資產支持證券，總發(fā)行金額達98.4億歐元，是全球不良資產證券化的第二大市場。
亞洲金融危機后，亞洲金融系統的不良貸款達2萬億美元，其中日本占60%，日本開始通過資產證券化來尋求不良資產的解決手段，并為此專門制定了SPC法、修改證券法和投資信托法、調整會計和稅收制度。韓國于1998年7月通過了《資產證券化法案》，其不良資產證券化以韓國資產管理公司（KAMCO）為代表。截止到2001年底，KAMCO共處置58.5萬億韓元的不良資產，平均回收率為45.98%。其中通過發(fā)行ABS方式處置的不良資產為8萬億，收回現金4.14萬億，回收率為51.75%。近兩年來，印度、臺灣和馬來西亞的不良資產證券化發(fā)展較快。印度于2002年制定《金融資產證券化與重組法案》，臺灣則是在2002年7月24日了《金融資產證券化法》后，才促進了當地資產證券化的發(fā)展和規(guī)范。
從各國不良資產證券化的發(fā)展歷程看，不良資產證券的發(fā)起人先后有兩類：政府支持的銀行業(yè)重組和不良資產處置機構；商業(yè)銀行和專業(yè)投資銀行等商業(yè)性主體。不良資產證券化的初期主要由前者推動，隨著各國資產證券化立法和市場環(huán)境的改善，隨著銀行體系自身風險管理能力的提高和外部監(jiān)管壓力的加強，商業(yè)性的不良資產證券化活動成為市場主體。由于各發(fā)起主體進行不良資產證券化的動機不一致，導致證券化類型發(fā)生變化。政府支持機構自身并沒有滿足資本充足率的壓力和轉移風險的要求，只需盡快回收資金，因此多為融資證券化。商業(yè)銀行為降低不良資產比例，對“真實出售”的要求更為迫切，因此商業(yè)性不良資產證券化以表外證券化為主。
隨著歐美不良資產市場的不斷成熟，逐漸形成了一批專門從事不良資產投資的機構投資者。90年代中期后，這些投資者紛紛進入亞洲市場成為亞洲不良資產及其支持證券的主要購買力。據統計，從1991年起各類投資基金已將900億美元的資金投入亞洲不良資產市場。相比較而言，發(fā)展中國家內的機構投資者缺乏足夠的資金與技術實力，國內零售市場的發(fā)展尚處于空白。外資的參與促使這些地區(qū)的不良資產證券化運作走向國際化。如日本和韓國的大部分不良資產證券化都是采取離岸方式，針對歐美機構投資者發(fā)行。此外，外資機構憑借著專有技術以各種中介機構的身份幾乎壟斷性地介入到證券化過程。外資的參與使亞洲不良資產市場不斷深化，市場環(huán)境不斷改善。
我國商業(yè)銀行不良資產證券化的現狀
我國已有珠海高速公路、廣深高速公路以及中遠集團應收帳款離岸證券化的成功案例。如中遠集團為改善已發(fā)行證券的條件，于2002年通過由中國工商銀行融資對其1997年發(fā)行的7年期證券進行了置換并續(xù)發(fā)和增發(fā)了資產支持證券。從2000年起，以中國建設銀行、中國工商銀行、國家開發(fā)銀行為代表的國有銀行開始陸續(xù)對住房抵押貸款證券化進行了有益的探索，目前，已有多家專業(yè)中介機構與國內銀行合作為按揭貸款資產證券化進行前期包裝、準備的工作。其中建行于2002年專門設立了住房貸款證券化處，但由于現有政策及法律環(huán)境的限制，建行方案在幾易其稿后轉而謀求表內融資方式，卻因資產未能實現破產隔離和表外剝離未能如期得到批準。
由于法律政策和市場環(huán)境等多種因素的限制，至2004年我國已有的不良資產證券化只有三例。
信達資產管理公司于2003年與德意志銀行合作推出的離岸信托模式的不良債權證券化，涉及項目20個，債權余額25.52億（本金15.88億，應收利息3.47億，催收利息6.17億），面向境外投資者發(fā)行總額近16億美元。
2003年初華融資產管理公司132.5億不良債權資產的信托收益分層方案。華融資產管理公司通過委托中信信托投資公司，設立財產信托，于2003年6月發(fā)行期限3年、價值10億的優(yōu)先級受益權4.17%，并委托大公和信資產評估公司、中誠國際信用評級公司對該受益權進行評級。在華融的方案中，還設計了提前贖回和受益人大會機制，以保護受益權投資者的利益。華融方案被稱為國內第一個準資產證券化方案，但華融方案是否構成符合國際慣例的真實出售則是頗有爭議的話題。
中國工商銀行正在以試點形式積極探索商業(yè)銀行的不良資產證券化。2004年4月，中國工商銀行寧波分行聘請瑞士信貸第一波士頓作為財務顧問，將其面值26.19億、預計回收值8.2億的不良債權委托給中誠信托投資公司，設立自益性財產信托，并委托中信證券作為包銷商將其A、B級受益權轉讓給外部投資者。其具體交易結構如下：A級受益權——2億、利率為5.01%、期限一年；B級受益權——4.2億、利率5.10%、期限為三年。由工商銀行提供回購承諾；C級受益權——2億，由工商銀行保留。
經大公和中誠信評級公司對該不良資產池的現金流進行分析，確認其A級受益權的違約概率為0.25%，達到AAA評級，其B級受益權的違約概率為20%，經回購承諾后其評級也可達到AAA。評級公司客觀、獨立的分析，增強了投資者對不良資產支持證券的信心。
近年來，監(jiān)管部門一直在關注并積極探討資產證券化的法律與制度建設問題。盡管目前還存在法規(guī)制度等方面的障礙，但市場普遍預期有關資產證券化的立法將很快會有突破，中國不良貸款證券化市場將蘊藏著巨大的空間與生機。
關鍵詞：金融資產 證券化 金融機構
金融資產證券化是在上個世紀60年代末產生于美國的金融創(chuàng)新產品之一，是一種結構化的融資創(chuàng)新型產品，能夠切實降低借款人員在融資上的成本，提升金融機構的資本充足機率、轉移與分散金融機構所面臨的各類信用風險。金融資產證券化主要是指金融機構運用創(chuàng)設特殊目的之機構，應用其所具有隔離風險能力，把其所具有的流動性比較差的資產，比如，住房貸款和信用卡應收賬款中所挑選出來的今后能夠產生的現金流量，并通過合理的技術化處理，把其轉化成為能夠在金融市場中進行流通的證券。
一、金融資產證券化的基本特點
一是在資產信用基礎上的融資形式。金融資產證券化能夠把存在著的靜態(tài)收益權切實轉化成為了擔保證券發(fā)行的一種流動型信用資產，也就是對存量資產實施證券化之過程。二是具備了結構化特點。證券化在資產的轉移與重組、流程的結構化、多元化主體積極參與等諸多方面展示出結構化特征。與此同時，證券化還可為分散風險與滿足不同的需求，能夠以在此基礎資產上產生的現金流為來創(chuàng)設各類多元化的證券種類，從而展示出結構化工具之特點。三是能夠提供表外的融資。也就是說，只需發(fā)起人把和資產相關的收益與風險加以轉移以實現真實地出售，就能夠從資產負債表當中加以消除，并且確認受益和損失，從而實現非負債性的融資。
二、金融資產證券化形成的原因
在上個世紀八十年代初出現的國際債務危機之中，商業(yè)銀行貸款債權無法轉讓的不足得到了充分地暴露。一旦債務人所出現的財務困境造成債務無法得到合理地償還，債權人就只能被動地承受后果。這一交易之中的不公平造成了資本市場常常會處在動蕩的狀態(tài)下。一旦以購買債券的形式來發(fā)放各類貸款，那在償債較為困難或者債權人急于收回債權的狀況下，債券就可隨時加以轉讓，從而切實解決到期不還款之難題。當前，因為生產資本向國際化進行發(fā)展，科技的不斷進步、新興工業(yè)的不斷崛起促使經濟得到了良性發(fā)展，對于資金的需求強度也在不斷提升，這就在客觀上需要債券市場在全球范圍內成為投資與需求之中介。與此同時，西方發(fā)達國家的金融市場改革導致其采取了開放國內證券市場之舉措，這樣就能提升金融資產證券化之速度。比如，美國與法國等國就全面取消了對民眾征收證券利息預扣稅的政策，從而有力推動了證券業(yè)之發(fā)展。
三、解決金融資產證券化問題的對策
（一）強化金融資產證券化的立法工作
當前，我們缺少對于金融領域資產證券化工作的統一謀劃，其中，在財務會計處理上、在稅收優(yōu)惠政策上、在交易規(guī)則上等諸多方面沒有做到協調統一，主要還是運用信托的方式來實施資產的證券化，加之法律法規(guī)層面的制約，導致公司制資產證券化無法實施切實有效地操作。因此，需要強化金融資產證券化的立法工作，以確保與實現金融資產證券化的穩(wěn)步發(fā)展。在當前現有規(guī)定的基礎之上，應當由人民銀行、證監(jiān)會以及財政部等相關主管制定出金融資產證券化的有效操作手段，落實好先行試點工作。要循序漸進，富有針對性地對金融資產公司管理條例等相關法規(guī)實施修訂，從而全力發(fā)揮金融資產證券化所具有的功能，從而滿足各個不同階段實施金融資產證券化的實際需要。
（二）落實金融機構的內部控制工作
各金融機構要依據本單位的經營范圍、自身實力、風險程度以及金融資產證券化業(yè)務的具體特點，以確定是否要開展金融資產證券化業(yè)務，參與的方式以及規(guī)模。一是要在實施金融資產證券化業(yè)務以前就充分地認識與評估有可能會面臨的各類信用風險，從而形成相應的金融機構內部審批程序、業(yè)務處理體系以及內部控制制度等。二是金融機構要充分認識到自身開展金融資產證券化業(yè)務之后所要承擔起來的義務與責任，并且依據其在金融資產證券化業(yè)務體系之中所承擔的角色，科學分析金融資產證券化業(yè)務所具有的風險性特點，制定出與之相適應的風險管理政策以及程序，從而保障能夠有效識別、計量與控制金融資產證券化業(yè)務有可能產生的各類風險，并且同時避免由于在金融資產證券化當中承擔過多的角色而發(fā)生一些利益上的沖突。
（三）注重金融機構的外部監(jiān)管工作
一是金融監(jiān)管機構要將保護廣大投資者的切身利益作為核心任務來抓，從而保障本國金融體系的安全與穩(wěn)定，并且開展謹慎性地監(jiān)管，積極地推動資產的證券化，讓金融監(jiān)管與效率之提升能夠實現動態(tài)化的均衡。與此同時，還應當有效保護資產債務人的合法權益。二是金融監(jiān)管機構應當強化對金融機構所實施的內控機制之引導，從而保證監(jiān)管法律法規(guī)能夠得到實實在在地貫徹與落實。要通過監(jiān)管標準，切實指引被監(jiān)管者設計出合理的內控制度，并且把監(jiān)督金融機構的內控制度作為工作重點，立足于審計，對內控制度實施監(jiān)督。
（四）強化金融資產證券信息化建設
要想順利地實施金融資產證券化，就應當對信用風險進行評估，并對現金流實施分層結構設計。這就必須要建立在對各類金融數據實施量化分析的基礎之上，運用現代信息技術開展巨量化的模擬與分析。所以，金融資產證券信息化建設雖然目前還處于起步階段，但是其重要性不言而喻。為此，應當著力強化對相關數據的分析，實施風險計量等基礎性工作，并且實施嚴格地定量化要求，不斷加以規(guī)范，以求適應于金融資產證券化之所需。
四、結束語
綜上所述，建設更為全面的金融證券化管理體系，應當通過立法體系建設、內控機制建設、外部監(jiān)管建設、信息化建設等多個方面齊抓共管，通過合作與協調，實現金融資產證券化工作得到可持續(xù)發(fā)展。
參考文獻：
[1]王文宇，黃金澤.金融資產證券化：理論與實務[M].北京：中國人民大學出版社，2006.
【P鍵詞】資產證券化；風險因素；風險管理
一、引言
信貸資產證券化興起于20世紀60年代末的美國，是金融創(chuàng)新的一個重大舉措，對銀行發(fā)展有著重要作用。我國從2005年開始此項業(yè)務，2008年金融危機時暫停擴張，2012年再度開閘。央行、銀監(jiān)會、財政部也聯合下發(fā)了《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》，這也是信貸資產證券化市場將大幅擴張的信號。因此，對我國的資產證券化業(yè)務面臨的風險分析與把控也日趨重要。
二、美國資產證券化的發(fā)展
20世紀60年代末，美國銀行生存壓力加大，為提高資產流動性實現風險解捆，銀行開始進行資產證券化。美國的信貸資產證券化市場的重要特點如下。
（一）信用評級機制
美國的結構融資資信評級體系已經相當完善，在多個方面都建立了評估標準。信用評級準則的完善能一定程度上降低發(fā)行人和投資者的風險，加快市場的透明化建設，加快市場的發(fā)展和成熟。
（二）信用增級機制
在美國信用增級運用普遍，信用增級主要來自于兩方面：內部信用增級和外部信用增級。內部信用增級主要有兩種方式，即優(yōu)先和次級結構以及超額抵押方式。外部信用增級主要依靠的給證券提供信用擔保的機構本身的信譽和運營能力。外部信用增級主要有銀行擔保、金融擔保公司的擔保和保險公司的擔保。
（三）機構設置
特設機構（SPV）是為了確保證券化目標能夠順利實現，特設機構能夠實現破產隔離和真實銷售，將資產與發(fā)起人相隔離。特設機構也是降低市場風險和投資者投資風險的重要機構。
（四）法律規(guī)范
美國作為全球資產證券化發(fā)行金額最大的國家，其法律基礎和金融制度也是比較完善的。第一部與之相關的法律是《聯邦證券法》（1933年），是之后的資產證券化相關法規(guī)的基石。1984年頒布了《加強二級抵押貸款市場法案》。1999年出臺了《金融服務法》等等。
（五）政府參與
美國政府對資產證券化主要采用間接干預和法律引導的作用。首先由政府設立機構在資產證券化市場上起到一個帶頭示范作用，鼓勵大量私營金融機構進入到資產證券化證券的二級市場，擴大了市場規(guī)模提高了市場流動性。
三、信貸資產證券化風險因素
信貸資產證券化風險主要有兩個類別：來自于基礎資產的風險和證券化過程中產生的諸如信息不對稱等的其他風險。
（一）信用風險
信用風險又稱違約風險，它是指信貸資產證券化參與主體對他們所承諾的各種合約的違約所造成的可能損失。
（二）操作風險
信貸資產證券化是一個復雜的過程，其中牽涉的業(yè)務非常多，這也是銀行操作風險的主要來源。主要包括破產風險、管理風險和定價風險。
（三）信息不對稱風險
在資產證券化過程中，銀行及其他參與機構有著信息的掌握權，擁有信息優(yōu)勢。而市場上的投資者相對來說處于劣勢，這使得投資者依賴于證券的評級以及擔保的種類。
四、對策建議
通過分析美國資本證券化的發(fā)展以及美國2008年次貸危機的經驗和教訓，結合我國實際情況和特點，本文提出以下應對策略。
（一）規(guī)范信用評級
對資產支持證券評級不當是引發(fā)金融危機的一個重要誘因，金融危機期間，涉及的資產支持證券評級均偏高。因此，應規(guī)范信用評級。
（二）建立完善的信息披露制度
不同于普通證券，信貸資產證券化證券要對基礎資產池的信息進行全面、真是、客觀的披露，可以從一定程度上消除信息不對稱問題。
（三）金融監(jiān)管制度緊隨金融創(chuàng)新
金融監(jiān)管是防止道德風險的重要方面。在面對金融創(chuàng)新時，首先要做的是金融監(jiān)管制度的同步，對新興業(yè)務嚴格審查，有效監(jiān)管和控制，防止金融風險失控。
（四）政府參與規(guī)范市場
政府積極參與和支持是資產證券化業(yè)務能順利開展并迅速發(fā)展的重要原因，政府應該對市場發(fā)展有一個前瞻性的把握，在積極修改和出臺現行法律法規(guī)的基礎上對未來對出規(guī)劃，為資產證券化市場提供穩(wěn)定的政策環(huán)境和法律支持。
（五）信貸資產證券化風險共擔
在目前的市場上，證券的風險基本由投資者承擔，導致了銀行對資產證券化證券風險的不敏感性。為提高銀行對風險的把控，資產證券化證券的風險應該由銀行和投資者共擔。
（六）重視資產證券化的風險轉移
資產證券化能分散銀行不良貸款帶來的風險，并將其轉嫁到投資者身上。但是，從整個金融體系中來說，這個風險并沒有被消除掉。為保證金融體系的健康運行，銀行不應該僅僅思考風險轉移，更應該做到穩(wěn)健經營，從根本上處理不良資產。
參考文獻：
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關鍵詞：資產證券化 信用評級 監(jiān)管 進程 對策建議
2013年8月28日國務院常務會議決定，進一步擴大信貸資產證券化（ABS）試點，新一輪資產證券化便備受期待和關注。央行、銀監(jiān)會2013年12月31日聯合公告，規(guī)范信貸資產證券化發(fā)起機構的風險自留行為。2013年12月底，證監(jiān)會受理了東證資管“建元一號”產品申報，其將采用“雙SPV”結構，這些足以證明政府對經濟改革的決心和信心。“2014年存款利率有很大可能放開，商業(yè)銀行在資產證券化方面的競爭加劇，存貸款定價能力將決定收益水平。2014年全年的規(guī)模有可能達到4000億元”（張友先、張圓圓，2011）。當然有人會擔憂這一活生生的事例：資產證券化引爆2008年全球金融危機；也有人會質疑：我國的資產證券化會不會成為另外一種可能，即把一些不佳的資產通過粉飾包裝，偷梁換柱去轉移風險。
我國資產證券化的進程與特點
所謂資產證券化是指將企業(yè)（賣方）不流通的存量資產或可預見的未來收入構造并轉變成為資本市場上可銷售和流通的金融產品的過程（彭文峰，2011）。在該過程中存量資產被賣給一個特設交易載體（Special-Purpose Vehicle，簡稱SPV）或中介機構，然后SPV或中介機構通過向投資者發(fā)行資產支持證券以獲取資金。資產證券化（Asset Securitization）起源于20世紀70年代的美國，隨后在歐盟各國、加拿大、澳大利亞、巴西、日本等國普及和發(fā)展起來，經過40多年發(fā)展，從住房抵押貸款證券（MBS Mortgage-Backed Securitization，簡稱MBS）到各類資產支持證券（ABS Asset-Backed Securitization，簡稱ABS），從傳統的CDO到合成CDO產品。因此，資產證券化這種融資方式，通過結構安排、信用增級、信用評級等手段之后，將其轉換為流通證券，進一步化解和防范金融風險。近年來，為了深度挖掘和培育資本市場，為了解決中小企業(yè)融資難的現實困境，為了有效優(yōu)化金融資源的配置并盤活存量資金，我國在資產證券化領域做了許多積極的探索，取得了一些可喜的成果。從總體上看，我國資產證券化的進程大體可分為四個階段。
第一是早期探索階段（1992-2004年），如1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標的物；2004年《國務院關于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》首次提出：“積極探索并開發(fā)資產證券化品種”，這為證券化業(yè)務發(fā)展奠定了明確的政策基礎。第二是試點階段（2005-2008年），2005年開始，中國證監(jiān)會管理的企業(yè)資產證券化，以及中國人民銀行、銀監(jiān)會管理的信貸資產證券化，分別開始了各自的業(yè)務實踐；2005年3月，中國人民銀行、銀監(jiān)局出臺了《信貸資產證券化試點管理辦法》，正式啟動了我國資產證券化試點，標志性證券是開元信貸資產支持證券和建元2005-1個人住房抵押貸款支持證券。2006年出現了擔保債權憑證（CDO），2008年出現汽車抵押貸款證券化產品。第三是停滯階段（2009-2011年），截至2011年12月30日，我國資產支撐債券總額為734.46億元，總數達到80只；2008年金融風暴之后，資產證券化也戛然而止，2009年、2010年兩年中并無資產支持證券的發(fā)行上市。第四是重新啟動階段（2012年至今），央行、銀監(jiān)會、財政部于2012年5月下發(fā)的《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》標志著信貸資產證券化業(yè)務重啟，首期信貸資產的額度為500億元，資產證券化將迎來新一輪發(fā)展的契機。證監(jiān)會2013年3月15日《證券公司資產證券化業(yè)務管理規(guī)定》，允許具備證券資產管理業(yè)務資格的證券公司申請設立專項計劃，發(fā)行資產支持證券。截至2013年上半年，銀行系統中，企業(yè)中長期貸款余額9.3萬億元，個人住房貸款余額9萬億元，地方政府融資平臺貸款余額9.45萬億元。理論上，銀行可證券化資產余額為28萬億元（郭偉，2014）。這些都說明了我國資產證券化的顯著特點，即：規(guī)模小，還處于初級階段。目前我國的資產證券化市場呈現證監(jiān)會主導的專項資產管理計劃、銀監(jiān)會和央行主導的信貸資產證券化（ABS）和銀行間市場交易商協會主導的企業(yè)資產支持票據（ABN）三足鼎立之勢，基礎資產有限，主要體現在種類較少，質量不高、缺乏有效的二級市場等方面。
中國資產證券化存在的主要問題
我國資產證券化起步較晚，司法部門的法律框架不適合資產證券化所需的各種法律關系支持，資產證券化過程中涉及到諸多法律問題與現行法律法規(guī)不相容，如資產轉讓問題、SPV特殊目的機構法律問題、信用增級問題、監(jiān)管問題等，這些都會成為資產證券化健康發(fā)展的障礙。
（一）資產證券化的法律障礙
資產證券化本質上是將缺乏流動性的債權通過一系列制度設計轉化為具有流動性的債券的過程，主要有資產發(fā)起、SPV的設立和融資結構。首先，缺少統一的資產證券化立法。資產證券化建立SPV，形成信托關系，即發(fā)起人是委托人，SPV是受托人，但與我國《信托法》中規(guī)定包含債務的財產不能作為信托財產，也與“一物一權”原則相違背。對于合同債權的轉讓，與我國《合同法》、《金融資產管理公司條例》、《民法通則》規(guī)定都有相沖突的部分，因此，資產證券化中的資產轉讓過程中的法律問題顯然缺少法律依據。其次，SPV的設立與《公司法》相沖突，SPV本質上是為適應“真實出售”和“破產隔離”的需要而特設的“空殼公司”，這與我國現行《公司法》相沖突，如嚴格的發(fā)行債券條件、經營場所、條件和范圍，SPV無法滿足 《公司法》 規(guī)定的公積金和公益金等相關會計制度。最后，在信用增級實際操作過程中，與《企業(yè)破產法》、《擔保法》等都有相悖的地方，沒有統一的資產證券化立法，使已有的銀行信貸資產證券化的相關規(guī)定的法律位階不高，又與高位階的法律存在沖突，出現糾紛，風險很大，可能得不到法律救濟。
（二）信用評級制度不完善
我國的信用評級機構出現于20世紀80年代，經過近30多年的發(fā)展，尤其是1993年以來，加快信用法律制度的建設，如2006年中國人民銀行頒布《中國人民銀行信用評級管理指導意見》，2007年正式實施的《江蘇省企業(yè)信用征信管理暫行辦法》，雖初現端倪，但尚未形成一套適合我國企業(yè)特點的評級體系。資產證券化過程中的信用增級分為內部信用增級和外部信用增級，因我國的信用評級制度不完善，缺乏被投資者認可的信用評級機構，使外部信用增級機制面臨巨大障礙。評級機構準入審查門檻較低，信用評級機構處于多頭監(jiān)管局面，評級結果缺乏客觀性和公正性，資產支持證券的市場接受度低。沒有統一的評級機構資質認可機制，因評級機構立法缺失，出現多頭認可，如大公國際信用評級有限公司等五家公司就分別被中國人民銀行和發(fā)改委進行過資質認可。
（三）資產證券化所面臨的風險
第一，我國資產證券化的評級風險，如評級機構監(jiān)管不力，會出現評級機構的尋租風險；評級機構自我約束不力，會出現道德風險，當然，我國資產證券化產品評級可能面臨壟斷風險和欺詐風險。壟斷風險必然會造成價格的高位，從而提高資產證券化的操作成本。因國外評級機構利用我們相關方面知識的局限性來欺騙，同時對國外評級結果的盲目崇拜，導致國外的評級機構惡意欺詐。第二，我國資產證券化的監(jiān)管風險，在證監(jiān)會、保監(jiān)會和銀監(jiān)會這三大監(jiān)管部門之間，對市場準入時股權資金的監(jiān)管上，因缺乏信息溝通，潛藏著巨大風險，另外，資產證券化外包是銀行服務外包的一個重要組成部分，而外包業(yè)務既給銀行降低了成本，同時也給銀行業(yè)帶來了種種潛在的風險。第三，我國資產證券化的道德風險。一方面因制度缺陷產生的道德風險，另一方面因“私權意識”太強而產生的道德風險，即用權力投機而產生的道德風險，這樣極大地阻礙了資產證券化的健康發(fā)展。
（四）資產證券化的監(jiān)管問題
我國監(jiān)管體制實行分業(yè)經營、分業(yè)監(jiān)管，這就出現了銀行信貸資產證券化由央行和銀監(jiān)會監(jiān)管，企業(yè)資產證券化受證監(jiān)會的監(jiān)管，監(jiān)管機構之間又缺乏交流，出現監(jiān)管多頭和監(jiān)管分裂現象；另外，沒有完整的資產證券化統一的法律法規(guī)、監(jiān)管人員素質不高、缺乏應有的職業(yè)道德素養(yǎng)，監(jiān)管人員利用資產證券化相關法律漏洞，使監(jiān)管出現重復或監(jiān)管不到位的現象，甚至出現道德問題，使監(jiān)管效率較低；資產證券化信息披露制度不完善，使資產證券化涉及到擔保、非銀行金融業(yè)務、法律、會計稅收等方面信息不能共享，造成監(jiān)管當局缺少足夠的信息，使監(jiān)管失效。
我國資產證券化發(fā)展的對策建議
新一輪資產證券化重啟傳遞給市場更多的信息和信心，而大力發(fā)展和培育我國金融市場已迫在眉睫，以目前資產證券化發(fā)展為契機，促進金融市場基礎設施建設，確保資產證券化在我國順利推進。
（一）完善我國資產證券化法律制度
建立統一的資產證券化法律體系，有助于推進我國資產證券化快速發(fā)展。借鑒美國等發(fā)達國家的立法經驗和制度，結合中國特色的社會主義市場經濟，制定完整規(guī)范的證券化法律，對現有法律中的條款與資產證券化操作過程中的矛盾部分要做出特別規(guī)定；還可通過試點立法，如《信貸資產證券化試點管理辦法》，對于與現實不適應部分立即修改，適應部分上升到國家條例層次，最后成為國家法律法規(guī)。另外，對現行法律法規(guī)進行修改完善，是資產證券化順利進行的保障，如修改《證券法》中對SPV主體資格的規(guī)定、修改《破產法》中關于真實出售標準的規(guī)定、修改《擔保法》中有關擔保人主體要求的規(guī)定等，所有這些為我國資產證券化在金融市場上發(fā)揮重要作用起到保駕護航的職能。
（二）完善信用評級制度
社會信用體系和信用評級制度的建構和完善是市場經濟的內在要求，也是我國發(fā)展資產證券化業(yè)務的前提和基礎。從宏觀角度，政府需建立一套宏觀信用管理模式，以確保市場經濟正常運行，如政務公開、依法行政、信息資源共享等，創(chuàng)設良好的外部環(huán)境。從微觀角度，金融市場基礎設施建設對于資產證券化的發(fā)展至關重要，對于信用評級與信用增級這兩個重要環(huán)節(jié)，在良好的社會信用體系下，建立和完善合理且有效的信用評級制度，是對“經濟人”行為的一個規(guī)范和約束，有助于我國資產證券化過程中的信用評級與信用增級制度的健康發(fā)展，有助于資產證券化市場的培育和快速發(fā)展。
（三）強化資產證券化的風險管理
建立證券化風險預警系統，其主要作用在于對資產證券化運作的全過程及其環(huán)節(jié)之間的相互關系進行監(jiān)視，得到準確的信息為下一步決策提供服務，這種預警發(fā)生在事前，使金融市場的運作風險最小化。建立金融突發(fā)事件應急機制，形成一整套科學高效的處理金融突發(fā)事件制度和專業(yè)人才，如美國在處理2007年次貸危機中實行的突發(fā)事件應急機制值得我們借鑒。要防止“軟政權化”風險，這一概念是由諾貝爾經濟學獎獲得者岡納?繆爾達爾提出，尤其在中國特色社會主義市場經濟條件下，防止腐敗、防止尋租和防止扭曲市場機制對資源配置的風險。
（四）解決資產證券化監(jiān)管
建立統一的金融監(jiān)管體制和自律體系，形成透明的流通市場業(yè)務規(guī)則，有利于資產證券化市場有序健康運行，如采用現場和非現場檢查方式，對獲批資產證券化項目的持續(xù)檢查，強化金融監(jiān)管效果。一方面堅持審慎監(jiān)管原則，堅持外部擔保制度，以保證交易完成的真實性、合法性和可靠性；另一方面強化對資產證券化的信息披露監(jiān)管，包括信息披露的內容和質量，使其具有及時性、相關性和可理解性。同時借鑒發(fā)達國家資產證券化好的做法和經驗，通過定期培訓和學習，提高監(jiān)管人員素質，強化職業(yè)道德建設，從而提高監(jiān)管效率。資產證券化在發(fā)達國家是比較成熟的金融創(chuàng)新工具，但在我國起步較晚，因法律環(huán)境不完善、金融監(jiān)管缺位等原因，我國資產證券化過程只有在不斷的實踐中成長和成熟，只有加快金融市場的改革和完善，才能盡快完善資產證券化制度，更好地為我國經濟和社會發(fā)展服務。
參考文獻：
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關鍵字：信貸資產 證券化 發(fā)展 問題
銀行信貸資產證券化是在金融改革形勢下所探索出的資產負債管理模式。它與傳統的貸款方式既有本質的區(qū)別，又有內在的聯系。銀行信貸資產證券化，是指銀行把欠流動性但有未來現金流的信貸資產（如銀行的貸款、企業(yè)的應收帳款等）經過重組形成資產池，并以此為基礎發(fā)行證券。資產證券化已經成為新時期我國金融業(yè)發(fā)展創(chuàng)新的一個新起點，它所帶來的優(yōu)越性是無可比擬的，但是，由于我國特殊因素的影響，資產證券化還有待于進一步探索研究。
一、我國銀行信貸資產證券化發(fā)展狀況
早在1983年我國就有人開始介紹西方的資產證券化技術，但直到20世紀90年代初，資產證券化探索研究的熱潮才開始在中國興起。1992年三亞地產的投資證券、走出了中國資產證券化的第一步。1996年8月，為了建設廣深珠高速公路，珠海在國外發(fā)行了2億美元債券，這是國內第一個完全按照國際化標準運作的離岸資產證券化案例。2000年，中國工商銀行和中國建設銀行成為住房貸款證券化試點單位，標志著資產證券化被政府認可。2005年4月，中國人民銀行和銀監(jiān)會了《信貸資產證券化試點管理辦法》，以及之后財政部頒布的《信貸資產證券化試點會計處理規(guī)定》、銀監(jiān)會頒布的《金融機構信貸資產證券化試點監(jiān)督管理辦法》等規(guī)范性文件為我國的信貸資產證券化的試點搭建了一個基本的法律框架，為資產證券化的規(guī)范化運行創(chuàng)造了條件，也為今后我國資產證券化的深入發(fā)展奠定了制度基礎。2005年12月，國家開發(fā)銀行和中國建設銀行分別發(fā)行了第一期信貸資產支持證券和個人住房抵押貸款證券化信托資產支持證券，這兩個證券在市場的成功發(fā)行，標志著我國信貸產證券化工作邁出了實質性步伐，國內信貸資產證券業(yè)務正式開展。
信貸資產證券化的發(fā)行，一方面豐富了我國資產證券化產品種類，開辟了商業(yè)銀行批量化、市場化、標準化處置不良資產的新渠道，并將進一步推動我國資本市場發(fā)展。但另一方面，資產證券化在國內一直得不到投資者足夠的響應：首先，國務院，銀監(jiān)會等國家監(jiān)管部門希望通過推行證券資產化來改善商業(yè)銀行負債結構，提高資產的流動性和融資比例，使得資產證券化成為了一種調控手段；其次，不良資產在我國銀行的資產結構中利用率一直處于較低的水平，我國商業(yè)銀行證券化的標的大部分都是不良資產，很少有銀行愿意拿出優(yōu)質信貸資產進行證券化。同時，信貸資產的二級市場相對狹隘，流動性明顯不足，信貸資產證券化產品主要集中于銀行間債券市場流動，投資者對此反應冷淡。這就導致信貸資產證券化產品不溫不火。
二、我國銀行信貸資產的特點
我國經濟體制和金融體制的發(fā)展演變，以及我國企業(yè)與銀行間的特殊關系，決定了我國銀行的信貸資產有其自身的特點:
1、信貸資產單一，結構比例不合理
在我國銀行信貸資產的結構中， 中小型企業(yè)和民營私有企業(yè)貸款比例較小，國有大中型企業(yè)貸款比例大。銀行信貸資金投向的特定性，使得國有企業(yè)貸款成了銀行的最大資產。我國企業(yè)特別是國有企業(yè)對銀行信貸資金的依賴性較大， 國有企業(yè)貸款占了我國銀行信貸資產的90%，在市場經濟條件下，這種狀況既不利于銀行提高效益，又不利于企業(yè)競爭，促成優(yōu)勢企業(yè)發(fā)展，提高社會整體經濟效益。傳統的銀行存放貸款經營模式，加之我國特有的經濟體制和金融體制特點，使得我國銀行信貸資產品種單一，結構不合理。轉貼于
2、信貸資產周轉慢、效益差
銀行的不良資產降低了資金正常的周轉速度，造成了資金沉淀，影響了國民經濟的正常運行。由于貸款存量大，缺乏流動性，阻礙了資源的合理流動和配置，產業(yè)結構也就難以實現合理調整，信貸資金投資效益自然較差
3、信貸資產膨脹快、規(guī)模大
目前，我國銀行信貸資產膨脹速度較快，許多企業(yè)資金大部分依靠銀行貸款，企業(yè)本身積累少，負債率高，甚至一些企業(yè)連最基本的鋪底資金都靠銀行統包。信貸資產是我國金融機構的最主要資產，占了全部銀行資產的絕大多數。每次經濟過熱都是銀行信貸資產膨脹的結果。
4、信貸資產沉淀嚴重，流動性差
我國部分企業(yè)由于經營不善，效率不佳，企業(yè)虧損，負債率較高，導致銀行的貸款成了死賬，不僅貸款本金沉淀、呆滯、呆帳居高不下，而且欠息與日俱增。我國銀行信貸資產由于缺少二級市場可以變現，沒有實現流動，使銀行的信貸資產流動性受到很大限制，銀行很容易陷入流動性困難危機，金融風險加大。
三、我國信貸資產證券化存在的問題
銀行信貸資產證券化雖然有很多有好處，但是由于中國的特殊國情，其發(fā)展路途中主要存在以下幾個問題：
1、信用評級問題
證券的評級是投資者進行投資選擇的重要依據，在實施資產證券化的過程中，對資產池中的資產進行嚴格、公正、正確的信用評級，對于證券化的資產定價具有至關重要的作用。目前我國發(fā)展資產證券化過程中評級機構的經驗有限，評級標準的客觀性和一致性較低，銀行擔保導致信用評級形同虛設，沒有形成行業(yè)評級標準，不能形成對產品設計的指示作用。
2、法律規(guī)范問題
由于我國資產證券化處于起步階段，許多法律還沒有完全制定。在我國信用環(huán)境不佳、法制意識薄弱的條件下，相關法律法規(guī)的不完備意味著提高了風險水平，這在一定程度上阻礙了我國資產證券化的健康發(fā)展。
3、二級市場問題
目前國內銀行的資產證券化產品，主要在銀行間市場上發(fā)行和交易。一級市場飛速發(fā)展，但二級市場的交易情況卻非常冷清，信貸資產在二級市場缺乏足夠的流動，導致銀行金融風險加大。制約了資產證券化的發(fā)展。交易的流動性問題已成為中國發(fā)展資產證券化市場最核心的問題。
四、我國信貸資產證券化的改善建議
1、建立健全相關法規(guī)制度。資產證券化涉及到很多新的法律問題，我國的法律制訂往往滯后，尤其對于金融領域的體制創(chuàng)新和工具創(chuàng)新反映更是如此。政府應積極推動相關的修法與立法工作，對于目前法律沒有作出明確規(guī)定或者是模棱兩可的部分， 必須在法律上進行明確，以保障發(fā)起人和投資者的利益。。此外，法律還應對證券化的產品標準化，對其發(fā)行、審核、承銷、上市、托管及交易場所、交易規(guī)則做出明確規(guī)定，以避免交易過程中不確定性。加快健全完善全面開展資產證券化業(yè)務的法律制度環(huán)境步伐。
2、健全信用擔保和評級機構。信用擔保和評級機構在資產證券化的信用級別的構造中發(fā)揮著極為重要的作用。可由政府或專門的組織機構建立一批具有一定的實力和信譽的擔保機構。信用評級機構應是全國性和權威性的，應是市場投資者普遍接受和認可的中立、規(guī)范的信用評級機構。
3、加強金融市場監(jiān)管。監(jiān)管重點主要包括：對SPV產權組織形式的監(jiān)管；對資產轉讓與真實銷售的監(jiān)管；對SPV資產管理與權益信托、具體運作和資產負債表的監(jiān)管。同時，還要加強對參與證券化銀行的信用風險、最低資本金和信息披露的管理，以維護公平、穩(wěn)定、有序和高效的金融體系。
4、加強專業(yè)人才隊伍建設。加大對現有從業(yè)人員的培訓和未來人才的培養(yǎng)，輔以引進吸收國外專業(yè)人才，加快建立高素質的資產證券化專業(yè)人才隊伍。
資產證券化是一項比較復雜的金融創(chuàng)新，涉及面廣，對經濟金融運行影響很大。隨著各方面環(huán)境的改善、條件的成熟和法律法規(guī)的健全完善，這項業(yè)務將在我國呈現很大的市場潛力，發(fā)揮出重要的作用。
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【關鍵詞】 銀行 資產 證券化 運作構想
一、銀行資產證券化的運作機理
商業(yè)銀行在競爭過程中，資產證券化可以說是一套較為創(chuàng)新的競爭運作機制。關于銀行資產證券化的運作，銀行以細致的分工、縝密的計劃，由發(fā)起者、服務者、發(fā)行者、投資銀行、投資者、資信評級單位、信用增級單位等，作為資產證券化的投資者，以銀行貸款為基礎上，進行深化的合作聯系，借助統計、預測、保證等運作手段，最終形成統一的運行機體。具體運作機理為以下幾點。
1、明確資產證券化的目標
常規(guī)的做法是：銀行選購資產后，在銀行設置資產池，銀行以發(fā)起者和原始權益者的名義，對資產證券化的融資需求展開全方位分析，進而以分類、估算、考核等手段，選擇風險比較小、現金流量比較穩(wěn)定的銀行資產，確定待證券化的資產數量。在所有權方面，歸于發(fā)起者和原始權益者所有。
2、特殊目的載體的構建
銀行資產證券化的實現，涉及到貸款組合的概念。用于證券化的資產，往往是銀行本身的特定資產，SPV合法承接銀行的過戶資產，便于將銀行發(fā)起者破產風險的負面影響，降至可承受狀態(tài)。銀行以“破產隔離”的方式，為原始權益者的其他債券主體，提供發(fā)行者破產時合法的追索權利，側面要求構建特殊目的載體時，要在法律的范圍內，提出嚴格的經營行為限制條件，譬如債務限制、重組兼并限制、獨立董事維護等。
3、證券化結構的完善
在確定SPV之后，需要逐步完善資產證券化的結構，適時要涉及相關的法律文件，我們需要以此作為約束、規(guī)范、強調相關權益者權利、義務等的依據。就目前國內實施資產證券化的銀行情況來看，除了出售貸款組合的銀行，還有第三者的貸款服務合同，當這些貸款第三者，與銀行簽訂承銷協議之后，銀行必須在設計證券結構的基礎上，根據銀行資產池的現金流特征，以及結合投資者的偏好和信用等級等，對信貸資產進行包裝，使得證券化的結構趨向于完善。
4、本息償付和剩余現金的分配
銀行基礎資產證券化之后，現金流中包含了投資者的償付本息。在為投資者償付本息時，銀行將部分規(guī)劃好的現金流，委托指定的機構，以月度、季度、半年度等方式，直接為投資者償付本息。具體的償付時間，以資產證券化的具體情況而定，至于扣除本息后資產池的其他現金流，還需要支付相關的服務費，如果還有剩余，則由銀行、SPV按照協議合理分配，適時方可結束銀行資產證券化的運作流程。
二、銀行資產證券化的品種選擇
在以上銀行資產證券化運作流程中，品種的選擇，是保資產證券化結構合理化的基礎條件，為滿足資產證券化的法律期望要求，同時吸引更多的投資者，我們可將銀行資產證券化的品種，劃分為基本產品和衍生產品。
1、基本產品
基本產品有三種：第一種是過手證券，當證券出售后，其金融資產池的所有權，會直接轉移至投資者，被證券化之后，金融資產等，會被移出資產負債表中，并由資產池中產生的現金流，作為償還來源，同時需要承擔提前償付而出現的再投資風險，一般以月度支付本息，至于償付期限，處于不固定狀態(tài);第二種是資產支持債券，由發(fā)行者承擔債務契約，同時發(fā)行者享有所有權，被證券化的資產，保留在資產負債表內，現金流量中，也未必存在償付本息的份額，可能需要通過其他渠道償還，但不需要承擔提前償付產生的再投資風險，以季度和半年度的時間支付本息，具有超額擔保的特點;第三種是轉付債券，由發(fā)行者承擔債務契約，同時發(fā)行者享有所有權，被證券化的資產，保留在資產負債表內，由資產池中產生的現金流，作為償還來源，同時需要承擔提前償付而出現的再投資風險，以季度、半年度償付本息，擁有前面兩種基本產品的特點。
2、衍生產品
衍生產品同樣分為三類：第一類是擔保抵押債券，以償還時間作為債券組合的劃分，并按照組合情況，確定償還本金的方式，另外擔保抵押債券的期限、利率、風險和償還模式等，都要兼顧投資者的風險承受情況，一般以投資者的風險控制為核心，在歸類投資者的基礎上，選擇不同籌資成本的產品，能夠吸引不同類型的投資者;第二類是浮動利率債券，包括利息的償還額度和還款時間，都會隨著利率的改變而有所調整，這種類型的衍生產品，一般以中央銀行的利率指數為基準，在每個月度調整一次，同時衍生出“反向浮動債券”，以保證在利率變動后，依然能夠保證套期保值的作用;第三類是剝離抵押證券，用兩種利率不同的證券進行組合，兩類證券的持有者，享有抵押貸款產生的本息，譬如一級抵押貸款組合，可剝離為溢價證券和折價證券，兩種的息票利率分別為14%和6%。
三、銀行資產證券化的運作條件
除了銀行資產證券化品種的選擇，運作條件的明確，同樣是保證銀行資產證券化運作機制順利進行的關鍵。銀行資產證券化必然會面臨不同大小的交易結構風險，譬如違約風險、損失事件等，為此筆者建議按照以下的條件，實施銀行資產證券化的運作。
1、銀行現金流的穩(wěn)定性，必須可預見
銀行資產證券化，風險大小很大部分取決于現金流的穩(wěn)定性。現金流的循環(huán)程度，以及所能產生的本息穩(wěn)定性程度，都要在證券化流程中，一目了然的清晰反映，以此判斷證券化風險的大小，同時能夠使得現金償還更為科學合理。從借款人的視角，銀行資產的證券化，相當于用其償付給銀行的貸款現金流，作為投資者本息償付的來源，后者收益的高低，取決于現金流量的循環(huán)能力，因此銀行現金流的穩(wěn)定，必須具有絕對的可預見能力。
2、保證資產所有權的完整性
這一點在銀行資產證券化運作機理中，已有初步提及，在此值得重申強調的時，當銀行以真實出手的方式，將資產的所有權進行轉讓，銀行應該按照既定的資產證券化目標，對資產池的組成情況進行檢查，提前做好破產清算準備工作，將資產池與破產結算內容進行隔離，這樣才能夠保證資產所有權的完整性，使得投資者的權益得到絕對保護。
3、明確法律規(guī)范條件和稅收待遇
被證券化的銀行資產，為確保交易結構的嚴謹性，筆者認為應該進一步明確法律的規(guī)范條件，為參與者提出更為權威的承諾，這一點與銀行證券化的順利運作息息相關。至于稅收待遇的商榷，要考慮SPV的經營行為，同時對發(fā)行條件進行改善，在保證有效控制融資成本和創(chuàng)造有利發(fā)行條件的基礎上，提出優(yōu)惠的稅收待遇。
4、質量和信用等級具備可評估性
銀行資產證券化，在明確正式實施之前，風險和收益可以說是參半。我們將銀行資產進行捆綁組合，并組成了資產池，其質量和信用水平，與證券化的資產收益息息相關，只有具備可評估性，透過相關的數理統計數據，預測資產的壞賬風險和離散程度，方可讓證券化的資產更為貼近市場，并具備比較高的成功概率。
5、提高擔保業(yè)的專業(yè)化水平
參考其他發(fā)達國家的資本市場，擔保業(yè)是資產運行風險的重要基礎保障，我國銀行實施資產證券化，同樣需要借助擔保業(yè)的專業(yè)化力量，讓信貸資產的流動能力、變現能力更強。為此，我們需要進一步提高擔保業(yè)的專業(yè)化水平，以便在現金流出現問題后，能夠行之有效地承擔本息支付業(yè)務，助力銀行資產證券化成功運行。
四、銀行資產證券化的運作思路
銀行資產證券化的運作，所需遵循的原則，有“循序漸進”、“經驗借鑒”、“扶持參與”等。銀行資產證券化運作，并非一朝一夕就能促成，而需要在試點的基礎上，結合市場的需求和承受狀態(tài)等，再嘗試性擴大規(guī)模，在此期間，必然需要借助國外先進的經驗，并由政府出面扶持參與，提供銀行資產證券化的良好運行環(huán)境。至于運作的方法，首先嘗試將銀行的不良資產證券化，在盤活不良資產之后，針對銀行的盈利能力狀況，通過資本市場，招募有合作契機的投資者，中建信用關系，促使銀行資產負債管理水平的提高。其次是將銀行的住房抵押貸款證券化，在發(fā)放個人住房抵押貸款之后，考慮到住房抵押貸款具有期限長、流動性差等特點，但未來有現金的流入，對此可嘗試將住房抵押貸款進行匯總組合，形成貸款群組，再以現金的方式購入，這樣就能夠從市場上獲得足夠的資金，以彌補住房抵押貸款流動性差的缺憾。再次是工商企業(yè)貸款的證券化，目前銀行所占的工商企業(yè)貸款中，占了銀行全部貸款中的70%，當經濟結構出現調整后，貸款的結構性也需要隨著調整，此時如果將貸款證券化，就能夠解決貸款規(guī)模化和期限長的問題，讓銀行在創(chuàng)造貸款來源的同時，提高資產的流動性和效益水平。
五、結語
綜上所述，銀行資產證券化，是商業(yè)銀行在競爭過程中一套較為創(chuàng)新的競爭運作機制，銀行以細致的分工、縝密的計劃，由發(fā)起者、服務者、發(fā)行者、投資銀行、投資者、資信評級單位、信用增級單位等，作為資產證券化的投資者，以銀行貸款為基礎上，進行深化的合作聯系，借助統計、預測、保證等運作手段，最終形成統一的運行機體。文章通過研究，基本明確了銀行資產證券化運作的思路，其中包括資產證券化運作的機理、品種選擇、運作條件明確和運作思路提出，但考慮到金融市場運行條件的復雜性和多變性，筆者建議除了在金融實踐中，靈活參考以上的銀行資產證券化運作方法，還需要不斷歸納和總結出其他的運作經驗，作為本文研究補充和完善的內容。
【參考文獻】
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關鍵詞：資產證券化 稅收問題 資產管理
一、資產證券化的概況
（一）資產證券化的含義
實際上，關于資產證券化的界定學術界還沒有形成統一的觀點，文章從微觀角度上去審視資產證券化。狹義上來講，資產證券化是指發(fā)起人將未來可能產生的現金資產，銷售給特定的人群，特定人群以資產或者資產組合產生的現金流為基礎，向投資者提供質優(yōu)流通的證券結構性融資服務。
（二）資產證券化的特點
其一，獨特的資產支持性。相對于傳統直接融資方式，資產證券化的主要特點在于資產支持性，具體體現在可以將基礎資產獲得的收益化為投資者的收益，也就是說在此過程中的資產未來現金流不僅僅可以實現信用證券發(fā)行方式的優(yōu)化，還可以做好結構調整和安排，這些都是資產支持性的基本要求。其二，優(yōu)越的結構性。資產證券化主要體現在內部結構安排和發(fā)起人可以借助spv實現融資，這是一種間接的方式，不屬于簡單的線性融資結構，而在對于風險和收益進行綜合考慮之后進行的安排。其三，資產證券化的表外融資性，這對于商業(yè)銀行資產結構的調整，資本需求壓力的緩解都有著積極的意義。
（三）資產證券化的作用
資產證券化的作用主要體現在以下幾個方面：其一，有利于資產流動性的提高；其二，有利于規(guī)避融資過程中信息不對稱的問題，實現資本管理質量的不斷提高；其三，有利于資產結構的優(yōu)化升級，最大限度的實現對于資產風險的控制和管理；其四，有利于實現商業(yè)銀行資本利用率的不斷提高，從而實現其盈利能力的增強。
二、中國資產證券化稅收問題
對于我國資產證券化的實際情況進項調查和研究，我們發(fā)現存在大量的問題和缺陷，具體表現為以下幾個方面：其一，資產證券化沒有融入稅法體系，缺乏相應的法律法規(guī)，在這樣的情況下很容易早餐重復征稅的情況，這對于發(fā)起人，SPV或者投資者說都是不利的。具體來講，對于發(fā)起人來講，資產銷售的收益應該上繳所得稅，而資產銷售過程中造成的損失卻沒有辦法去確認；對于SPV來講，其發(fā)行證券收入，權益賠付環(huán)節(jié)受到債務人支付的先進等動作的執(zhí)行，都需要支付所得稅。對于投資者來講，同樣要對于證券收益繳納所得稅。其二，SPV組織形式不合理，以信托形式開展，缺乏健全的稅制作保證，兩者之間的銜接出現了錯位，很容易造成各方面的利益矛盾。具體來講，在實際證券資本化的流程來看，受益人是收益者，他應該為自己的收益繳納稅收，此時不需要發(fā)行人，SPV和投資者共同去進行所得稅的繳納，。其三，資產證券化操作過程中涉及到的印花稅，將對于二級市場的發(fā)展造成負面影響，客觀上限制了資本流動性的發(fā)展。相對于發(fā)達國家來講，或者停止征收印花稅，或者以低稅率的方式去征收，這樣的做法是有深刻原因的。
三、如何采取有效的措施去解決稅收問題
（一）建立健全資產證券化的立法體系
首先，在遵照我國目前法系類型的基礎上，嚴格依照立法程序，針對于資產證券化進行立法工作，實現法律空白的填補，將資產證券化納入到我國法律體系中去，從而為各項資產證券化稅收工作的開展打下堅實的法制基礎；其次，設立專門的匯總立法部門，結合國內外資產證券化的優(yōu)缺點，以及我國資產證券化的發(fā)展水平，實現法律資源的夯實，以做好對于資產證券化稅收法制的調整和改善；最后，正視我國資本市場不發(fā)達的現實，不斷提高中介服務質量，實現投資者投資觀念的提高，理清資產證券化過程中權利和責任，實現全面的資產證券化知識教育和宣傳。
（二）積極給予SPV免稅載體資格
從理論上來講，證券化的主要優(yōu)勢在于證券化操作載體SPV的出現，在此基礎上形成的特殊法律結構，應該在證券化專項立法中有所規(guī)定。具體來講，我們需要做好以下幾方面的工作：其一，積極采用信托結構去實現資產破產的隔離，在此基礎上有信托投資公司擔當資產受托人的角色，以信托資產為基礎，實現證券化過程的完成。其二，以公司形式SPV構建的方式去發(fā)行資產擔保證券，以便完成證券化流程。其三，需要注意的是上述兩種方式都應該屬于免稅載體，這不僅僅能夠最大限度的規(guī)避重復征稅的問題，還將成為資產證券化健康發(fā)展的基礎和前提，信托稅制也在這樣的環(huán)境下不斷完善。
（三）實現證券化稅收負擔的緩解
通過大量的調查發(fā)現，很多其他國家都停止了證券化稅收，或者以低稅率的方式來進行，這樣做是考慮到證券化可持續(xù)發(fā)展的。對于我國來講，雖然資產證券化還處于探索階段，但是稅收負擔過重，往往將不利于其健康持續(xù)的發(fā)展，對此我們應該保持支持鼓勵的態(tài)度，給予其充分的稅收優(yōu)惠，以保證資產證券化的不斷發(fā)展。
四、結束語
綜上所述，中國資產證券化稅收方面還存在很多的問題，對此我們應該正視，積極采取有效的措施去進行調整和改善，為實現資產證券化的健康，持續(xù)，合理，科學的發(fā)展打下基礎。我相信，隨著我國市場經濟的不斷發(fā)展，資產證券化的趨勢不斷明顯，其在我國國民經濟發(fā)展過程中的作用將越來越重要。
參考文獻：
[1]何小鋒.資產證券化：中國的模式[M].北京大學出版社2002
內容摘要 :資產證券化自上世紀九十年代傳入我國以來,作為一種有活力的創(chuàng)新工具,其融資便利使得國內企業(yè)逐步嘗試,而政府也在逐步完善政策供給的過程,推動證券化的發(fā)展。本文試圖分析資產證券化在我國的發(fā)展歷程,說明政策供給在每一步演進過程的作用,分析政策供給與資產證券化發(fā)展之間的密切關系。
關鍵詞:資產證券化 演進 政策供給 路徑分析
資產證券化于上世紀七十年代起源于美國,它是指發(fā)起人將缺乏流動性但可產生穩(wěn)定現金流的資產,出售給一個特殊目的載體,由其通過一定的結構安排和信用增級分離與重組資產的收益和風險,并轉化成以資產產生的現金流擔保的證券發(fā)售給投資者。在資產證券化過程中,特殊目的機構(SPV)以購買自發(fā)起人的資產產生的現金流償付投資者持權益,以證券發(fā)售收入償付發(fā)起人的資產出售價款。資產證券化使“開放的市場信譽(通過金融市場)取代了由銀行或金融機構提供的封閉市場信譽”。資產證券化的這一開放市場信譽在美國迅速發(fā)展,成為了美國證券化市場上不可或缺的投資品種。
上世紀90年代,資產證券化被引入我國,由于經濟、法律、監(jiān)管等方面政策的原因,資產證券化進展緩慢,從最早的1992年的三亞市地產投資券準證券化到2005年建設銀行和國家開發(fā)銀行真正意義上的證券化歷經十幾年的時間。到2006年我國資產證券化市場規(guī)模已經達到了四百七十多億元人民幣。
探索階段(1992-2000年)
從1992年開始,我國開始了資產證券化的實踐,雖然此時距離美國發(fā)行第一個證券化產品已經過去了二十多年,但我國起步較晚的證券化依然為我國的資本市場提供了新的發(fā)展契機。在這一階段,我國的資產證券化剛剛起步,技術不成熟,人才儲備缺乏,國內的立法、監(jiān)管等方面的配套設施都不完善。國內因各項制度的約束,尚未出現規(guī)范意義上的資產證券化操作,但已陸續(xù)出現仿效證券化原理進行的結構性融資設計。
雖然各項制度供給在這一階段基本處于零供給狀態(tài),但是這一時期我國企業(yè)已經開始嘗試使用資產證券化這種融資工具進行融資。這一時期具有代表性的資產證券化操作主要有:1992年的三亞市地產投資券證券化,1996年珠海高速公路證券化,1997年廣州-深圳高速公路證券化,2000年中國國際海運集裝箱集團股份有限公司應收賬款證券化。這一階段的資產證券化主要呈現出以下特點:
第一,標的資產都為非金融資產。這一時期證券化的標的資產都是公司資產或者是基礎設施收費類的資產,沒有金融機構信貸資產的參與。呈現這一特點的主要原因是:一方面,我國在這一階段尚未加入世貿組織,金融體系的開放程度低。并且金融資產的輻射效應較大,資產證券化作為舶來品尚未證實其真實效果如何,如果貿然進行銀行金融資產的證券化,一旦失敗有可能造成難以預料的損失,而非金融資產的影響力相對較小,即使失敗損失也有限。所以政策層面采取對非金融機構資產放任證券化,不管制本身就是一種鼓勵。另一方面,從參與主體的積極性上來看,資產證券化的主要作用在于融資,這一時期我國資本市場發(fā)育不完善,居民投資渠道較少,居民儲蓄存款積極性很高,這使得銀行的資金來源充足,融資壓力很小,所以金融機構也沒有參與資產證券化的積極性。而相對于資金需求方的企業(yè)而言,此時我國正處于高利率時期,1993年到1996年的平均利率水平在10.26%,高利率導致企業(yè)高融資成本,使企業(yè)有動力尋找低成本的融資方式,而資產證券化這種新的投資工具正好可以有效規(guī)避高利率的影響。所以此階段的證券化標的資產都是企業(yè)資產。
第二,大都采取離岸模式。除了三亞地產的證券化以外,其他的都采取了離岸的模式。離岸資產證券化是指由海外的特殊目的機構(SPV)在國際資本市場上發(fā)行資產支持證券來籌集資金。其信用評級、信用增級、發(fā)行證券等,都是利用國外的機構和人才去完成的。這種離岸的操作模式主要是為了規(guī)避國內的法律障礙,國內立法在這一階段還沒有意識到為資產證券化提供政策供給。國內不完善的法律使得資產證券化操作中的關鍵部分存在著法律障礙。為了規(guī)避這些障礙,此階段的證券化都通過離岸的方式進行,除了標的資產外,大部分的流程設計都在國外進行,參與機構也都是國外的機構,適用發(fā)行國的法律,避開了國內的法律障礙。
采取離岸模式的另一個原因是基于宏觀金融風險的控制方面的原因。1998年亞洲金融危機給我國帶來了巨大的壓力,而資產證券化是一種金融創(chuàng)新產品,它的引入是否會給我國本就不夠完善的金融體系帶來沖擊很難預料。所以管理層不愿意貿然引入國內證券市場,而更愿意采取通過離岸的模式觀察其效果,為今后的正式引入積累經驗。
為標準證券化準備階段(2000-2004年)
伴隨著亞洲金融危機消極作用的消退以及2001年底我國加入了世界貿易組織的積極影響。我國運用資產證券化這種新的融資工具有了比較良好的經濟環(huán)境。在此階段的政策供給上,我國出臺了與資產證券化相關的法律政策,逐步為資產證券化在我國的發(fā)展松綁。這為我國后來標準的證券化運作打下了堅實的基礎。
這一時期的資產證券化操作主要有2002年1月中國工商銀行與中遠集團ABS融資置換項目,2003年1月的信達資產管理公司的證券化,2003年6月華融公司的不良債權的證券化。這個階段的資產證券化的特點主要有:
第一,標的資產向金融資產傾斜。這個時期的證券化資產大量集中于以信達資產管理公司和華融公司為代表的資產管理公司的不良資產證券化。這些資產都是各個資產管理公司從四大國有銀行收購的不良資產。為解決金融機構不良貸款的問題,我國于1999年成立了四大資產管理公司,專門收購銀行的不良貸款。但是這些收購來的不良貸款如何處置一直是個大問題。依靠證券化手段處理不良資產主要是受韓國的啟發(fā),韓國曾在1998年亞洲金融危機中利用不良資產證券化成功化解了金融風險。
第二,由離岸模式向在岸模式探索。這一時期的證券化主要還是采取離岸的方式進行,國內的法律制定依然處于摸索階段,尚未形成完善的體系。所以信達的證券化采取了與德意志銀行進行合作在國外發(fā)行,工商銀行與中遠集團ABS融資置換項目也是在北美地區(qū)進行的。但是在這個時期,證券化的參與者已經開始較多地有國內的機構參與進來,工商銀行與中遠集團ABS融資置換項目就是由工商銀行進行協助的操作,而華融資產管理公司則直接采用了信托分層的方式在國內進行資產證券化的操作。
華融的信托分層形式的證券化可以說是這一階段最具代表性的產品。這種嘗試也是政策供給的結果,2001年,我國頒布了新的《信托法》。新的《信托法》的頒布被學者認為是要為證券化的特殊目的信托提供法律依據。盡管信托法的政策供給比較及時,但是仍然沒有從根本上改變政策供給不足的現狀。盡管可以依照信托法設立特殊目的信托即所謂的SPV,但是信托公司依靠這些受托資產依然無法發(fā)行證券,只能發(fā)行信托憑證,這種信托憑證雖然也具有受益權和轉讓權,但是卻無法在二級市場上流通,其發(fā)行量和流動水平遠遠低于證券。另一方面,關于信托公司對受托財產的稅務處理依然沒有準確的處理方法,如果沒有稅收政策配合,資產證券化融資模式的低交易成本優(yōu)勢就無法體現。可以說資產證券化在這一階段的發(fā)展有所突破,但是并沒有真正完成質的飛躍。
正規(guī)證券化階段(2005年至今)
2005年可以說是我國金融歷史上關鍵的一年,因為按照WTO協議,我國將于2006年全面開放金融服務業(yè)。如果不能使金融業(yè)在2005年有一個突破性的發(fā)展,那么我國就無法面臨國際巨頭的激烈競爭壓力。所以我國證券化的正規(guī)化試點就選擇在2005年進行,而基礎資產的選擇也是以商業(yè)銀行的存量貸款為主。另一方面,我國經濟形勢在這一階段明顯好轉,市場流動性充裕,也為證券化在我國的成功發(fā)行做好了市場準備。
這一時期的證券化操作主要有中國聯通CDMA網絡租賃費收益計劃,國家開發(fā)銀行的開元信貸資產支持證券2005年第一期,中國建設銀行的建元2005年個人住房抵押貸款支持證券,以及后來浦發(fā)銀行、工商銀行、民生銀行等一系列的銀行信貸資產證券化。這個階段證券化的特點主要有:
第一,標的資產主要都是銀行資產。這個時期的證券化資產都是銀行的信貸資產,并且這些信貸資產都是房地產抵押貸款,這些信貸資產都是優(yōu)良資產,不同于第二階段的銀行不良資產。2005年4月,中國人民銀行和銀監(jiān)會聯合了《信貸資產證券化試點管理辦法》,這個辦法確定了我國信貸資產證券化所適用的基本法律框架。11月,銀監(jiān)會了《金融機構信貸資產證券化試點監(jiān)督管理辦法》為資產證券化的監(jiān)管提供了法律的依據。《管理辦法》頒布完不久,開行和建行的證券化項目就開始發(fā)行,可見政策供給在證券化實踐中的巨大作用。
第二,發(fā)行模式都是在岸發(fā)行。這個階段的資產證券化模式比較正規(guī),都是在國內市場上發(fā)行的,其中中國聯通CDMA網絡租賃費收益計劃是在上海證券交易所的大宗交易市場掛牌交易的,而中國建設銀行和國家開發(fā)銀行的資產證券化項目都是在銀行間市場上發(fā)行的。在《信貸資產證券化試點管理辦法》中規(guī)定,SPV由特定目的信托公司擔任,也就是采取信托的方式來進行證券化操作。另外,為了使所發(fā)行的證券能夠在二級市場流通,《管理辦法》規(guī)定,特定目的信托所發(fā)行的資產支持證券在全國銀行間債券市場發(fā)行與交易,這也就規(guī)定了所發(fā)行的資產支持證券的性質是債券。有了可以流通的二級市場,資產證券化的發(fā)行規(guī)模迅速擴大。另外,為了支持證券化的發(fā)展,2006年2月,財政部、總局聯合了《財政部、國家稅務總局關于信貸資產證券化有關稅收政策問題的通知》。《通知》是按照避免雙重征稅的原則和減少證券化操作成本的原則來制定的。由于證券化的每一步均需通過合同的形式來確定,《通知》規(guī)定暫免征收所有環(huán)節(jié)的印花稅,這為證券化的進一步發(fā)展起到了的作用,也使證券化融資的成本優(yōu)勢彰顯出來。而對于營業(yè)稅的問題,由于屬于正常納稅,不存在重復納稅則沒有減免的規(guī)定。對于所得稅,則按照不重復征稅的原則,靈活處理。這些都為證券化的在岸發(fā)行掃清了制度障礙。
未來政策供給展望
雖然資產證券化在我國已經開始了正規(guī)發(fā)展,但是其發(fā)展的深度遠遠不夠。首先是證券發(fā)行形式單一。目前我國流通的證券化資產都是以債券的形式出現的,可以在時機成熟時嘗試向更多的方面拓展,產品種類可以進一步豐富和創(chuàng)新,創(chuàng)造更大的市場規(guī)模。其次,投資主體單一。市場上現存的投資主體都是機構投資者,在市場充分發(fā)展和逐步成熟后,可以從制度供給上允許個人投資者參與證券化市場,使投資主體多樣性。最后,信息披露機制的深化。此次美國金融危機中,美國資本市場上過度證券化產生了負面影響,然而我們不能把所有問題都歸咎于證券化本身。資產證券化和其他金融工具一樣,都只是一種工具,都存在如何運用的問題,也就是說,正確地運用,運用得好,它可以發(fā)揮好的作用;錯誤地使用,運用得不好,它也可能造成風險。所以未來的證券化良好有序發(fā)展的關鍵在于如何監(jiān)管,如何完善信息披露制度。在目前的信托模式的證券化中,信息披露的責任在受托機構也就是SPV。然而不可否認的是,發(fā)起機構和受托機構之間本身就存在信息不對稱。所以要進一步完善信息披露機制就必須在受托機構披露信息的基礎上,要求發(fā)起機構同步披露相關信息,為證券化市場的長遠健康發(fā)展提供保障。
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關鍵詞:資產證券化資產證券化發(fā)展策略
一、資產證券化概述
資產證券化（AssetSecuritization）是把缺乏流動性但具有未來現金流收入的信貸資產（如銀行的貸款、企業(yè)的應收賬款）經過重組形成資產池，并以此為基礎來發(fā)行證券。按照被證券化的資產種類不同，可分為住房抵押貸款支撐的證券化（Mortgage-BackedSecuritization,MBS）和資產支撐的證券化(Asset-BackedSecuritization,ABS)。在典型的資產證券化流程中，通常由發(fā)起人將預期可獲取穩(wěn)定現金的資產組成一個規(guī)模可觀的“資產池”，然后將這一“資產池”銷售給專門操作資產證券化的特殊目的機構（SpecialPurposeVehicle，SPV），由SPV以預期現金收入為保證，經過擔保機構的擔保和評級機構的信用評級，向投資者發(fā)行證券、籌集資金，并用資產池產生的現金流來清償所發(fā)行的有價證券。
資產證券化對發(fā)起人來說，可以降低資金成本、改善資本結構，從而有力于資產負債管理，優(yōu)化財務狀況。對投資者來說，提供了一種嶄新的投資選擇，尤其是那些在投資利產品上受到諸多限制的機構投資者，有了合規(guī)的投資，并可以借此擴大投資規(guī)模、多樣化了投資產品。資產證券化應該遵循以下四個原理：基礎資產的現金流分析原理，資產重組原理，風險隔離原理，信用增級原理。其中第一個原理是核心原理，因為資產證券化其實就是基礎資產現金流的證券化，以上的四個資產證券化原理也常常被簡稱為“一個核心原理，三個基本原理”。
資產證券化最早起源于美國，它的推出改變了銀行傳統的“資金出借者”的角色，使銀行同時具有了“資產出售者”的職能，對商業(yè)銀行的競爭發(fā)展起到了非常重要的作用。資產證券化可以使貸款成為具有流動性的證券，同時，這種證券又是具有貸款信用風險的證券，從而有利于改善資產質量，擴大資金來源，分散信用風險，緩解資本充足壓力，提高金融系統的安全性。在國外金融發(fā)達國家，資產證券化已成為金融機構尤其是商業(yè)銀行在競爭中取勝所應具備的技術。
亨利·考夫曼是這樣評價資產證券化的：“資產證券化很可能是現代金融中影響最為深遠的發(fā)展，它改變了金融市場的性質以及市場行為的特點，……堪稱造就了當代金融史上最有影響和最有前途的變革。”可見資產證券化有多么重要。當前，資產證券化已經成為世界金融領域的重大趨勢之一。
二、我國資產證券化發(fā)展現狀及障礙
相對而言，我國資產證券化的起步較晚，但在監(jiān)管當局的大力推進和金融機構的積極參與下，我國資產證券化經歷了一場從無到有，并快速發(fā)展和不斷突破的過程。我國在1992年，自海南首推“地產投資券”的項目開始，我國就首次開始了證券化的嘗試，1996—2002年，又間續(xù)性發(fā)展了幾起離岸證券化的案例。2000年，中國建設銀行和中國工商銀行相繼獲準實行住房抵押貸款證券化的試點，但由于諸多原因，一直沒有得以實施。2003和2004年分別有少量準證券化的案例，到2005年3月國家開發(fā)銀行和中國建設銀行獲準作為試點單位，將分別進行信貸資產證券化和住房抵押貸款證券化的試點，這也標志著我國本土證券化的試點將正式開始。2005年年底，國開行41.7727億元的信貸資產支持證券和建行30.19億元的個人住房抵押貸款支持證券在銀行間市場順利發(fā)行，這也是我國首批政策規(guī)范下的資產支持證券，標志著我國信貸資產證券化試點工作取得了階段性成果。我國的證券化市場邁開了從理論走向實踐的重要一步，2005年也被業(yè)界有關人士稱為資產證券化元年。
經過2006年快速穩(wěn)定健康的發(fā)展，使我國的資產證券化市場取得了豐碩的成果，加快了我國銀行、證券、信托等金融市場的融合，增強了銀行信貸資產的流動性，也增加了金融市場的產品種類，促進了國內金融市場的創(chuàng)新。當然，這與主管部門的大力推動，各項法律、法規(guī)的相配套密不可分。至2007年初我國證券市場化呈現以下幾個特點：
（一）市場規(guī)模迅速擴大、發(fā)行品種不斷突破
從發(fā)行市場規(guī)模來看，我國資產證券化產品發(fā)行規(guī)模從2005年171.34億元增長到2006年的471.51億元，增幅達到了175.20%，產品種類也由兩類發(fā)展到五類，資產證券化產品的種類和規(guī)模均實現了較大突破，截止到2006年12月底，我國證券化產品累計發(fā)行規(guī)模達471.51億元。資產證券化產品的種類日益豐富，涵蓋行業(yè)也日益廣泛，涵蓋了銀行、電信、交通、電力、地產等諸多行業(yè)。產品期限從0.18年到5.34年不等，其收益率也從2.29%到5%各異。從產品所占百分比上看，專項管理計劃所占比例最大，達55.87%左右，其次是信貸資產證券化產品為27.41%，準ABS信托產品所占比例最低，僅為0.17%。
（二）一級市場表現活躍而二級交易市場較為冷清
目前國內的資產證券化產品，主要在滬深兩地交易所市場和銀行間市場上發(fā)行，從產品數量和發(fā)行規(guī)模上來看，滬深兩市的企業(yè)資產證券產品比銀行間市場的資產支持證券略勝一籌。統計顯示，2007年共有28只資產支持證券在交易所市場發(fā)行，通過大宗交易系統掛牌交易，銀行間市場僅4只。
企業(yè)資產證券化產品一級市場之所以活躍，從發(fā)行者角度看，由于券商具有一定的研究儲備，具有較高的技術研究支持。其次，管理層的積極推動、企業(yè)的迫切融資需求、相關環(huán)境的逐步完善等都為一級市場的活躍奠定了基礎；最后，交易所市場中證券公司、基金公司、保險等潛在機構投資者眾多，一定程度上也刺激了企業(yè)資產證券化產品的快速發(fā)行。相比較而言，銀行間市場中的主要參與者為銀行，而銀行本身對資產支持證券的興趣并不高，所以發(fā)展相對較弱。
相對于一級市場的加速擴容，資產證券化產品的二級市場交易情況卻并不樂觀，具體見表1的數據說明。出現此種現象，主要癥結在于產品的流動性不高，此外，一級市場還處在一個前期試點的階段，認可程度并不高，市場還需要一個熟悉的過程。
（三）投資范圍逐步擴大
2006年5月，中國證監(jiān)會了《關于證券投資基金投資資產支持證券有關事項的通知》，準許基金投資包括符合中國人民銀行、銀監(jiān)會相關規(guī)定的信貸資產支持證券，以及證監(jiān)會批準的企業(yè)資產支持證券類品種。緊接著，6月份，國務院又頒布了《關于保險業(yè)改革發(fā)展的若干意見》，提出在風險可控的前提下，鼓勵保險資金直接或間接投資資本市場，穩(wěn)步擴大保險資金投資資產證券化產品的規(guī)模和品種。
2006年我國資產證券化產品市場的投資主體獲得重大突破，有20余只證券投資基金了關于投資基金投資資產支持證券的公告。在交易市場，我們可以看到證券公司、基金公司、投資公司、保險等資金涉足證券領域的身影。
但同時，我們也看到，雖投資的限制已取消，但眾多機構投資者熱情并不是非常高漲，流動性不足問題并沒有因此而得到根本性改觀，究其原因，主要還在于我國目前的資產證券化產品仍屬于大宗交易范圍，處于間歇性發(fā)展和間斷易階段。資產證券化產品的非連續(xù)競價，抑制了產品交易的活躍性，也一定程度上成了投資者涉足資產證券化產品的一道屏障。此外，個人投資者參與率也非常低。
（四）資產證券化市場發(fā)展障礙因素
雖然我國資產證券化市場在管理層的大力推動下，取得了快速發(fā)展，但資產證券化的順利發(fā)展離不開發(fā)達成熟的金融市場，離不開完善的法律、會計、信托、稅收等環(huán)境，和發(fā)達國家相比，目前我國仍然存在諸多現實的障礙。
一是制度障礙。我國目前還沒有建立資產證券化所需要的獨立法律法規(guī)，而妥善解決資產證券化過程中所涉及的會計、稅收問題又是能否成功證券化的關鍵，直接關系到證券化資產的合法性、盈利性和流動性，也關系到參與者的切身利益。從法律制度角度來說，比如我國《民法通則》的相關規(guī)定阻礙了資產證券化過程中債權轉讓的進行；法律也沒有對資產證券化的核心步驟“真實出售”的界定作出規(guī)定，不能有效防范發(fā)起人的違約破產風險，投資者的權益也就得不到真正的保障；而我國《公司法》對設立公司的限制，使SPV所起的風險隔離無法有效實現；還有根據破產法規(guī)定SPV沒有優(yōu)先追索權，將造成證券化資產中的超額擔保部分無法與原始權益人進行破產隔離，難以達到信用增級的目的，無法真正實現表外融資。而從會計和稅收制度來說，2007年的新會計準則雖然已經對資產證券化做出了相應的規(guī)定，但在具體的實施中還有許多問題需要解決，而稅收制度也有待補充。
二是中介服務上的障礙。資產證券化涉及到多家中介服務機構，其中最重要的包括資產評估機構和信用評級機構等。然而，目前我國證券評級業(yè)整體運作不規(guī)范，沒有一個統一的評估標準，評估機構發(fā)展相對較弱，公信力還不是很高，評估難以做到獨立、客觀、公正，評級機構難以得到廣大投資者的認同。
三是資本市場上的障礙。我國目前除股票外，房地產抵押貸款、銀行應收款、信用卡應收款等市場不夠發(fā)達，也一定程度影響了證券化產品的設計，降低了產品的吸引力；另外，資本市場的不發(fā)達限制了資產證券化產品的流動性，影響了證券化產品的加速發(fā)展。
三、我國資產證券化的發(fā)展策略
我國資產證券化雖然在2005年才真正進入了規(guī)范運作的發(fā)展軌道，但在實務上已有十幾年的歷史，而且不乏許多成功案例，可以為今后發(fā)展提供經驗，如：1992年海南三亞地產投資券，是海南三亞開發(fā)建設總公司通過發(fā)行地產投資券的形式開發(fā)三亞的丹洲小區(qū)，是實物資產證券化的案例；1996年珠海高速公路證券化，該證券的國內策劃人為中國國際金融公司，承銷商為摩根·斯坦利公司，以高速公路過路費為擔保，是國內資產證券化的成功例子；2000年中集集團應收款證券化，是中國國際海運集裝箱股份有限公司與荷蘭銀行簽署的貿易應收賬款證券化項目協議；2005年12月國開行和建行順利“試水”資產證券化，國開行41.7727億元的信貸資產支持證券和建行30.19億元的個人住房抵押貸款支持證券在銀行間市場順利發(fā)行，也是我國首批政策規(guī)范下的資產支持證券，標志著我國信貸資產證券化試點工作取得了階段性成果。
同時，從2005年3月我國本土證券化的試點正式開始至今已有兩年的歷程，已有了更多的實踐經驗和理論成果，特別是經過二十多年的改革開發(fā)和經濟建設，我國已經初步具備了實施資產證券化的基礎。特別是在2007年以來我國的資金市場的供大于求的現象越發(fā)凸顯，因此應該在借鑒歐美等資產證券化發(fā)展先進國家的基礎上，結合我國國情，抓住時機加快資產證券化發(fā)展建設步伐。
（一）加快制度和環(huán)境建設
我國目前還需建立一個統一的法律框架，完善資產證券化的相關環(huán)境，進入資產證券化資產池資產還缺乏統一的選擇標準，需要一個更加明確、透明、更加嚴格的審核與評估機制，對于進入資產池的資產的質量狀況以及這些資產背后的企業(yè)信息、項目信息，應進行更加充分披露，需要建立有效的信息披露機制。
我國資產證券化發(fā)行和交易市場、法規(guī)及財務制度等諸多問題還有待完善。我國目前銀行間市場與交易所市場的分割狀態(tài)限制了資產證券化的發(fā)展，并且缺乏一個規(guī)范有序的交易系統，不過，最近全國銀行間同業(yè)拆借中心和中央國債登記結算有限責任公司已經設計了適合資產支持證券發(fā)行和交易的債券綜合業(yè)務系統，可以承擔試點擴大后更大規(guī)模的資產支持證券的發(fā)行和交易。
目前，要在借鑒國際經驗基礎上，制定和完善符合我國國情的《資產證券化法》、《資產評估法》、《離岸金融法》、《資產證券化會計準則》的相關法律法規(guī)，加快與國際接軌，如2007年新會計準則就已經填補了在指導、規(guī)范資產證券化交易方面存在的空白，《企業(yè)會計準則第23號———金融資產轉移》，對披露金融資產證券化業(yè)務的主要交易安排及其會計處理進行了規(guī)定就是很好的措施。同時，要繼續(xù)放松禁令，允許機構投資者參與資產證券化，特別是我國保險機構。2006年6月國務院提出在風險可控的前提下，鼓勵保險資金直接或間接投資資本市場，穩(wěn)步擴大保險資金投資資產證券化產品的規(guī)模和品種，開展保險資金投資不動產和創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)試點，就是此目的。
當然，還要加快我國的信用體系的建設，畢竟社會信用環(huán)境的好壞將直接成為制約資產證券化發(fā)展的突出問題。同時，政府相關部門必須制定和建立專門的監(jiān)管機構，建立健全監(jiān)管法規(guī)，提高監(jiān)管程序的透明度，為資產證券化創(chuàng)造良好的運行環(huán)境，防止可能出現風險。
（二）發(fā)展基礎資產的選擇
根據基礎資產的不同，資產證券化一般分為，住房抵押貸款證券化（MBS）和資產支持證券化(ABS)兩大類。其區(qū)別在于：前者的基礎資產是住房抵押貸款，而后者的基礎資產是除住房抵押貸款以外的其他資產。ABS其實是MBS技術在在其他資產上的推廣。ABS種類繁多，有：基礎設施收費證券化、汽車消費貸款證券化、商業(yè)抵押貸款證券化、信用卡應收款證券化、商用房產抵押貸款證券化、貿易應收款證券化、門票收入證券化、中小企業(yè)貸款支持證券化、租賃應收款證券化等。但是，并不是所有的資產都可以拿來證券化，證券化的基礎資產應該具備：有可預見的穩(wěn)定的現金流，持續(xù)的低違約率，具有一定的規(guī)模，本息償還分攤于整個存續(xù)期，債務人分散化，有良好的歷史記錄，有明確的擔保支持，具有同質性，清算價值高等。而我國資產證券化剛剛起步還在探索之中，更應謹慎，并結合國情尋找開發(fā)出好的基礎資產進行資產證券化，才是當務之急。
首先，在目前我國大力發(fā)展MBS是具備一定條件的。我國的住房抵押貸款已具備一定的規(guī)模，各種制度對MBS障礙較少，特別是它的損失和拖欠的風險小而且容易估計，即有著質量高、現金流穩(wěn)定、違約率低、本息償還均勻分攤與整個存續(xù)期、有明確的抵押物、清算價值高、發(fā)展前景好等，是理想的基礎資產選擇。
其次，基礎設施收費也是很好的基礎資產。我國是發(fā)展中大國，需要建設的基礎設施量相當大，而且基礎設施收費具有現金流穩(wěn)定的特點。這樣通過基礎設施收費證券化可以改變建設資金主要依靠政府財政和銀行貸款的局面，也是解決我國基礎設施建設所面臨資金缺乏的有效途徑。
再次，汽車按揭貸款也是很好的基礎資產選擇。隨著我國經濟的不斷發(fā)展，2006年我國汽車銷售量為721萬臺，居世界第一，大部分是私人購買，那么汽車按揭貸款規(guī)模將會很大。由于汽車按揭貸款門檻高，違約率低，并且有信用擔保，所以說汽車按揭貸款是很好的基礎資產選擇。
還有，不良資產也是很好的證券化基礎資產的選擇對象。我國由于歷史的原因，特別是我國四大國有商業(yè)銀行存在大量的不良資產，國家成立了四家資產管理公司處置政策性不良資產，雖然政策性不良資產的處置已近尾聲，但我國的不良資產市場仍具有很大空間。不良資產證券化也被認為是解決不良資產的一種較好的選擇。特別是不良資產關系著國家市場的安全，所以不良資產也應該作為一項經常性的重要基礎資產選擇。
最后，出口應收款應該逐漸成為我國資產證券化的重要的基礎資產選擇對象。我國是一個出口大國，出口應收款規(guī)模很大而且現金流穩(wěn)定，同時因為進出口公司的資金周轉要求高，所以實行資產證券化有很大的意義。但是，由于各個進出口企業(yè)規(guī)模和應收款質量的限制，還有待進一步探索，但它畢竟是今后可以選擇的一種重要基礎資產。
四、總結
通過以上對我國資產證券化的介紹和分析，可以知道我國資產證券化對基礎資產的選擇和定位還有突破的空間。對資產證券化的模式選擇上，應該著重對住房抵押貸款證券化、基礎設施貸款證券化和不良資產證券化三個模式進行完善和發(fā)展。
經過2006年快速穩(wěn)定健康的發(fā)展，我國的資產證券化市場已經取得了豐碩的成果，加快了我國銀行、證券、信托等金融市場的融合，增強了銀行信貸資產的流動性，也增加了金融市場的產品種類，促進了國內金融市場的創(chuàng)新。隨著我國資產證券化市場的進一步發(fā)展，資產證券化市場將成為投資者的又一個有利的投資渠道，對于減少金融市場的壓力，降低整個金融市場的系統性風險，穩(wěn)定我國的金融市場，促進中國經濟的發(fā)展具有重要的支持作用。中國的資產證券化市場正處于增長的前夜，無論是可證券化基礎資產的供給還是對資產支持證券的市場需求都具備了大發(fā)展的條件，隨著相關的法律法規(guī)和監(jiān)管制度的逐步完善，會計制度與國際標準的逐步接軌，以及信用評級等相關中介機構的逐步成熟，可以預見，在政府的推動和各方努力下，資產證券化市場將迎來一個快速增長的時期。
參考文獻：
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